野村：生益电子（688183）过渡期后增长或从2026年第二季度重新加速

原标题：Nomura Shengyi Electronics（688183）Growth may re~accelerate from 2Q26F after a transition period

摘要

野村将生益电子评级从中性上调至买入，目标价从99元上调至146元，隐含32.5%上行空间。公司2025财年营收/净利润同比增长103%/344%，但4Q25环比下降12.9%/38.6%，主要受全球AI客户产品过渡期影响。野村认为该客户产品升级已开始，增长动能将在2026年下半年增强，同时中国AI芯片加速发展（如DeepSeek-V4发布）将带来额外需求。野村上调FY26-27F营收/盈利预测1.6-8.2%/2.0-12.1%，并引入FY28F预测。新目标价基于35倍FY27F每股收益4.17元，对应FY26-28F盈利CAGR 34%。

主要观点

• 生益电子2025财年营收/净利润同比增长103%/344%，4Q25营收/净利润环比下降12.9%/38.6%。
• 4Q25毛利率29.1%，环比下降4.9个百分点，因利用率降低和原材料成本上升。
• 全球AI客户产品过渡期影响持续至1Q26F，但升级已开始，预计2H26F增长动能加强。
• 公司为高多层PCB增加产能，将受益于全球AI服务器和交换机平台升级（从2Q26F/2026年中开始）。
• 中国AI芯片加速发展，DeepSeek-V4（4月24日发布）兼容华为昇腾NPU芯片，带来额外需求。
• 野村上调FY26-27F营收预测1.6-8.2%，盈利预测2.0-12.1%，反映全球和国内AI PCB客户需求增强。
• 预计全球ASIC客户FY26-28F营收CAGR 20%，贡献FY28F总营收42%。
• 国内AI芯片客户营收CAGR 41%，贡献FY28F总营收24%，带动PCB板块营收CAGR 29%。
• 新目标价146元基于35倍FY27F EPS 4.17元（此前34倍），与历史中位数PE一致。
• 当前股价26倍FY27F EPS，上行空间32.5%。
• 风险包括高多层PCB竞争加剧、原材料成本压力。

论述逻辑

生益电子4Q25业绩受全球AI客户产品过渡期拖累，但该客户产品升级已启动，叠加中国AI芯片加速发展（DeepSeek-V4发布），预计从2Q26F起全球AI服务器和交换机平台升级将推动PCB需求回升。公司为高多层PCB扩产，将受益于内容价值提升。野村据此上调盈利预测和估值倍数，评级从中性上调至买入。

关键展望

• 全球AI PCB需求预计从2Q26F/2026年中加速。
• 关键ASIC客户产品升级已开始，增长动能2H26F加强。
• 中国AI芯片发展（DeepSeek-V4兼容华为昇腾）带来额外需求。
• 风险：高多层PCB竞争加剧、原材料成本压力。

推荐标的

• 生益电子（688183 CH）：评级买入，目标价146元（此前99元），当前价110.22元（2026年4月24日），隐含上行32.5%。估值基于35倍FY27F EPS 4.17元。

关键图表

Fig. 1: Shengyi Electronics — FY25 and 4Q25 earnings summary

Fig. 2: Shengyi Electronics — earnings forecast revisions

Fig. 3: Shengyi Electronics — earnings forecast revisions by segment

Fig. 4: Shengyi Electronics - quarterly earnings forecast

Fig. 5: Shengyi Electronics — Nomura estimates vs consensus

Fig. 6: Shengyi Electronics - 12-month-forward P/E bands

Fig. 7: Shengyi Electronics — 12-month-forward P/B bands