国金证券 徐慧雄 何冠男 公司研究 公司深度 科博达（603786）：公司深度研究：从大众到全球，出海进行时

摘要

国金证券首次覆盖科博达（603786.SH）并给予“买入”评级，以2027年17倍PE给出目标价50.57元（报告估值基准对应2026年8月24日收盘价39.44元）。 公司以灯控起家深度绑定大众体系，2018年起客户多元化，现已覆盖宝马、奔驰、福特、雷诺及理想、蔚来等车企，大众全球终端收入占比由2020年74.33%降至2025年前三季度42.69%，前五大客户集中度降至60.60%。 2025年9月公司以3.45亿元现金收购科博达智能科技剩余60%股权（合计持股80%）并表，携手Momenta、高通、地平线切入中央计算平台与智驾域控，2025年该业务实现收入7.36亿元，出售方承诺2025年8月至2030年底累计净利润不低于6.3亿元；2026年7月再发行14.9亿元可转债扩产。 出海方面，外销收入由2020年8.62亿元增至2025年21.57亿元（占比33%），已建成日本+捷克双海外基地，覆盖中国、欧洲、日本三大汽车产区，捷克工厂2026年上半年通过大众、宝马、保时捷体系审核。 盈利端2025年归母净利率11.96%，高于申万汽车零部件行业5.87%逾6个百分点。 国金预测2026-2028年营收80.8/103.3/126.7亿元（同比+16.52%/+27.85%/+22.67%），归母净利润8.24/12.01/14.93亿元（同比-0.6%/+45.74%/+24.27%），2026年利润承压系域控业务处于投入期。 风险包括原材料价格波动、行业和市场、技术迭代、汇率波动及国际贸易摩擦等。

主要观点

• 深耕汽车电子二十余载，客户从大众体系扩展至全球车企与新势力：2003年锚定大众起步，2007年打入奥迪同步开发体系，2013年获保时捷LED主光源控制器定点，2018年起斩获宝马、雷诺、福特等全球项目并切入理想、蔚来供应体系，2025年并表科博达智能科技（合计持股80%）。

• 2026年7月发行可转债募资总额14.9亿元、转股价45.56元/股，募投五大项目合计投资总额18.0亿元；其中智驾域控产能扩建项目投资总额4.5726亿元、拟投入募集资金3.8691亿元（占25.95%）、建设周期3年、达产年营收57.43亿元。

• 客户结构多元化成效显著：大众全球终端收入占比由2020年的74.33%降至2023年上半年的62.80%，2025年前三季度进一步收窄至42.69%（同比再降3.2个百分点）；前五大终端客户集中度由2021年的87%降至2025年的60.60%。

• 形成照明控制、电机控制、能源管理、车载电器与电子、中央计算平台和智驾域控五大品类；照明控制系统2025年收入占比45.20%，2016-2025九年营收CAGR为14%、毛利率稳定在26%以上；能源管理系统毛利率由负转正至2025年的20.40%；智驾域控处于发展初期。

• 盈利质量长期领先行业：2016-2025年归母净利润从2.49亿元增至8.29亿元，2025年归母净利率11.96%，较申万汽车零部件行业的5.87%高出6个百分点以上；研发费用率持续维持在8%-9%区间。

• 域控行业高景气且竞争多维：2025年中国物理区域控制器前装交付量达289.9万辆、同比增长92.79%、渗透率突破10%并向15万元以下车型下沉；德赛西威座舱域控以156万套、16.1%市占率居国内第一，博世以81万套、8.4%居第二；计算芯片成本占域控硬件总成本约45%。

• 灯控赛道竞争格局：科博达核心竞争对手主要在海外（海拉、法雷奥、大陆等），博世、李尔无车灯业务；公司作为Tier2配套大众，配套资格由主机厂直接指定，灯厂无权自行更换控制器供应商；2024年中国前大灯市场星宇股份以11%份额居第一、G公司以8.8%次之。

• 全球豪华品牌配套卡位深厚：控制器拆分显示科博达已进入大众、奥迪、宾利、保时捷、西雅特、斯柯达、福特等配套体系；2024年新定点项目中境外项目数量占比约15%但生命周期预计销售额占比超60%，全年新定点生命周期销量超1.2亿只，其中奔驰、宝马、奥迪、大众等全球项目超7300万只。

• 出海收入五年翻倍：外销收入由2020年的8.62亿元增至2025年的21.57亿元（占比约33%），2024年外销收入同比增长32.12%、显著高于国内的26.49%；海外收入占比稳定在31%-33%区间，2025年上半年一度提升至约38.92%。

• 属地化产能骨架成型：日本工厂以轻资产代工模式于2023年10月底投产、2024年前三季度已实现盈利；2025年8月完成捷克IMI公司100%股权交割（收购总价约0.09亿欧元），同年11月LSG5产品首件下线，2026年上半年捷克工厂通过大众、宝马、保时捷三大车企体系审核并全部获得绿灯；2025年对德国子公司增资0.212亿欧元（约1.74亿元）。

• 盈利预测与估值：预测2026-2028年营收分别为80.8/103.3/126.7亿元（同比+16.52%/+27.85%/+22.67%），归母净利润分别为8.24/12.01/14.93亿元（同比-0.6%/+45.74%/+24.27%），对应EPS为2.04/2.98/3.70元；给予2027年17X估值，目标价50.57元，首次覆盖给予“买入”评级。

论述逻辑

• 行业前提：汽车智能化打开域控新赛道（2025年中国物理区域控制器前装交付289.9万辆、同比+92.79%、渗透率突破10%），叠加全球车企供应链重构带来的出海窗口，构成报告看多汽车电子标的的双主线背景。

• 公司逻辑链：灯控基本盘（深度绑定大众并外溢至奥迪、保时捷、宝马等豪华品牌，毛利率稳定26%以上）提供利润与现金流支撑 → 2025年并表科博达智能科技切入中央计算平台与智驾域控，携手Momenta、高通、地平线获蔚来、上汽通用、大众、宝马定点，并以14.9亿元可转债扩产打开第二增长曲线 → 客户多元化（大众占比降至42.69%）与日本+捷克双基地属地化产能推动外销五年翻倍至21.57亿元，降低单一客户依赖与供应链风险。

关键展望

• 评级与目标价：首次覆盖给予“买入”评级，按2027年17倍PE得出目标价50.57元（估值基准股价为2026年8月24日收盘价39.44元）。

• 业绩承诺验证窗口：科博达智能科技出售方承诺2025年8月至2030年年底累计实现净利润不低于6.3亿元。

• 募投项目兑现节奏：智驾域控产能扩建项目建设周期3年、达产年营收57.427002亿元，为域控业务后续收入增量的关键来源。

• 利润节奏：报告预测2026年归母净利润同比-0.6%（域控投入期），2027年、2028年分别同比+45.74%、+24.27%。

• 产能扩张方向：在日本+捷克双基地之外，公司正积极筹划欧洲和北美的进一步产能布局。

• 风险提示：原材料价格波动风险、行业和市场风险、技术迭代不及市场的风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦的风险等。

推荐标的

• 科博达（603786.SH）：首次覆盖，给予“买入”评级，目标价50.57元（对应2027年17X PE，基准股价39.44元）；推荐逻辑为出海业务快速拓展、业务向域控延伸且域控在手订单充足。

• 可比公司（仅作估值参照，报告未给予评级）：均胜电子、保隆科技、德赛西威、星宇股份、得邦照明，2027年平均PE为17.38X；科博达2027E PE为13.26X。