花旗 中国医药与生物技术：基于细胞因子的IO疗法：潜在的下一代IO领先资产

摘要

本报告探讨了基于细胞因子的免疫肿瘤学（IO）疗法作为下一代IO支柱的潜力，认为其能够克服第一代IO在热肿瘤和冷肿瘤中的局限性。 花旗预测全球细胞因子IO市场规模将在2037年达到713亿美元，远高于市场共识的400亿美元。 中国生物技术公司在这一领域处于全球领先地位，通过创新的生物工程技术推动研发。 报告指出，受体偏好调节、肿瘤靶向和分子架构是研发的核心挑战，并上调了信达生物、石药集团、君实生物和三生制药的目标价以反映其细胞因子管线价值。

主要观点

• 全球细胞因子IO市场规模预计在2037年达到713亿美元

• 冷肿瘤在细胞因子IO市场中的份额预计从2028年的4%扩大至2037年的36%

• 中国生物技术公司在下一代细胞因子研发中处于全球领先地位

• 信达生物的IBI363在结直肠癌（CRC）后期治疗中表现优于标准治疗（SOC）

• 第一代IO疗法（如PD-(L)1）面临专利悬崖，推动了下一代IO模式的研发

• 石药集团的JMT108、先声药业的SIM0237和三生制药的SPGL008在IL-15研发中进展迅速

论述逻辑

• 第一代IO疗法专利到期 -> 药企寻求下一代IO替代方案 -> 细胞因子疗法因能覆盖冷热肿瘤被视为关键支柱 -> 中国生物技术公司通过受体偏好调节和工程化创新领先研发 -> 临床数据验证（如IBI363）支持其商业潜力 -> 市场规模预测上调 -> 覆盖公司目标价上调。

关键展望

• 预计2030年后全球细胞因子IO市场将快速扩张

• 海外市场将是主要的价值驱动力，预计2037年占全球市场的95%

推荐标的

• 信达生物（Innovent）：评级买入，目标价上调

• 石药集团（CSPC）：目标价上调

• 君实生物（Junshi）：目标价上调

• 三生制药（3SBio）：目标价上调

关键图表

图1. 部分PD-(L)1专利悬崖

图2. 细胞因子IO市场规模预测（2024-2037E）

图3. 2030E各适应症销售额

图4. 阿地白介素治疗mRCC和黑色素瘤临床数据摘要

图5. IL-2非α工程化图谱

图6. FAP/CEA IL-2临床数据摘要

图7. PD-1/IL-2竞争格局

图8. 其他潜在FIC/BIC药物

图9. IL-15的生物学功能

图10. 2026-2028财年收入预测变化