杰富瑞：宁德时代：利润率担忧过度，看好前景买入

原标题：Market concerns of margin pressure overdone. CATL has a 1-month pass-through

摘要

杰富瑞发布快讯，认为市场对宁德时代利润率压力的担忧过度，重申买入评级，目标价521元人民币，较当前股价347元有50%上涨空间。报告指出，宁德时代对电动汽车电池有1个月的价格传导机制，不受上游涨价影响，甚至可能受益。2026年市场份额将回升，储能需求增长至少50%，钠电池取得进展，锂价长期无忧。公司维持2026年电动汽车电池增长20%的目标。报告还提供了公司财务模型和关键图表。

主要观点

• 市场对利润率压力担忧过度：宁德时代对2021年后签署的电动汽车电池合同有1个月的价格传导机制，不仅不受上游价格影响，还可能受益，因为电池涨价通常提升单位毛利，且公司在上游材料方面有成本优势，例如其持有的25%洛阳钼业股权预计2026年贡献70-80亿元人民币利润。
• 储能系统（ESS）无传导机制，短期上游涨价可能挤压利润率，但中国项目周期短（1-2个月），公司可灵活调整定价。
• 2026年市场份额将回升：2025年宁德时代在中国电动汽车电池市场份额下降1.7个百分点，原因是产能瓶颈；2026年计划资本支出增长50%，新增约400GWh产能。
• 换电站扩张：巧克力换电站目标3000座，Qiji重卡换电站1000座，可接入60万辆汽车；Aion UT超级换电车型反馈积极。
• 储能需求增长：2026年储能需求至少同比增长50%，占总收入比例从2025年的20%升至约25%；美国储能需求即使有OBBA政策也预计持平，AI数据中心储能需求弥补电网储能下降。
• 高压直流（HVDC）电池：宁德时代是少数能生产专用高压电池的公司，预计市场2027/28年转向HVDC，公司具备先发优势。
• 锂价不是问题：长期锂价预计在7-9万元/吨，中国锂资源供应充足；江西矿重启的许可程序已完成，等待行政批准。
• 钠电池进展：1月22日发布天恒2代电池，4C快充18分钟充60%，续航800公里，适用于轻卡，耐-40°C低温；低温版能量密度175Wh/kg，长距离版与NCM/LFP自由 voyage电池组合可达200Wh/kg；成本约10万元/吨，与LFP相当；2026年中更多钠电池将发布，2027年成本将低于LFP。
• 电动汽车放缓不是大问题：尽管市场担忧补贴和增值税退坡后中国电动汽车放缓，宁德时代维持2026年电动汽车电池增长20%的目标，基于大电池包趋势、欧盟20%以上增长和重卡电池强劲需求。

论述逻辑

报告从市场对宁德时代利润率压力的担忧出发，通过分析其价格传导机制、上游成本优势、产能扩张计划、换电站布局、储能需求增长、钠电池技术进展以及锂价展望，论证利润率压力被过度担忧，并强调公司市场份额将回升、增长前景稳固，从而支撑买入评级。

关键展望

• 2026年电动汽车电池增长目标20%。
• 2026年储能需求至少增长50%。
• 2026年资本支出增长50%，新增约400GWh产能。
• 2026年换电站目标：巧克力站3000座，重卡站1000座。
• 2026年中更多钠电池发布。
• 2027年钠电池成本低于LFP。
• 2027/28年市场转向HVDC电池。
• 锂价长期在7-9万元/吨。
• 江西矿重启等待行政批准。

推荐标的

• 宁德时代（300750 CH）：评级买入，目标价521元人民币，当前价347元，上涨空间50%。
• 宁德时代（3750 HK）：评级买入，目标价688港元，当前价471.40港元，上涨空间46%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。