摩根士丹利 国茂减速机（603915）终止覆盖

摘要

摩根士丹利宣布即日起终止对国茂减速机（603915.SS）的覆盖，原因为资源重新配置。 在终止覆盖前，分析师给予该股“减持”评级，并将目标价从13.00元下调至11.00元。 尽管预计2026年上半年需求有所回升，但分析师认为下游需求担忧、持续的价格竞争以及人形机器人业务进展缓慢限制了上行空间。 报告维持2026年和2027年营收增长分别为13%和10%的预测，但下调了毛利率预期。

主要观点

• 摩根士丹利即日起终止对国茂减速机的研究覆盖。

• 最终评级为“减持”，目标价下调至11.00元。

• 预计2026年上半年需求回升，齿轮减速机出货量同比增长约16%，摆线针轮减速机增长7%。

• Motoroli业务表现稳健，出货量同比增长38%。

• 下调2026年和2027年毛利率预测，分别下调0.5个百分点和1.4个百分点。

• 人形机器人业务估值贡献下调，预计营收从7.65亿元降至5.52亿元。

论述逻辑

• 需求复苏与竞争压力并存，导致盈利可见度受限。

• 核心业务估值（15倍2026年市盈率）与人形机器人业务估值（5倍市销率）加总得出11元目标价。

关键展望

• 预计2026年和2027年营收分别增长13%和10%。

• 下行风险包括中国通用减速机市场竞争加剧、需求疲软及人形机器人商业化不及预期。

推荐标的

• 国茂减速机（603915.SS）：评级减持，目标价11.00元。

关键图表

图1. 财务摘要

图2. 每股收益预测摘要

图3. 估值方法

图4. 市盈率区间