大同证券 景剑文 宏观经济 中国经济 2026年下半年宏观及政策展望：后地产时代，K型分化下宏观经济数据再审视

摘要

大同证券发布2026年下半年宏观及政策展望报告，指出全球产业链重塑与波动成为近年主题，黄金在全球官方储备资产中的占比已升至27%。 全球AI资本开支持续提升，2025年美国信息处理设备和软件投资占比已正式超过2001年互联网泡沫时期的峰值。 国内宏观经济方面，“三新”经济增加值规模截至2024年达到24.3万亿元，占GDP比重达18.0%。 2026年5月PPI同比攀升至3.9%，创近四年新高，呈现“上游热、下游冷”的结构性分化格局。 投资端高技术制造业接替房地产成为核心动能，出口端则出现技术密集型与劳动密集型产品走势背离。 此外，社融中直融规模占比首次超过间接融资，外汇储备呈现“减持美债、增持黄金”趋势。 财政方面呈现“科技金融热、地产财政冷”的分化态势，结构性宽松有望成为下半年政策主题。

主要观点

• 全球储备资产结构生变，黄金在全球官方储备资产中的占比升至27%，超越美国国债成为最大单一资产类别。

• 全球AI资本开支持续扩张，带动美国信息相关投资占比超越互联网泡沫时期峰值。

• 国内“三新”经济动能转换取得实质进展，2024年增加值规模达24.3万亿元。

• PPI出现结构性分化，2026年5月同比攀升至3.9%，创近四年新高。

• 制造业与地产投资呈现K型分化，高技术制造业投资成为稳定整体投资增速的核心力量。

• 出口结构发生根本转变，技术密集型产品保持强劲，而劳动密集型产品持续承压。

• 社融结构改善，2025年新增社融中直接融资占比首次超越间接融资。

• 央行官方储备资产配置呈现“减持美债、增持黄金”的明确去美元化趋势。

• 财政收入呈现“科技金融热、地产财政冷”的结构分化。

论述逻辑

• 全球央行持续购金及去美元化趋势导致美元定价模式面临变局，同时AI资本开支加速引发全球科技投资进入快车道。

• 科技变革从上游资源向中游投资传导，有色金属冶炼等上游行业价格走高，拉动了国内高技术制造业投资的强劲增长。

• 新旧动能转换在宏观经济各领域引发显著的K型分化，新经济与科技产业的活跃逐步填补传统房地产下行留下的缺口。

关键展望

• 下半年全球AI资本开支持续推进，上游资源品价格仍有支撑，中下游企业利润将持续承压。

• 直接融资份额有望持续突破，成为科技创新的核心资金来源与经济内生活力的观测窗口。

• 随着跨境支付系统拓展与数字人民币试点推进，人民币国际化有望迈入新的发展阶段。

• 下半年科技与金融相关的税收增量有望继续成为财政收入的重要支撑，结构性宽松有望成为政策主题。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的