2026-08-20 · BofA · 公司/行业基本面

美国银行：美银中国生物制药（1177.HK）：创新兑现，核心盈利走强叠加全球对外授权；重申“买入”评级

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摘要

归母净利润34.3亿元（+1.4%），剔除科兴生命科学股息收入后基础利润同比飙升92.3%至33.4亿元，核心盈利显著走强。上半年NMPA批准公司4个1类/2类创新药，公司将rovadicitinib全球权益授权赛诺菲（首付款1.35亿美元、总付款最高15.3亿美元另加分成），期后又与阿斯利康就TQC3721达成合作（首付款2亿美元、总额最高19亿美元及两位数比例分成），并获得GSK三款产品中国内地商业化权益。尽管反腐影响下下调2026/27年收入预测1.4%/3.1%，但计入费用率改善与潜在BD首付款后，2026年归属净利润预测由40亿元上调至51亿元，DCF（WACC 9.4%、永续增长3.5%）得出新目标价7.1港元。

主要观点

1H26收入194.4亿元、同比+10.6%，创新药及对外授权收入87.9亿元、同比+44.3%，占收入比重升至45.2%（1H25为34.7%），创新转型持续兑现

毛利161.5亿元（+11.4%），毛利率83.0%（+0.6ppt）；销售费用52.6亿元（-18.4%）、管理费用9.69亿元（-11.3%）、研发费用30.8亿元（-3.4%），经营杠杆改善

归母净利润34.3亿元（+1.4%），基础利润33.4亿元（+8.1%）；剔除科兴生命科学股息收入后基础利润同比大增92.3%至33.4亿元，核心盈利增强

1H26 NMPA批准4个1类/2类创新药：rovadicitinib、peceleganan、naldemedine、氟比洛芬贴剂；并为culmerciclib、zongertinib、安罗替尼联合benmelstobart新增4项适应症

全球BD兑现：rovadicitinib全球权益授权赛诺菲，首付款1.35亿美元、总付款最高15.3亿美元另加销售分成；期后与阿斯利康就TQC3721签约，首付款2亿美元、总付款最高19亿美元及两位数比例分成

获得GSK的bepirovirsen、Trelegy Ellipta、Anoro Ellipta中国内地商业化权益，并通过Hygieia肝靶向siRNA及LaNova抗体发现/ADC平台扩充技术能力

反腐措施（尤其冲击仿制药业务）导致2026E/27E收入预测下调1.4%/3.1%，但费用估计下调反映1H26改善后的费用率，且DCF计入潜在新BD首付款，2026E归属净利润由40亿元上调至51亿元

目标价由6.2港元上调至7.1港元并重申买入；DCF假设：债务/资产比18%、无风险利率4.0%、市场风险溢价7.0%、债务成本5.4%、beta 0.9、股权成本10.3%、WACC 9.4%、永续增长3.5%

预测调整后2026E经营利润率由旧预测的24%升至30%，2026E归属净利润上调28.2%至51.3亿元、2027E上调52.6%至60.9亿元、2028E上调55.9%至68.5亿元

风险提示：下行为仿制药/创新药定价压力超预期、竞争加剧致份额流失、研发受挫、医疗政策风险、生物类似药集采大幅降价；上行为新药上市及销售好于预期、管线推进快于预期

论述逻辑

1H26收入+10.6%且创新药及授权收入占比升至45.2% → 销售/管理/研发三项费用齐降、经营杠杆改善，剔除科兴股息后基础利润+92.3% → 管线获批（4个新药+4项新适应症）叠加Sanofi、AstraZeneca两大对外授权验证创新与全球变现能力 → 虽反腐使2026E/27E收入下调1.4%/3.1%，但费用率下调与新BD首付款并入DCF → 2026E归属净利润由40亿元升至51亿元 → DCF目标价由6.2港元升至7.1港元 → 基于药品销售快速增长与强劲管线重申买入

关键展望

盈利路径：2026-2028E调整后净利润51.3/60.9/68.5亿元，EPS同比+118.9%/+18.8%/+12.5%

模型已计入潜在新BD首付款，后续BD落地与费用率能否维持是关键验证点

风险情景：下行包括定价压力超预期、竞争加剧致份额流失、研发受挫、医疗政策风险、生物类似药VBP大幅降价；上行包括新药上市与销售超预期、管线推进快于预期

美国银行：美银 中国生物制药（1177.HK）：创新兑现，核心盈利走强叠加全球对外授权；重申“买入”评级

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

推荐标的

美国银行：美银中国生物制药（1177.HK）：创新兑现，核心盈利走强叠加全球对外授权；重申“买入”评级