摩根士丹利：中国钢材出口：6月环比持平，同比仍下降

原标题：China Steel Exports: June ~ flat sequentially, still lower on the year

摘要

摩根士丹利研报指出，中国6月份成品钢净出口在日历调整后环比持平，年化运行率约为1.19亿吨/年，高于约1.10亿吨的2026年预测。然而，年初至今的出口量仍同比下降约5%，主要受贸易保护主义抬头及中国新的出口 likenesses 制度控制影响。同时，国内生产持续低迷，中钢协会员产量年初至今同比下降约6%。在欧洲方面，政策正逐步限制进口，2026年1月1日起实施的CBAM和7月1日起收紧的保障措施增强了当地定价能力。预计即使没有需求复苏，这些措施也可能导致欧洲结构性短缺1000万至1500万吨。早期迹象显示欧盟HRC价差已升至426美元/吨，远高于320美元/吨的长期平均水平。报告维持对欧洲碳钢股票的看好态度，首选标的为ArcelorMittal，认为其能最大程度受益于区域溢价扩大和利润回升。

主要观点

* 中国6月成品钢净出口在日历调整后环比持平，年化率约为1.19亿吨/年（119mtpa），高于中国材料分析师约1.10亿吨（110mt）的2026年预测。（Exhibit 1显示6月数据为9.88mt）

* 年初至今，中国钢铁出口量同比仍下降约5%，原因包括日益增长的贸易保护主义以及中国控制出口的新出口 likenesses 制度。

* 国内钢铁产量依然低迷，中钢协会员年初至今产量同比下降约6%，最新6月下旬数据显示同比进一步下降5%，进入夏季淡季。

* 欧洲政策正在逐步限制进口，2026年1月1日起实施CBAM，以及7月1日起收紧保障措施，强化了当地定价权。

* 尽管中国直接进口仅占欧洲年初至今进口量的约11%，但拟议的熔化与浇筑（melted-and-poured）条款可能会通过中间国家实质性扩大该框架的覆盖范围。

* 即使没有需求复苏，估计这些措施也可能导致欧洲出现1000万至1500万吨（10-15mt）的结构性短缺。

* 市场早期迹象支持这一观点，ArcelorMittal将欧洲卷材报价提高50欧元/吨，热轧卷板（HRC）达到770欧元/吨基础交货价，9月订单已满，交货期延长至10月。

* 欧盟HRC价差已升至426美元/吨，高于320美元/吨的长期平均水平，表明更严格的政策机制正转化为钢厂定价能力的提升。

论述逻辑

中国钢铁出口同比下滑且国内产量缩减 ➔ 欧洲实施CBAM并收紧保障措施以限制进口 ➔ 政策干预导致欧洲市场可能出现结构性短缺并推高HRC价差 ➔ 钢铁利润池向欧洲本土钢厂转移，改善产能利用率和订单出货 ➔ 偏好拥有本地资产和出货灵活性的ArcelorMittal与Salzgitter。

关键展望

如果50欧元/吨的提价能够持续，将为4Q26运行率的EBITDA和2027年预估带来上行风险，并可能将2027年的EV/EBITDA从5.6倍降至约4.8倍。CBAM的实施和拟议的“熔化与浇筑”条款将是影响欧洲钢铁供应的关键时间节点和政策因素。

推荐标的

* ArcelorMittal (MT.AS): 首选标的。采用7.1倍的EV/EBITDA乘数（基于2027-28平均EBITDA）。50欧元/吨的提价意味着约17亿美元（~US$1.7bn）的年度化EBITDA上行空间（占2027年Visible Alpha一致预期的约17%）。

* Salzgitter AG (SZGG.DE): 关键受益者。采用7.0倍的乘数（基于2027-28平均EBITDA）。

* voestalpine AG (VOES.VI): 报告披露历史价格为 €43.76 (截至 06/01/2026)。

关键图表

图1. 中国钢材贸易数据

图2. 中国成品钢材对欧盟28国出口总量

图3. 欧盟自所有来源地月度钢材进口量

图4. 印度月度钢材进出口量

图5. 越南月度钢材进出口量

图6. 中国钢材出口按地区分布

图7. 欧盟自中国进口热轧宽钢带

图8. 季度配额（2026年4月1日至6月30日）