李耀 李晓渊 陈笑 张鲁 李汉颖 曲世强 郑紫舟 陶明婧 陈至奕 刘姜枫 于明正 投资策略 行业策略 消费行业策略报告：长征：从时代视角解析消费

摘要

报告维持食品饮料行业“看好”评级，认为当下经济处于新旧动能转换阶段，消费呈现“价格压缩，量比价刚性”的存量特征，消费需求的底层要素从“加杠杆驱动”向“收入驱动”迁移，传统消费品面临的核心问题并非单纯需求恶化，而是商品属性的重塑。 报告指出大概率处于周期跃迁前夕，转折阶段需把握三大趋势：消费者需求抬升与收入弱复苏并不冲突、渠道从依附商品向主宰商品转变、消费出海是必然趋势。 投资建议提出“水澈金寒，挖掘矿藏机遇”，覆盖食品饮料、家电、零售美护、社服、农业五大板块，推荐东鹏饮料（买入）、优然牧业（买入）、海信视像（增持）、巨子生物（买入）、乐舒适（买入）、牧原股份（买入）、温氏股份（买入）、海南橡胶（买入）等标的。 截至2026年6月18日，家电板块PE-TTM为14.6x，名义股息率在3%以上；2025年三四线城市社零占比超75%；预计2030年全球阳台储能市场规模有望超800亿元。 风险提示包括食品安全、产业政策调整、地缘因素及管理团队更替等。

主要观点

• 消费中期矛盾在于去地产依附与商品属性重塑，传统消费呈现“价格压缩，量比价刚性”的存量特征。

• 消费需求的底层驱动力从加杠杆驱动转向收入驱动，新经济对间接融资依赖度下降，信用扩张驱动力弱化。

• 大概率处于周期跃迁前夕，消费终将从结构性红利迈入大繁荣，结构性增长将逐步漫化为总量扩张。

• 转折阶段三大趋势：消费者需求抬升与收入弱复苏不冲突、渠道从依附商品向主宰商品转变、消费出海是必然。

• 服务消费比商品消费更具韧性，年初至今服务零售额增速快于商品零售额，服务消费需求受假期制度与场景创新驱动。

• 消费呈现明显城乡差别与区域分化，2025年三四线城市社零占比超75%，乡村社零增速持续好于城镇。

• 2026年5月新增人民币贷款5,200亿元，同比少增1,000亿元，居民户中长期贷款-571亿元，反映降杠杆延续。

• 食品饮料板块核心矛盾在于业绩下修，当下估值处于历史低位，建议关注未来三年保持双位数盈利增长且估值处底部的标的。

• 截至2026年6月18日，家电板块PE-TTM为14.6x，白电仅10.7x，名义股息率在3%以上，龙头白电股息率4%+以上；2026年1-5月家电出口金额累计同比+4.3%。

• 阳台储能赛道蓄势待发，预计2030年全球市场规模801亿元，2025-30年CAGR为59%；安克创新市场份额14.6%位居首位，TOP3份额24.8%。

• 养殖端生猪头均亏损超过300元，产能去化加速，26Q3猪价将开启上行；天然橡胶价格维持高位，厄尔尼诺影响将在2026Q4-27Q4持续发酵。

论述逻辑

• 经济新旧动能转换 → 去地产依附 → 新经济对间接融资依赖度下降、信用扩张驱动力弱化 → 消费从加杠杆驱动转向收入驱动 → 传统消费品商品属性重塑（白酒从价格逻辑向份额逻辑演绎） → 消费呈现结构性特征而非总量恶化。

• 经济史与商品消费具螺旋状和非线性特征 → 经过停滞与调整后迈入新一轮上升 → 当下处于周期跃迁前夕 → 消费结构性增长逐步漫化为总量扩张 → 大繁荣为时不远。

• 转折阶段筛选逻辑：消费者预算约束下更看重功能标签和情绪附加值 → 具备明确功能化和情绪附加值的商品值得溢价；零售效率提升不可逆、商品产能过剩 → 渠道反向筛选淘汰品牌；国家崛起必然伴随从加工出口向消费出口转变 → 中国制造从价格优势向品牌优势迁移。

• 投资落地逻辑：转型期市场预期保守 → 强调安全边际为第一要素 → 筛选估值底部且有切实业绩增长的标的 → 覆盖食品饮料（饮料零食白酒确定性突出）、家电（出海+高股息+基本面改善）、零售美护（价值+出海）、社服（底部企稳聚焦确定性）、农业（种植养殖逻辑顺畅）五大方向。

关键展望

• 2026下半年饮料、零食增速有望企稳；白酒业绩仍处下滑区间但大部分标的有望下滑敞口收窄，白酒顺周期属性强，估值仍承压。

• 家电板块2026下半年改善预期明确：三季度内销国补资金已下发，下半年外销存在低基数反弹可能，看好家电估值修复。

• 巨子生物26H2收入与利润端将迎来强势反弹，三类械产品密集落地推动向中高端医美跃升。

• 养殖端26Q3猪价将开启上行，头部标的估值回落至历史区间底部，伴随三季度产业逻辑验证养殖股价有望再度开启上行。

• 天然橡胶2026Q3后半段胶价有望再度开启趋势上行，海南橡胶股价弹性可观。

推荐标的

• 东鹏饮料(605499，买入)：能量饮料基本盘稳固，补水啦份额第二、咖啡份额升至行业第二，下半年旺季催化，回购增持持续推进。

• 优然牧业(09858，买入)：全球最大牧业集团，原奶市占率约10%、单产约12.8吨，26Q2原奶周期底部确认，预计2026年归母净利润有望扭亏。

• 海信视像(600060，增持)：受益Mini LED、大屏化、高端化产品结构升级及2026世界杯催化，海外份额持续提升。

• 巨子生物(02367，买入)：重组胶原蛋白核心技术壁垒深厚，2026年动态PE约13倍、滚动股息率5%以上，三类械产品密集落地；618期间可复美、可丽金全渠道GMV分别同比增长25%+与30%+。

• 乐舒适(02698，买入)：非洲卫生用品市场份额第一（婴儿纸尿裤20.3%、卫生巾15.6%），计划投资7.38亿港元扩建产能，设计总产能较2025年增长81%。

• 牧原股份(002714，买入)：养殖亏损延续4个月以上，去产能愈发明朗，头部标的估值回落至历史区间底部，2027年业绩弹性可观。

• 温氏股份(300498，买入)：与牧原同属养殖推荐标的，受益产能去化加速及猪价上行预期。

• 海南橡胶(601118，买入)：长周期商品对应标的，2026Q3后半段胶价有望再度开启趋势上行，股价弹性可观。

• 卫龙美味(09985，未评级)：魔芋制品已成第一大品类，净利率结构性上行，历史中期分红比例高。

• 有友食品(603697，未评级)：泡椒凤爪心智强，脱骨鸭掌成第二增长极，连续多年保持90%以上高分红政策。

• TCL电子(01070，未评级)：与海信同为黑电出海受益标的，Mini LED产品升级驱动海外份额提升。

• 海信家电(000921，未评级)：业务结构兼具冰洗白电与中央空调，B端属性强，盈利韧性强于纯单一品类公司。

• 石头科技(688169，未评级)、科沃斯(603486，未评级)：扫地机龙头内销优化、外销扩张，剔除汇兑损益后盈利呈修复趋势。

• 安克创新(300866，未评级)：阳台储能市场份额14.6%位居首位，已迭代至4.0产品，全栈自研+AI技术构筑壁垒。

• 小商品城(600415，未评级)：2026年动态PE为10X，名义滚动股息率4.8%，线下市场量价齐升。

• 名创优品(09896，未评级)：2026年动态PE为9X，名义滚动股息率5.6%，从平价零售向全球IP联名集合店战略转型。

• 百胜中国(09987，未评级)：2026Q1净增636家创历史新高，同店连续十三个季度增长，全年目标净增超1900家、年末门店超2万家。