高盛 中国房地产周报：第35周周报 成交与情绪不一；中央层面新政策出台

摘要

8月28日中央一次性出台三项地产政策——完善商品房销售模式的通知、改革完善房地产信贷管理以加快建立房地产发展新模式的意见、资本市场支持构建房地产发展新模式的意见，要求地方将商品房销售从预售制稳步推进至现售制，并提供转型支持框架、加大对购房者的支持；成都8月25日将公积金贷款首付比例下调5个百分点至15%，并配套一年期20%利息补贴（上限2.5万元）。 高频数据量价背离：第35周约75城新房成交环比+6%、同比-5%，新房找房热度环比+0.7%结束此前连续下滑；约20城二手成交环比-2%、同比+7%，二手认购、带看与新增挂牌基本持平。 情绪同样分化，4城中原经纪人指数CSI环比+1.8pp（同比+2.2pp）走高，6城业主报价指数CAI环比-0.2pp（同比-4.9pp）走低，冰山指数显示北京、深圳二手价格环比-0.2%/-0.1%、上海+0.1%。 月度与累计看，8月新房成交中位数环比-19%、同比-10%，二手环比-7%、同比+3%；年初至今新房同比-11%（较2024/2023年-16%/-38%），二手+2%（+14%/+14%）；库存环比-0.2%，去化月数26.9。 估值端，覆盖较强国企开发商股价周跌11%，离岸/在岸覆盖较2026年末NAV平均折价41%/33%、对应0.4倍/0.4倍2026E P/B，已处于2H2008、2H2011、1H2014历次周期低谷水平。

主要观点

• 中央政策三连发：8月28日出台完善商品房销售模式的通知、改革完善房地产信贷管理以加快建立房地产发展新模式的意见、资本市场支持构建房地产发展新模式的意见，要求地方将商品房销售制度从预售制稳步推进至现售制，并提供转型支持框架、加大对购房者置业的支持

• 成都需求端宽松：8月25日宣布将申请住房公积金贷款的首付比例下调5个百分点至15%，并给予有效期一年的20%利息补贴（上限2.5万元人民币）

• 周度成交量分化：约75城新房销售环比+6%、同比-5%，新房找房热度环比+0.7%（此前连续数周下滑后回升）；约20城二手成交环比-2%、同比+7%，二手认购（领先网签销售1-2周）、带看与新增挂牌供应环比基本持平

• 二手价格预期背离：经纪人对价格上涨预期升温而业主下调报价，冰山指数显示北京、深圳二手价格环比-0.2%/-0.1%（与全国整体软化节奏相当），上海环比+0.1%

• 月度与累计数据仍弱：8月新房成交中位数环比-19%、同比-10%，二手环比-7%、同比+3%；年初至今新房平均同比-11%（较2024/2023年-16%/-38%），二手+2%（较2024/2023年+14%/+14%）

• 情绪指标分化：4城中原经纪人指数CSI平均环比+1.8pp、同比+2.2pp（>50代表对价格上涨持正面看法）；6城业主报价指数CAI平均环比-0.2pp、同比-4.9pp

• 库存去化改善：约20城库存环比-0.2%、较2025年末-7.8%；库存去化月数26.9个月，环比-0.3%、较2025年末-3.9%（6月/7月均值为27.5/27.1）

• 销售前瞻：约75城高频销售数据指向8月百强房企合同销售额或同比-9%（7月为-8%）

• 竣工与新开工前瞻：GSPC追踪器（基于中国浮法玻璃行业展望与每周浮法玻璃需求模型）显示8月竣工同比高双位数百分比下滑（7月NBS/GSe为-19%/高双位数），FY26E同比-15%；新开工8月同比高20%多百分比下滑（7月NBS/GSe为-28%/中20%多），依据为300城土地成交趋势与全国水泥出货率（环比-0.2pp至43.3%）

• 个股事件：易居（2048.HK，Not Covered）提出含债转股的离岸债务重组方案，8月27日债权人会议后获重要份额债权人批准，股价大涨；港股债务重组先例包括融创中国（1918.HK）、旭辉（0884.HK）、花样年（1777.HK），均为Not Covered

• 估值处于历史下行周期底部：覆盖较强国企开发商第35周股价平均-11%，保利（-2%）与中海（-9%）最抗跌；离岸覆盖较2026年末NAV平均折价41%、0.4X 2026E P/B（对比2H2008/2H2011/1H2014低谷为39%/0.7X、73%/0.9X、58%/0.9X），在岸折价33%、0.4X（对比67%/1.6X、64%/1.5X、61%/1.2X）；离岸板块周跌8%（vs MSCI中国+1%），在岸跌3%（vs 沪深300+1%）

论述逻辑

• 事件起点：中央8月28日三项新政明确销售制度从预售向现售转型并提供信贷、资本市场配套支持，成都同步将公积金首付降至15%叠加利息补贴，构成政策端宽松信号

• 政策落地当周，高频量价数据给出初步验证：新房成交环比+6%、找房热度+0.7%回升，但二手成交环比-2%、业主报价预期走弱（CAI -0.2pp），量与情绪方向不一

• 基本面仍偏弱对应估值已至历史底部：离岸/在岸覆盖0.4X 2026E P/B、较2026年末NAV折价41%/33%，低于或接近2H2008、2H2011、1H2014历次低谷，构成报告对板块的估值定位锚

关键展望

• 8月百强房企合同销售额或同比-9%（7月为-8%）

• 竣工：8月同比高双位数百分比下滑（7月NBS/GSe为-19%/高双位数），FY26E同比-15%（GSe）

• 新开工：8月同比高20%多百分比下滑（7月NBS/GSe为-28%/中20%多）

• 政策执行观察点：新政要求地方稳步推进预售向现售的销售制度改革并提供支持框架，后续关注更详细政策细则与地方落地节奏

• 估值时间锚：NAV折价与P/B均以2026年末（end-2026E）为基准，对比2H2008、2H2011、1H2014三次历史低谷

推荐标的

• 中国海外发展（COLI，0688.HK）：买入；第35周股价-9%，为覆盖的较强国企开发商中跌幅最小之列

• 保利发展（600048.SS）：中性；第35周股价-2%，为覆盖标的中最抗跌

• 华润置地（CR Land，1109.HK）：买入（估值比较表中列示的央企开发商）

• 中国金茂（0817.HK）：买入

• 龙湖（0960.HK）：中性

• 万科A（000002.SZ）：卖出

• 提及但未覆盖标的：易居（2048.HK）、融创中国（1918.HK）、旭辉（0884.HK）、花样年（1777.HK）均为Not Covered；对贝壳（BEKE）仅给出GTV推算，未列评级