瑞银：中国经济评论：一季度GDP超预期，政策可能维持观望模式

原标题：China Economic Comment: 1Q GDP surprised on the upside; policy likely to maintain “wait-and-see” mode

摘要

一季度中国GDP同比增长5.0%，高于4季度的4.5%，季调后环比年化增长5.3%（4季度为4.9%），超预期。通缩压力显著缓解，GDP平减指数回升至0%左右（4季度为-0.7%），瑞银估计季调后环比年化升至1-1.5%（4季度为0.6%）。增长韧性由出口（同比15%）、零售（同比2.4%）和固定资产投资（同比1.7%）支撑。工业增加值同比6.1%，服务业生产指数同比5.1%。瑞银维持全年GDP预测4.5%，但认为面临显著上行风险，正在评估。政策方面，鉴于一季度GDP增速达5%，短期内加码宽松的紧迫性有限；通胀上升降低央行降息或大规模宽松的动机；政府需时间评估中东冲突等外部不确定性。预计即将召开的政治局会议将维持3月全国人大设定的支持性基调。

主要观点

• 一季度GDP同比5.0%，超预期，季调后环比年化5.3%，为最重要数据点。
• 通缩压力显著缓解：GDP平减指数回升至0%左右（4季度-0.7%），瑞银估计季调后环比年化1-1.5%（4季度0.6%）。
• 增长由出口（同比15%，季调后环比年化26%）、零售（同比2.4%，季调后环比年化6%）和固定资产投资（同比1.7%，4季度-12.8%）支撑。
• 工业增加值同比6.1%（4季度5.0%），季调后环比年化10%（4季度5%）；服务业生产指数同比5.1%，季调后环比年化5%（4季度6%）。
• 房地产销售和新开工3月同比降幅收窄（销售-7.4%，新开工-17.4%），季调后销售环比年化8%，新开工-7.5%。房地产投资同比-11.3%。
• 3月固定资产投资同比1.6%，略低于1-2月的1.8%；制造业投资同比4.9%（1-2月3.1%），基础设施投资同比8.9%（1-2月9.8%）。
• 零售3月同比1.7%，低于市场预期的2.4%；季调后环比年化4%（1-2月22%）。服务消费保持韧性，同比5.5%。
• 家庭人均名义收入同比4.9%（环比+0.1ppt），支出同比3.6%（环比-0.4ppt）；超额储蓄增加超5000亿元至8.4万亿元。
• 出口3月同比2.5%（1-2月21.8%），季调后环比年化-2%；一季度出口同比14.7%（季调后环比年化26%）。进口3月同比27.8%。
• PPI 3月同比0.5%，41个月来首次转正，季调后环比年化10%（瑞银估计）；CPI同比1.0%（2月1.3%），核心CPI同比1.1%（环比-0.7ppt）。
• 信贷增长放缓：3月新增人民币贷款2.99万亿元，低于预期；新增社融5.2万亿元；社融同比7.9%（2月8.2%）。瑞银信贷脉冲转负至-0.4%GDP（2月+0.8%）。

论述逻辑

一季度GDP超预期（5.0% vs 4季度4.5%）→ 通缩压力缓解（GDP平减指数转正）→ 政策宽松紧迫性降低 → 央行降息或大规模宽松动机减弱（通胀上升）→ 政府需评估外部不确定性（中东冲突）→ 预计政治局会议维持支持性基调但无新增宽松 → 瑞银全年GDP预测4.5%面临上行风险，正在评估。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出：全年GDP预测4.5%面临显著上行风险，正在评估；政策短期内维持观望模式；通胀上升降低央行降息动机；政府需时间评估外部不确定性。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Figure 1: March and Q1 data overview

Figure 2: Property sales improved in Q1 on a seasonally adjusted basis, while new starts dipped further

Figure 3: FAI improved YoY from last Q4, the latter likely impacted by data issues

Figure 4: Industrial production sequential growth moderated in March while services production held up well

Figure 5: Retail sales softened YoY in March but accelerated in Q1

Figure 6: PPI rebounded notably sequentially

Figure 7: Credit growth softened YoY