2026-08-21 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通资产支持证券：管理高收益ABS 的风险和回报

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摘要

摩根大通结构化产品团队指出，ABS市场度过又一个繁忙的夏季周，8月迄今供给240亿美元已超2025年8月全月的210亿美元，利差整体坚挺，但按发起人分层持续存在。高收益（BB/B）ABS存量约320亿美元、仅占总存量3.9%，集中于次级车贷、无抵押消费贷与光纤ABS；年内2470亿美元发行中67%为AAA，高收益部分仅71亿美元，新发BB/B档收益率区间为5.4%–15.0%。 HY档对评级动作最敏感，但2023年以来上调多达1194次、远超306次下调，近三分之二下调源于2022/23年消费信贷发起疲弱。需求端高收益档新发超额认购达中至高个位数，GCAR、UPST、ZAYO、MNET的BBB/BB利差差均明显收窄，信用曲线被技术面推平。 3年期BB次级车贷ABS指示利差295bp已进入300bp的年末目标以内，团队预计年底前高收益ABS利差区间震荡、曲线更可能随高评级档收紧而重新陡峭化。策略上建议沿资本结构下沉时坚持基准发起人并警惕卖方/服务商风险；光纤ABS受AI资本开支浪潮推动，年内高收益供给17.18亿美元居各单一板块之首。

主要观点

夏季发行火热且需求稳健：8月迄今供给240亿美元，超过2025年8月全月的210亿美元，多个发行人仍准备在劳动节周末前完成交易，利差在稳定资金流下坚挺至小幅收窄

信用曲线整体平坦但发起人分层明显：次级车贷BBB与AAA利差差接近历史低位，年内BBB档定价利差区间+125bp至+500bp、平均212bp、中位数155bp（去年区间+110bp至+495bp、平均与中位数均为165bp），部分名字仍在近期高位发行

高收益ABS存量小且高度集中：约320亿美元、占总存量3.9%处于BB/B评级，其中学生贷84亿、非优质车贷70亿、无抵押消费贷52亿、光纤35亿美元

年内发行高度集中于投资级：2470亿美元供给中AAA占67%，AA/A/BBB分别占7%/15%/8%；高收益部分仅71亿美元，BB和B档占比3%和0.2%，新发BB/B档收益率介于5.4%–15.0%

光纤ABS受AI资本开支浪潮推动，年内高收益供给达17.18亿美元、为各单一板块最高；ZAYO、MNET、CNSL高收益存量分别为10.03亿、5.07亿、4.36亿美元；MPL消费贷PAID/UPST存量15.03亿/7.45亿美元，BNPL发行人AFRMT/OPTN为3.13亿/2.48亿美元，高收益CLN年内供给与存量分别为6.065亿与10.882亿美元

定价与相对价值：3年期BB次级车贷ABS指示利差295bp已进入300bp年末目标以内；预计年底前高收益ABS利差区间震荡，曲线更可能随高评级档收紧而重新陡峭化；BB车贷ABS今年大部分时间相对企业CDS偏贵，尽管较无抵押公司债在名义利差上仍有增值

本周共定价6笔交易（优质/非优质车贷、重型设备与floorplan），年初至今供给2470亿美元，下周日历4笔共22亿美元；基准利差过去两周基本未变，BB次级车贷改善15bp，MPL的AA/A/BB档上周分别改善10/5/25bp

论述逻辑

夏季发行数据与稳健需求 → 利差整体坚挺；但BBB新发定价区间宽达+125bp–+500bp且顶级名字获大幅超额认购，说明主要矛盾是发起人分层而非资产类别

高收益ABS存量小且集中于次级车贷、无抵押消费与光纤 → 板块回报与风险高度取决于少数程序化发起人的表现与资产负债表

EART 2022-1净损失7.2%、信用增级积累放缓案例 + 2023年以来1194次上调对306次下调 → HY档虽最易受评级动作影响，但总体经验正面，真正的尾部风险是发起人/服务商事件

中至高个位数超额认购 + 各发起人BBB/BB利差差收窄 → 信用曲线被技术面推平，BB指示利差295bp已进入300bp年末目标以内 → 预计年内区间震荡、曲线更可能重新陡峭化

策略结论：在相对温和的宏观展望下，沿资本结构下沉时应坚持基准发起人并要求利差补偿；非投资级档与循环结构对发起人事件、风险与波动性更敏感

关键展望

年末目标：3年期BB次级车贷ABS利差300bp；当前指示利差295bp已收窄至目标以内，预计BB利差到年底维持区间震荡

曲线形态：信用曲线更可能重新陡峭化，驱动力为高评级ABS档收紧

发行展望：下周日历4笔交易、合计22亿美元

风险提示：发起人个体、油价、通胀、劳动力市场与国债利率的不确定性持续；资本结构下端需加强卖方/服务商风险审查并由发行人提供利差补偿；America's Car Mart与Extenet等场外流动性事件迄今未拖累板块整体，反而强化对顶级发起人ABS的需求

摩根大通 资产支持证券：管理高收益ABS 的风险和回报

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

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