瑞银 亚太科技策略：板块关键变量：AI强势不减，科技板块情绪更趋分化

摘要

这是瑞银亚太科技策略2026年10月16日发布的月度板块关键变量报告（228页），核心结论是AI景气强势延续，但科技板块内部情绪更趋分化。 AI主线证据充分：ASIC及其他CoWoS晶圆总需求从2025年的4719.14升至2026E的7096、2027E的13,745，其中Google合计从2,565增至9,000、Amazon从1,511增至3,165、Microsoft从34增至485。 先进封装迭代路径明确：台积电CoPoS目标FY28量产、英伟达Feynman有望成为首个主要客户，Intel EMIB-T目标H227商业化爬坡。 设备与存储链条同步上行：ASML新机台出货预测从2025年的301台增至2028E的578台，三大原厂HBM晶圆月产出扩张带动TCB工具需求增加；4F2 VCAT DRAM迁移推进，但CXMT标记为产品发布、非量产。 消费端明显承压：三星消费电子分部2026E收入54,921十亿韩元（同比-4.2%）、经营亏损569十亿韩元，LG电子UBS 2026E营业利润4,497十亿韩元低于一致预期的4,601。 个股层面，华硕获Neutral评级、目标价NT$910，Simmtech目标价195,000韩元（现价130,700）。 整体判断是在AI强势与消费端走弱并存的格局下，个股甄别比板块整体方向更重要。

主要观点

• 报告主线：AI景气强度不减，但科技板块情绪更趋混合，板块内部分化加大。

• 报告AI ASIC路线图测算，ASIC及其他CoWoS晶圆总需求从2025年的4719.14增至2026E的7096、2027E的13,745；Google合计为2,565/4,147/9,000，Amazon合计1,511/2,466/3,165，Microsoft为34/104/485，Meta为421/165/445（2025/2026E/2027E）。

• 谷歌TPU持续迭代：TPU v7 Ironwood由Broadcom设计（3nm、HBM3E、HBM内容192GB），TPU v8t单芯版转由MediaTek设计（HBM内容216GB），ASIC设计伙伴格局变化值得关注。

• 先进封装进入面板级时代：台积电CoPoS从晶圆转向方形面板（首代310x310mm²，后续提升至510x515mm²），目标FY28量产，NVIDIA Feynman有望成为首个主要客户，AMD及ASIC于2029-2030跟进；Intel EMIB-T于2024年末推出、目标H227商业化爬坡，Google TPU v9有望成为首个主要外部产品。

• DRAM向4F2 VCAT架构迁移：路线图显示三星、SK海力士、美光向0a/0b节点推进，CXMT推进至G4（≈1z）并标注4F²采用点，但为产品发布而非量产，进一步工艺转换取决于DUV/EUV可得性。

• 三星消费电子分部走弱：2026E收入54,921十亿韩元（同比-4.2%）、经营亏损569十亿韩元；其中TV收入21,443（-12.7%）、OLED TV收入4,516（+7.4%）、家电收入23,600（-8.9%），家电经营亏损1,130十亿韩元。

• HBM扩产驱动TCB设备需求：SK海力士HBM晶圆月产出从2025年的148 k wpm增至2026E的174、2027E的235、2030E的410，三星为120/166/254/385，美光为64/105/151/268；SK海力士2027E-2030E增量TCB工具分别为112、147、85、180台。

• LG电子盈利预测低于一致预期：UBS 2026E营业利润4,497十亿韩元 vs 一致预期4,601（-2.3%），2028E为5,032 vs 16,810（-70.1%）；现价Won177,400对应12/26E UBS EPS 11,158、P/E 19.0x。

• Simmtech估值：UBS目标价195,000韩元、现价130,700韩元，市值4,881十亿韩元；2026E EPS 5,382、ROE 29.5%，2030E FCF收益率9.1%。

• 光刻设备扩产路径清晰：ASML新机台出货从2025年的301台增至2026E的399、2027E的479、2028E的578；EUV 0.33 NA由44台增至65（2026E）、90（2027E）；High-NA由4台增至2028E的12台；总ASP由74.6百万欧元（2025）升至90.8（2027E）、109.3（2028E）。

• 华硕借Nvidia生态切入AI服务器：2026E AI服务器或占销售额30-35%、2027E达40-45%，公司目标2027年服务器收入再翻倍；但AI服务器营运资金要求更高、利润率低于游戏/商用产品，规模扩张预计持续摊薄公司平均利润率。

论述逻辑

• AI终端需求强劲 → 云厂商自研ASIC放量：ASIC及其他CoWoS晶圆总需求2025年4719.14 → 2026E 7096 → 2027E 13,745（Google合计2,565→9,000，Amazon 1,511→3,165，Microsoft 34→485）→ 上游先进封装与设备链受益：台积电CoPoS目标FY28量产、Intel EMIB-T目标H227爬坡，ASML新机台301→399→479→578台，Hanmi测算TCB工具需求随HBM晶圆产出扩张（SK海力士148→410 k wpm）持续增加 → 存储端4F2 VCAT DRAM迁移推进，但CXMT仅产品发布、受DUV/EUV可得性制约 → 与之相对，消费端预测走弱：三星消费电子2026E经营亏损569十亿韩元、家电亏损1,130，LG电子UBS盈利低于一致预期 → 由此推出报告主题：AI强势不减、板块情绪更趋分化，个股层面需在AI增量与利润率摊薄之间权衡（如华硕Neutral、PT NT$910）。

关键展望

• 台积电CoPoS目标FY28量产，NVIDIA Feynman为首个主要客户、AMD及ASIC于2029-2030跟进；Intel EMIB-T目标H227商业化爬坡，Google TPU v9有望成为首个主要外部产品。

• ASIC CoWoS晶圆需求2027E升至13,745（其中Google合计9,000、Amazon 3,165、Microsoft 485）是后续关键跟踪量。

• 4F2 DRAM量产采用路线图延展至2031E；CXMT标注为产品发布、非量产，进一步工艺转换受DUV/EUV可得性制约。

• TCB设备需求随HBM扩产继续增长：2027E-2030E增量TCB工具，SK海力士112/147/85/180台、三星166/155/134/122台、美光115/124/114/135台。

• LG电子2028E UBS营业利润5,032十亿韩元与一致预期16,810十亿韩元存在-70.1%的显著分歧，为后续验证点。

• 华硕2027E AI服务器销售占比预计升至40-45%、服务器收入目标再翻倍；但随存储价格企稳，其向游戏/商用客户的转价红利预计消退，利润率面临正常化压力。

推荐标的

• Asustek（华硕）：Neutral评级，目标价NT$910（分析师Randy Abrams）；理由：借Nvidia生态扩张AI服务器（2026E占销售30-35%、2027E 40-45%），但缺乏大型ODM的制造规模与整合机柜能力，服务器业务利润率更低、将摊薄公司平均利润率。

• Simmtech：UBS目标价195,000韩元（现价130,700韩元，分析师Jimmy Yoon）；基于12个月前瞻P/BV估值，2026E EPS 5,382、ROE 29.5%，2030E FCF收益率9.1%。

• LG Electronics（066570.KS）：报告给出情景估值Upside +20%、Base -5%、Downside -43%（现价Won177,400，12/26E UBS EPS 11,158、P/E 19.0x）；UBS 2026E营业利润4,497十亿韩元，较一致预期低2.3%。

• 其他覆盖标的（所提供页未标注评级/目标价）：Samsung Electronics（消费电子分部预测）、Hanmi Semiconductor（TCB TAM测算）、ASML（单位/ASP预测）。

关键图表

图1. 评级、股价、目标价及上行/下行空间

图2. Token使用量趋势：每日token使用份额趋势

图3. HM Gen. HEM 内容 (68) 10252025 RSE

图4. 按细分领域划分的晶圆厂设备（WFE）支出

图5. 三星电子——WFE预测

图6. 瑞银目标价 170,000

图7. LG Display——财务报表预测

图8. （新台币百万）UBSe 与市场一致预期差异（Cons Delta）

图9. （十亿韩元）UBSe 与市场一致预期差异（Cons Delta）

图10. 目标价（欧元）2,400.0

图11. 台积电——财务报表预测