2026-08-26 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛珀莱雅（603605）财报回顾：清除26年下半年通过多品牌支柱加速；上调评级至买入

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摘要

高盛在珀莱雅公布2026年二季度业绩后，将其投资评级从中性上调至买入，12个月目标价由62元上调至70元，较8月25日收盘价61.20元隐含14.4%的上涨空间。高盛看好公司主要基于四大逻辑：一是并表新收购的花知晓后，2026年下半年收入增速预计将从上半年的同比持平大幅提速至同比增长28%，其中内生增速也将受主品牌核心产品线升级推动由0%恢复至同比增长7%；二是多品牌矩阵支撑2027年可见度，非核心品牌在2026年上半年已占销售额约30%且同比增长26%，其中花知晓与Off & Relax线上势头强劲；三是扣非净利润降幅有望收窄且2027年盈利前景更具建设性，二季度毛销差表现优于同行；四是海外业务提供期权价值，公司刚宣布与美国最大美妆专业零售商Ulta Beauty达成合作。尽管高盛将2026年扣非净利润下调12%以反映行业竞争压力，但因计入花知晓股权增值带来的一次性投资收益，将2026年报告净利润上调18%至17.82亿元。

主要观点

高盛将珀莱雅评级从中性上调至买入，12个月目标价上调13%至70.00元，相对当前61.20元股价有14.4%上涨空间。

并在花知晓报表后，2026年下半年销售增速预计加速至同比增长28%，主品牌代表性产品线升级也将带动内生销售增速由上半年的0%提升至7%。

非核心品牌矩阵成为2027年增长支柱，2026年上半年非核心品牌占比约30%且同比增长26%，7月花知晓与Off & Relax的GMV分别同比增116%与32%。

公司2026年二季度毛销差同比仅下降1.8个百分点，抗压能力明显优于巨子生物净利率同比下滑6个百分点以及上美股份净利同比下滑75%。

新品牌盈利能力逐步改善，Off & Relax在抖音和天猫的复购率从2025年的15%/20%提升至2026年上半年的20%/25%，前期投资后ROI更趋稳定。

海外拓展作为尚未计入估值的期权价值，公司已宣布与美国最大专业美妆零售商Ulta Beauty达成合作，首批在北美推出包括红宝石、源力等16个SKU。

因市场竞争调降2026年扣非净利润12%至13.06亿元，但因二季度花知晓股权增值带来一次性投资收益，将2026年报告净利润上调18%至17.82亿元。

主品牌核心单品迎重大迭代，红宝石面霜4.0为三年来最大升级，源力系列将于9月对核心精华、面霜和面膜进行全面升级，双抗系列计划于2026年底或2027年初升级。

2026年上半年珀莱雅主品牌线上渠道结构中天猫、抖音、京东占比分别为30%+/30%+/约10%，其余平台占低个位数百分比。

管理层制定2026年海外收入增长30%+的目标，策略由广泛进入转向聚焦深耕重点市场与渠道，马来西亚作为标杆已设立本地团队并进入两大核心线下渠道。

论述逻辑

外延收购并表花知晓叠加主品牌核心系列（红宝石4.0与源力）升级迭代 -> 推动2026年下半年总营收与内生营收增速全面由平转增（总收入增28%，内生增7%） -> 辅以Off & Relax等新兴品牌复购率提升与更优毛销差控制平抑行业竞争逆风 -> 驱动2026-2028年收入与扣非净利润实现10%/11%复合增长并打开海外长期空间 -> 上调评级至买入并上调目标价至70.00元。