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高盛：InPost（INPST.AS）：2026年第二季度业绩超预期，受欧盟海关不利因素影响，2026年第三季度业务量低于预期

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摘要

高盛点评InPost 2026年二季报：集团收入41.78亿兹罗提，较GSe/公司汇编一致预期分别高3%/2%；调整后EBITDA为10.43亿兹罗提，较GSe/一致预期高6%/3%，其中国际业务EBITDA较GSe大幅高出32%、较公司汇编预期高15%。 分区域看，波兰EBITDA利润率45.3%略低于预期（GSe为46.2%），英国和爱尔兰亏损环比大幅收窄（EBITDA由1Q26的-4890万转为+2910万兹罗提，受益Yodel整合后的包裹转型），欧元区利润率升至16.6%、APM包裹量同比+45%。 但调整后净利润1.33亿兹罗提，同比下滑约50%、较公司汇编一致预期低约4%，受净利息支出与税费上升拖累。 前瞻看，受欧盟海关费用调整冲击非欧盟市场平台件，3Q26集团指引包裹量仅同比低个位数增长（远低于GSe/Visible Alpha预期的约12%/11%），公司随之下修FY26盈利指引至调整后EBITDA同比下降中个位数百分比（原指引持平）、资本开支削减至约21亿兹罗提，收入指引维持同比中双位数增长。 高盛认为该数据对Allegro构成正面映射——欧盟2026年7月1日取消150欧元de minimis豁免后，Temu在Allegro各市场的地位急剧恶化获得印证。 InPost当前为NR未评级、无目标价（高盛担任其战略事项财务顾问），现价15.52欧元（8月28日收盘），GSe预测2026E EPS为2.00兹罗提。

主要观点

  • 2Q26集团收入41.78亿兹罗提，较GSe/公司汇编一致预期分别高出3%/2%，波兰与国际业务双双超预期
  • 集团调整后EBITDA为10.43亿兹罗提，较GSe/一致预期高6%/3%；国际业务EBITDA大幅超预期，较GSe/公司汇编预期分别高32%/15%
  • 英国和爱尔兰亏损环比大幅收窄：调整后EBITDA由1Q26的-4890万兹罗提转为+2910万兹罗提，源于Yodel整合后的英国包裹业务转型
  • 欧元区调整后EBITDA利润率升至16.6%（1Q26为15.1%、2Q25为16.4%），受益于规模效应与包裹柜渗透，APM包裹量同比+45%
  • 调整后净利润1.33亿兹罗提，同比下滑约50%，较公司汇编一致预期低约4%，受净利息支出与税费上升拖累
  • 3Q26集团指引：包裹量同比仅低个位数百分比增长，远低于GSe/Visible Alpha一致预期的约12%/11%
  • 3Q26分区域指引：波兰包裹量同比持平（GSe约+6%），主因欧盟海关费用调整冲击国际市场平台件、商家调整定价与物流导致非欧盟平台件量暂时性吸收；国际业务指引中个位数增长（GSe为19%），受欧元区海关新规与英国高基数抑制
  • FY26指引下修：集团调整后EBITDA预计同比下降中个位数百分比（此前指引持平，GSe/Visible Alpha预期+5%/+4%）；资本开支由24亿降至约21亿兹罗提；收入指引维持同比中双位数增长
  • 高盛认为对Allegro构成正面映射：欧盟2026年7月1日取消150欧元de minimis豁免后，Temu在Allegro各市场的地位急剧恶化，InPost的非欧盟平台件量数据印证了这一判断
  • InPost当前为NR（未评级）、无目标价，现价15.52欧元（8月28日收盘），市值78亿欧元；GSe预测2026E EPS 2.00兹罗提、2026E P/E 33.7倍

论述逻辑

  • 2Q26波兰与国际业务收入双超预期（国际EBITDA较GSe高32%）→ 收入与EBITDA全面超预期、英国和爱尔兰亏损收窄、欧元区利润率扩张 → 但欧盟自2026年7月1日取消150欧元de minimis豁免并调整海关费用 → 非欧盟市场平台包裹进入波兰及欧元区市场出现暂时性量吸收（商家调整定价与物流协议）→ 公司指引3Q26集团包裹量仅低个位数增长、波兰持平 → 管理层随之下修FY26盈利指引（EBITDA由持平转为同比下降中个位数）并削减资本开支至约21亿兹罗提 → 高盛进一步将海关冲击外推为对Allegro的正面映射：Temu在其市场份额急剧恶化获得InPost数据独立印证。

关键展望

  • 3Q26集团包裹量指引为同比低个位数百分比增长，显著低于GSe/Visible Alpha一致预期的约12%/11%
  • 3Q26波兰包裹量同比持平、国际业务中个位数增长；后续验证点为欧盟海关新规对跨境电商件的冲击程度及商家完成定价与物流调整后的量恢复节奏
  • FY26集团调整后EBITDA预计同比下降中个位数百分比（原指引持平）；资本开支下调至约21亿兹罗提（原24亿）；收入指引维持同比中双位数增长
  • 报告未给出目标价与评级：InPost为NR（高盛担任其财务顾问），现价15.52欧元对应2026E P/E 33.7倍、波兰口径EV/EBITDA 10.0倍
  • 欧盟取消150欧元de minimis豁免（2026年7月1日生效）后的Temu份额变化及对Allegro市场的传导为后续跟踪验证点

推荐标的

  • InPost（INPST.AS）：NR（未评级），无目标价；现价15.52欧元——高盛因担任该公司已公布战略事项的财务顾问而依规移除评级与目标价；基本面看点为2Q26业绩超预期但FY26盈利指引下修、资本开支削减至约21亿兹罗提
  • Allegro.eu：正面映射，报告未给出明确评级；披露价格45.35兹罗提；逻辑为欧盟海关新规冲击Temu等非欧盟平台件量、印证其份额急剧恶化，利好Allegro

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