国信证券 汽车行业：人形机器人本体系列之宇树科技招股书梳理

摘要

国信证券对国产机器人领军企业宇树科技的招股书进行深入梳理，维持汽车行业“优于大市”评级。 宇树科技于2016年8月成立，在四足与通用人形机器人领域保持全球出货领先地位。 2025年公司营业收入达17亿元，同比大幅增长332.6%，归母净利润达2.8亿元，同比增191.4%，扣非净利润达5.9亿元，同比大增652.8%；2026年上半年营收进一步增至11.5亿元。 公司已形成“四足为基，人形驱动”的增长格局，2025年人形机器人出货量超5500台（全球出货量第一），收入达8.7亿元（占比51.1%），四足机器人收入7.0亿元（占比41.1%）。 公司坚持核心零部件全栈自研，整体毛利率从2023年的44.75%稳步升至2025年的60.44%。 本次IPO拟发行不低于4044.64万股A股，募资42.02亿元，其中近半数用于智能机器人模型研发，并规划新建制造基地以实现年产7.50万台人形与11.50万台四足机器人的产能布局。

主要观点

• 业绩实现爆发式增长，利润迎来充分释放期：宇树科技营业收入由2022年的1.2亿元增长至2025年的17亿元，复合增速达140%；2025年归母净利润达2.8亿元（同比+191.4%），扣非净利润达5.9亿元（同比+652.8%）；2026年上半年实现营收11.5亿元（同比+48.5%），扣非净利润2.4亿元。

• 人形机器人成为核心增长引擎，出货量位居全球第一：2025年人形机器人营收达8.7亿元（占总营收51.1%），出货量超5500台（纯人形）；截至2026年7月，仿生双足人形机器人累计生产下线约1.8万台；四足机器人2025年销量达2.3万台（同比+223%），收入7.0亿元（占41.1%）。

• 全栈自研驱动成本快速优化，毛利率稳步提升：公司坚持核心部组件自研自产，2023年至2025年毛利率分别为44.75%、57.22%、60.44%；2025年人形机器人毛利率为63.2%，四足机器人毛利率为56.7%，机器人组件毛利率为59.4%。

• 下游应用以科研教育为基石，商业消费与行业应用迅速渗透：2025年1-9月，人形机器人收入中科研教育占比73.6%、商业消费占17.4%、行业应用占9%；四足机器人商业消费占比达42.3%、科研教育占31.6%、行业应用占26.1%。

• 产品矩阵迭代迅捷，中小型机型大幅拉低市场价格门槛：公司陆续推出全尺寸人形H1（售价9万美元/49.98万元）、H2（19.9万元），中型机G1（8.5万元），以及小型轻量化机型R1（3.99万元）与R1Air（2.99万元），产品性价比领先同业。

• 自研算法与大模型能力行业领先：在LIBERO具身基准测试中，宇树UnifoLM-VLA-0模型以98.7分位列行业领先，且在物体操作任务中获得100分满分；大脑层面已布局并开源WMA与VLA模型，小脑运动控制采用深度强化学习方案。

• 供应链核心部件自主可控，外购部件占成本比例较低：除选装高规格激光雷达或灵巧手外，外购部件采购成本占总成本仅约14%-18%；减速器、电机、电池管理系统等关键部件均实现全栈自主设计与装配。

• 募集资金42.02亿元重投大模型及产能建设：公司拟公开发行不低于4044.64万股A股，募资中20.22亿元（占48%）用于智能机器人模型研发，11.10亿元（占26%）用于本体研发，6.24亿元用于制造基地建设，达产后将形成年产7.50万台人形及11.50万台四足机器人能力。

论述逻辑

• 公司从早期的低成本外转子无刷电机方案起步，持续深耕四足机器人整机及一体化关节全栈自研，率先实现规模化落地并积累制造工艺与软硬件经验。

• 依托四足机器人的核心部件、强化学习算法与生产体系，宇树成功将能力复用至人形机器人，推出H1、G1、R1等丰富矩阵，大幅摊薄研发成本，其中G1起售价为8.5万元、R1起售价为3.99万元、R1Air起售价为2.99万元，从而建立显著的性价比壁垒与开发者生态。

• 产品性价比优势驱动产销量与出货规模领先行业（2025年人形超5500台、四足超2.3万台），规模化生产推动直接材料采购议价及工序标准化，带来单台制造成本下降与毛利率提升至60.44%，推动扣非净利润大幅释放至5.9亿元。

• 通过IPO募资42.02亿元，宇树将48%的资金投向机器人大小脑模型研发、15%投向制造基地建设，达产后形成19万台年产能并预计年收入57亿元，形成“研发-制造-数据-智能”的持续扩张闭环。

关键展望

• 募投制造基地达产财务与产能指引：智能机器人制造基地建设项目建设期为2年，T+3年开始逐步投产（达产率30%），T+4年达产率60%，T+5年全部达产（达产率100%）。

• 企业端潜在风险点：报告提示需关注技术突破与产品创新不及预期的风险、较高收入增速与毛利率水平下降风险，以及募投项目新增大额投入与支出的风险。

• 行业端潜在风险点：报告提示需关注下游大规模商业应用不及预期的风险、国际贸易摩擦及管制政策升级的风险、行业竞争加剧及无序不当竞争的风险，以及社会关注热点与市场需求波动的风险。

推荐标的

• 汽车行业：维持“优于大市”评级。报告聚焦梳理拟IPO企业宇树科技的招股说明书，未针对宇树科技或同业个股单独给出具体目标价或个股投资评级。

关键图表

图1. 公司主要产品时间线

图2. 表4: 宇树科技核心技术梳理

图3. 表7: 宇树机器人组件及其他产品

图4. 表15: 宇树产品关节方案

图5. 表19: 宇树机器人产品软硬件构成情况

图6. 表26: 公司四足机器人销售情况（台）

图7. 表42: 智能机器人模型研发项目情况（亿元）

图8. 境外客户A（亚洲）410.00 2.58%