巴克莱 ETF Compass：跨资产ETF波动率诊断

摘要

巴克莱发布跨资产ETF波动率周度监测报告（数据截至2026年9月22日）。 在波动率高低筛选中，巴西ETF（EWZ）和能源类ETF（XLE、XOP、OIH）的波动率排在最贵前列，而SPY和IWM等主流对冲工具的波动率则处于最便宜行列。 短端波动率整体大致保持不变，但大宗商品短端波动率出现绝对值和相对远端期限的双重回落，同时受USO和UNG推动，商品偏斜度（skew）趋向扁平。 在尾部对冲性价比筛选中，以当前成本构建短期看跌期权时，HYG（美国高收益债）、XLF（金融）和IYR（房地产）针对全球股票（MXWO）、大型科技股、新兴市场股票、中国股票（HSCEI）和大宗商品的两年期历史回撤提供了最佳价值。 长期趋势方面，跨资产偏斜度普遍较长期均值更为扁平，信用ETF的波动率风险溢价（VRP）目前高于长期平均水平，美股板块间实现相关性处于0分位数，而跨资产相关性处于96分位数。

主要观点

• 巴西及能源类ETF的波动率处于最贵前列，而主流对冲工具SPY与IWM波动率相对最便宜。

• EWZ与TIP的VolScore达到96%，XLE达到84%，而SPY为35%、IWM为36%、EWW为25%。

• 除大宗商品外短端波动率基本未变；大宗商品短端隐含波动率下跌且偏斜度走平，主要受USO和UNG拖累。

• 情绪指标显示XLV（74%）、USO（72%）及EWU（67%）悲观情绪最浓，而JETS（22%）、XLY（22%）及EWZ（23%）情绪最偏乐观。

• 偏斜度筛选中，ICLN、INDA、UNG和IWM的偏斜度最贵，而XLU、KWEB、XHB和EWY偏斜度最便宜。

• 期权活跃度方面，EWZ、HEDJ和DXJ最为活跃，而HYG、EEM和XLC活跃度最低。

• 估值筛选显示XLV、EWT和TUR估值最贵，而XLY、EWY和XLC估值排在最便宜行列。

• 针对全球股票、大型科技股、新兴市场股票、中国股票和大宗商品的尾部风险，HYG、XLF和IYR的短期看跌期权均提供最高历史赔付性价比。

• 跨资产长期趋势显示偏斜度普遍较长期均值走平，大宗商品期限结构压力大幅减轻，利率ETF期权活跃度显著高于长期均值。

• 信用ETF的波动率风险溢价（VRP）高于长期均值，美股板块间相关性处于0分位数，而跨资产相关性处于96分位数。

论述逻辑

• 跟踪29只高流动性跨资产ETF的隐含波动率、偏斜度、期限结构及期权持仓量（OI）Z分数，识别当前波动率偏离正常水平的资产类别与单只ETF。

• 发现巴西与能源ETF处于极端高估值位，而主流指数对冲工具（SPY/IWM）波动率处于历史低位，同时大宗商品前端波动率与偏斜度显著回落。

• 结合历史大跌回撤与当前看跌期权成本计算平均赔付率，推导出HYG、XLF和IYR看跌期权是防范跨资产极端尾部风险最具性价比的工具。

关键展望

• 大宗商品波动率虽然相对自身长期均值仍处于高位，但其期限结构压力已大幅低于长期水平，短期波动率动能减弱。

• 跨资产偏斜度整体持续平坦，反映期权市场反映的单边下行风险定价并不极端，期权持仓量仍维持在高位水平。

推荐标的

• 采用HYG（美国高收益信用债ETF）短期约2个月25-delta看跌期权对冲全球股票、科技股、新兴市场及大宗商品尾部风险。

• 采用XLF（金融行业ETF）短期约2个月25-delta看跌期权作为高性价比尾部风险对冲标的。

• 采用IYR（房地产ETF）短期约2个月25-delta看跌期权对冲跨资产下行尾部风险。

关键图表

图1. 我们的高估波动率筛选中巴西EWZ与能源相关ETF（XLE、XOP、OIH）居前

图2. 偏度最昂贵的前十大ETF

图3. 跨资产ETF波动率期限结构Z分数的长期历史

图4. 跨资产ETF波动率风险溢价（VRP）的长期历史