德意志银行：中国 IP 零售商：IP 线下销售（2026 年 6 月）：泡泡玛特走弱，同业保持稳健

摘要

泡泡玛特月度销售额环比下降5%至每店120万元，仅为1月峰值的83%，Labubu 4.0等新品未能抵消需求放缓。 名创优品中国维持韧性，6月SSSG同比+3%，2Q26 SSSG同样+3%，月销售额每店37.5万元，达2025年峰值的93%。 TOP TOY环比改善至6月SSSG +4%，但2Q26仍同比下降2%，复苏不均衡。 名创优品管理层指引1H26营收增长20-22%（中国21-22%，海外高十几），FY26预期高十几营收增长，全球净开450-500家新店，调整后营业利润增长约10%（不含汇率）。

主要观点

• 泡泡玛特6月SSSG同比转负至-16%，较5月-6%进一步恶化，2Q26 SSSG同比下降4%，较1Q26的+42%急剧减速。

• 泡泡玛特月度销售额环比下降5%至每店120万元，仅为1月峰值的83%，Labubu 4.0及多款新品未能抵消需求放缓。

• 泡泡玛特线下需求在2025年强周期后快速正常化，库存改善反而削弱了稀缺效应带来的客流。

• THE MONSTERS x FIFA系列和Labubu 4.0（THE MONSTERS Hair Salon系列）反馈令人失望，二级市场定价走弱、线上线下库存充足，预计难以贡献显著增量销售。

• Dimoo World x Pixar系列社交媒体反馈正面，但客户群体仍然有限；THE MONSTERS、Twinkle Twinkle和Crybaby仍为泡泡玛特三大IP。

• 名创优品中国6月SSSG同比+3%，与5月+4%基本持平；2Q26 SSSG +3%，月销售额每店37.5万元，达2025年峰值的93%。

• 名创优品大店策略和IP执行支撑了销售复苏，使其相对于同业表现突出。

• 名创优品管理层指引1H26营收增长20-22%（中国21-22%，海外高十几），净开210-230家新店，调整后营业利润高个位数增长（不含汇率）。

• 名创优品FY26预期高十几营收增长，全球净开450-500家新店，调整后营业利润增长约10%（不含汇率）。

• TOP TOY 6月SSSG转正至+4%（5月为-13%），但2Q26 SSSG仍降2%，月销售额仅为5月峰值的84%，复苏仍不均衡。

• 德银认为更广泛的IP零售品类并非全面走弱，但泡泡玛特的高基数效应和稀缺效应消退正变得更加明显。

论述逻辑

• 6月追踪数据 → 泡泡玛特SSSG -16%为唯一下滑品牌，其余同业均正增长 → 行业整体并非全面走弱，泡泡玛特高基数和稀缺效应消退是主因

• Labubu 4.0及THE MONSTERS x FIFA系列反馈失望 + 库存充足导致二级市场定价走弱 → 新品未能贡献显著增量 → 泡泡玛特线下客流和销售额持续承压

• 名创优品大店策略+IP执行 → SSSG维持+3%韧性，月销售额达2025年峰值的93% → 相对于同业表现突出

关键展望

• 2H26关键争论在于新品发布能否重新加速客流。

• 名创优品1H26预期净开210-230家新店，调整后营业利润高个位数增长（不含汇率）。

• 名创优品FY26预期全球净开450-500家新店，调整后营业利润增长约10%（不含汇率）。

• TOP TOY复苏仍不均衡，客流分流和IP产品类目激烈竞争持续构成压力。

推荐标的

• 报告未明确给出投资评级或目标价。报告追踪并讨论了泡泡玛特（线下动能恶化，SSSG -16%）、名创优品（维持韧性，SSSG +3%）、TOP TOY、酷乐、KKV、The Green Party、卡游等品牌的月度线下销售表现，但均未附带具体评级、目标价或买卖建议。

关键图表

图1. 中国IP零售商：月度同店销售增长表现

图2. 中国IP零售商：季度同店销售增长表现

图3. 泡泡玛特：单店月销售额

图4. 名创优品：单店月销售额

图5. 酷乐潮玩：单店月销售额

图6. TOP TOY：单店月销售额

图7. KKV：单店月销售额

图8. 绿党：单店月销售额