高盛：五一文旅动能放缓

原标题：China: Growth momentum in the hospitality sector moderated during the Labor Day holiday

摘要

本篇高盛中国宏观报告认为，2026 年五一假期期间中国文旅酒店行业增长动能较清明和春节等前期长假有所放缓。文化和旅游部数据显示，5 月 1-5 日全国国内游客量和国内旅游收入分别同比增长 3.6% 和 2.9%，低于清明假期的 6.8%/6.6% 和春节黄金周的 5.7%/5.5%。高盛认为，交通成本上升、华南不利天气、以及今年全国推广的 4 月下旬春假分流了一部分出行需求，可能共同拖累五一表现。尽管游客量和旅游收入均高于 2019 年同期，但人均旅游收入仍比疫情前低 10.7%，且与去年五一大致相近，显示居民消费能力仍偏弱。报告判断，进一步消费复苏需要居民收入增加和房地产市场稳定；但由于一季度实际 GDP 增速位于今年 4.5-5.0% 目标区间上沿，且政策意图主要是托底经济和民生、维护社会稳定，新增消费刺激即使推出也可能规模较小。

主要观点

• 报告核心结论是五一假期文旅酒店行业增长动能放缓。2026 年 5 月 1-5 日劳动节假期期间，国内游客和旅游收入分别同比增长 3.6% 和 2.9%，较清明假期的 6.8% 和 6.6%、春节黄金周的 5.7% 和 5.5% 明显降温，说明服务消费仍在恢复但斜率降低。

• 相对疫情前水平，游客量恢复强于收入恢复。高盛估算，五一假期全国国内游客人次较 2019 年同期高 41.3%，高于清明假期的 26.6% 和春节黄金周的 33.3%；国内旅游收入较 2019 年同期高 26.1%，略低于清明的 28.2%，高于春节的 21.6%。这表明出行意愿较强，但消费金额恢复不及客流恢复。

• 人均旅游收入仍然偏弱，是报告判断消费能力受抑的关键证据。五一假期旅游人均收入比 2019 年同期低 10.7%，弱于清明假期较疫情前高 1.3% 的表现，也略弱于春节黄金周比疫情前低 8.8% 的读数。客流恢复强、人均消费偏弱意味着居民实际消费能力和消费意愿仍未完全修复。

• 交通成本上升是五一文旅动能放缓的重要原因之一。报告提到，受中东冲突影响，全球能源价格上升带动机票价格明显同比上涨，这提高了旅行成本，并对国内和跨境出行需求形成抑制。高盛的亚洲旅游休闲和综合企业团队还指出，部分需求因此转向国内长途和低线城市小众目的地。

• 天气和假期结构也对五一数据形成扰动。华南不利天气可能压制部分旅游活动，同时今年全国推广的 4 月下旬春假可能提前释放或分流部分原本集中在五一的出行需求。因此，五一放缓并不完全等同于服务消费趋势性转弱，也包含日历和天气因素。

• 税务总局数据仍显示服务相关消费保持韧性。国家税务总局跟踪显示，五一假期消费相关行业日均销售收入同比增长 14.3%，主要由旅游、娱乐和餐饮行业推动。该增速与春节黄金周 13.7% 的强劲表现相近，说明部分服务消费类别仍具动能，与文旅收入放缓形成一定分化。

• 国内跨区域客运流量也较此前假期放缓。交通运输部估算，五一期间国内跨区域人员流动量同比增长 4.0%，略低于年初春运期间的 4.3%。这与文旅客流增速放缓相互印证，表明出行总量仍增长，但边际动能不如春节和清明。

• 跨境出行增长同样走弱。国家移民管理局数据显示，五一假期日均跨境出入境人次同比增长 3.5%，高盛估算较 2019 年同期高 6.7%；相比之下，清明假期同比和较疫情前分别为 9.1% 和 13.5%，春节黄金周分别为 10.1% 和 8.4%。机票价格上升和能源冲击是跨境出行放缓的重要因素。

• 内地赴香港游客延续恢复但过程曲折。香港旅游发展局数据显示，今年五一假期内地访港日均游客量同比增长 10.0%，略低于春节黄金周的 11.1%。按月度看，自 2022 年底内地重新开放以来，内地访港人数总体改善，但节奏缓慢且波动，近期大致围绕 2018 年水平的 80% 附近波动。

• 进一步消费复苏需要收入改善和房地产稳定。高盛明确指出，居民消费能力仍偏弱，文旅人均收入低于疫情前正反映这一点。若要看到更强消费复苏，需要居民收入预期改善、财富效应企稳以及房地产市场稳定，从而降低居民预防性储蓄倾向。

• 新增消费刺激可能规模较小。报告认为，一季度实际 GDP 增速处在今年 4.5-5.0% 增长目标区间上沿，政策目标更多是为经济和民生托底、维护社会稳定，而非大规模再刺激。因此，即便后续出台增量消费刺激，规模也大概率有限。

• 整体来看，五一数据呈现“数量仍高、价格和人均消费偏弱、跨境放缓、政策托底有限”的组合。对宏观判断而言，它支持服务消费仍在恢复但动能有所降温，也说明消费复苏的制约来自居民收入、房地产和外部能源冲击，而不是单纯的出行意愿不足。

论述逻辑

五一国内游客和旅游收入同比增速低于清明与春节 → 客流较 2019 年高 41.3%，但旅游收入只高 26.1% → 人均旅游收入比疫情前低 10.7%，显示消费能力仍弱 → 中东冲突推升能源和机票价格，加上华南天气不利、春假分流，压制假期文旅动能 → 国内跨区域客流和跨境出行增速也同步放缓 → 内地赴香港游客恢复仍慢且波动 → 因此服务消费复苏仍不均衡，进一步改善需要收入增长和房地产稳定 → 但一季度 GDP 位于目标上沿，政策只需托底，新增消费刺激预计小规模。

关键展望

• 宏观消费层面，高盛认为进一步消费复苏需要居民收入增加和房地产市场稳定。只要居民收入预期和住房财富效应未明显改善，文旅客流即使保持高位，人均消费和旅游收入弹性仍可能受限。

• 政策层面，由于一季度实际 GDP 增速位于 2026 年 4.5-5.0% 增长目标区间上沿，且政策重点是为经济和民生提供底线支持、确保社会稳定，任何新增消费刺激措施大概率规模较小，不太可能出现强力大规模消费刺激。

• 行业趋势层面，旅游、娱乐和餐饮等服务消费仍有韧性，税务总局消费相关行业日均销售收入五一期间同比增长 14.3%。但文旅酒店行业的客流和收入增速较前期假期放缓，说明高频服务消费和长途旅行消费之间存在分化。

• 出行趋势层面，国内跨区域客运和跨境出行仍高于去年或疫情前水平，但动能放缓。若全球能源价格和机票价格维持高位，跨境旅行和高成本远途出行可能继续受到抑制，部分需求可能转向国内长途、低线城市和小众目的地。

• 市场风险层面，能源价格上涨、极端天气、假期安排变化、房地产市场未稳和居民收入修复不足，都是后续服务消费和文旅行业表现的不确定因素。若这些因素持续，五一期间的人均消费偏弱可能延续到后续假期。

推荐标的

• 报告没有给出明确股票、债券、行业、商品或货币交易建议。其宏观含义是，对中国消费和文旅相关资产的判断应更谨慎：客流恢复并不等同于收入和利润完全修复，人均旅游收入仍低于疫情前。

• 隐含关注方向包括国内旅游、餐饮娱乐、低线城市小众目的地和香港旅游恢复链条；但高盛没有在本文中给出具体买入、卖出或目标价建议。

关键图表

Exhibit 1：Exhibit 1：旅游人均收入与上一个五一假期大致相近，百分比。

Exhibit 2：Exhibit 2：五一假期期间跨境旅客流量仍高于疫情前水平。

Exhibit 3：Exhibit 3：中国内地重新开放以来，内地赴香港游客经历波折式复苏，占2018年水平的百分比。