高盛 中远海能（1138.HK）26年第二季度业绩符合预期：由于霍尔木兹STS和延布改道带来的航运需求增加，看好下半年油轮运费；买入

摘要

高盛指出，中远海能2026年二季度实现归母净利润24亿元人民币（同比+104%、环比+9%），经调整净利润同为24亿元，符合高盛预期及此前初步业绩；受7艘油轮和1艘LNG船被困波斯湾约640天影响，二季度利润减少约2亿元。 管理层看好2026年下半年原油及成品油轮运费，认为VLCC TCE至少可达15万美元/日，环保型船一年期期租已达15万美元/日，战前2月下旬TD3C曾达20万美元/日。 报告估计霍尔木兹海峡原油运输维持6-7百万桶/日（经由"暗渡"与湾外STS过驳），延布可再出口3百万桶/日；高盛更新行业模型后预测VLCC TCE在2H26/2026/2027年分别达19.8万/15万/20万美元/日，2028年因新船交付增加回落至14万美元/日。 盈利调整方面，2026E净利润下调14%至120.16亿元，2027E上调40%至167.45亿元（ROE升至25.0%），2028E微升2%。 投资逻辑基于供给受限（低订单、老船队、环保限速）、需求结构性抬升（运距拉长）与全球最大上市油轮船队三重支撑。 高盛维持中远海能A/H"买入"评级：H股（1138.HK）12个月目标价28.60港元、现价16.34港元、上行空间75.0%；A股（600026.SS）目标价30.70元、现价18.81元、上行空间63.2%。

主要观点

• 中远海能2026年二季度归母净利润24亿元，同比增长104%、环比增长9%，经调整净利润同为24亿元，符合高盛预期及此前初步业绩。

• 7艘油轮和1艘LNG船被困波斯湾约640天，导致2026年二季度利润减少约2亿元。

• 管理层看好2026年下半年原油与成品油轮运费，认为VLCC TCE至少可达15万美元/日：环保型船一年期期租已达到15万美元/日，战前2026年2月下旬TD3C曾达20万美元/日。

• 霍尔木兹海峡方面，管理层估计原油运输量维持在6-7百万桶/日，经由"暗渡"（dark crossings）与湾外STS过驳维持，延布可再出口3百万桶/日原油。

• 高盛更新油轮行业模型：纳入霍尔木兹关闭时间超预期、补库需求推迟至2027E、延布经苏伊士改道及船厂扩产下的新船交付更新后，预测原油轮净需求/（供给）为-2.6%/+5.9%/-6.3%，成品油轮为-10.4%/+6.3%/-4.2%。

• 高盛预测VLCC TCE在2H26/2026/2027年分别达19.8万/15万/20万美元/日，2028年因新船交付增多降至14万美元/日，部分被集中度提升下货主定价能力增强所抵消。

• 资本开支指引上调：2H26为45亿元，2027-30年为114/110/42/27亿元；2027-29年合计266亿元，较1Q26指引高29%，主因船队扩张的造船预算增加；本季度新订2艘Panamax和2艘MR。

• 船队规模：公司运营48艘VLCC（含7艘租入），另有6艘在手订单计划2027-28年交付；管理层表示若价格合理将租入更多船舶。

• 盈利调整：2026E净利润（报告口径）下调14%至120.16亿元，2027E上调40%至167.45亿元，2028E上调2%至100.09亿元；2027E国际航线单位运价上调（整体+35%、其中国际原油+39%）。

• 2027E为盈利高点：总收入上调24%至459.21亿元，ROE（报告口径）升至25.0%（原预测18.9%）；2026E ROE为21.3%、2028E回落至14.8%。

• 投资逻辑三支柱：供给端因低订单、老船队及环保限速而受限；需求端因俄油制裁后改道、全球炼厂错配及迪拜/WTI价差扩大而结构性抬升；公司拥有全球最大上市油轮船队（截至2024年底自有国际贸易船队62艘原油轮含45艘VLCC、31艘成品油轮，另有54艘内贸船），原油运输历史上通常贡献逾50%利润，占全球海运原油轮周转量约5%（成品油轮约1%）；维持A/H买入评级。

论述逻辑

• 起点事件：霍尔木兹海峡关闭时间超预期，原油经由"暗渡"与湾外STS维持6-7mbpd运输、延布经苏伊士改道可再出口3mbpd，叠加全球补库需求推迟至2027E与船厂扩产下的新船交付节奏更新。

• 行业推演：模型得出原油轮净需求/（供给）2026/27/28E为-2.6%/+5.9%/-6.3%，成品油轮为-10.4%/+6.3%/-4.2%，运距拉长主导需求端。

• 运价推导：供给需求失衡推升VLCC TCE至2H26/2026/27E的19.8万/15万/20万美元/日，2028E因新船交付增多回落至14万美元/日，部分被更高集中度下货主定价能力增强抵消。

• 公司传导：运价假设上修带动2027E净利润上调40%至167.45亿元、ROE升至25.0%，而2026E因被困船舶等因素下调14%；公司同步上调资本开支扩张船队。

• 结论：供给受限+需求结构性抬升+全球最大上市油轮船队三重逻辑支撑上行周期延续、ROE具备上行空间并支撑更高估值，维持中远海能A/H买入评级。

关键展望

• 高盛预测VLCC TCE在2H26/2026/2027年分别达19.8万/15万/20万美元/日，2028年因新船交付增多回落至14万美元/日。

• 管理层认为2H26 VLCC TCE至少可达15万美元/日，全球补库需求有望带来进一步上行空间。

• 12个月目标价与评级：H股（1138.HK）目标价28.60港元，现价16.34港元，上行空间75.0%；A股（600026.SS）目标价30.70元，现价18.81元，上行空间63.2%，均为买入。

• 未来风险点：2028E运价因新船交付增加而回落，但更高行业集中度下货主定价能力增强可部分抵消。

• 盈利路径：2027E为高点（净利润167.45亿元、ROE 25.0%），2028E回落至100.09亿元、ROE 14.8%；在手6艘VLCC订单于2027-28年交付。

推荐标的

• 中远海能（1138.HK，H股）：买入，12个月目标价28.60港元，现价16.34港元，上行空间75.0%；理由：全球最大上市油轮船队、供给受限与运距拉长带来的需求结构性抬升，上行周期可能延续且ROE具备上行空间。

• 中远海能（600026.SS，A股）：买入，12个月目标价30.70元，现价18.81元，上行空间63.2%；高盛对中远海能A/H均维持买入评级。