伯恩斯坦：日本策略 Q326：区域亮点~为价值与成长型基金经理提供充足机会

摘要

2026 年上半年日本股市表现强劲，MSCI 日本指数上涨 16%，日经 225 指数大涨 29%。 尽管 7 月市场承压，但报告认为日本股市仍是区域内的亮点，估值已回落至 14.9 倍前瞻市盈率的 10 年平均水平。 盈利面上，日本是除韩台以外唯一出现广泛盈利上调的亚洲大型市场；资金面上，今年已累计吸引 575 亿美元外资流入，全球主动型基金的低配比例也从 1 月的 -1.6% 收窄至 5 月的 -0.48%。 在内需与出口板块的对比中，内需板块展现出更强的营收增长、分红与回购收益率，而出口板块则具有更高的 ROE，建议维持均衡配置。 风格配置上，维持价值与成长杠铃策略，并预计大盘股的领涨趋势将因盈利支撑而延续。 行业偏好方面，看多资本品、银行、多元化金融等，对制药、交通及软件服务持谨慎态度。

主要观点

• 2026 上半年日本股市回报稳健，MSCI 日本指数上涨 16%，日经 225 指数上涨 29%。

• 日本股市估值从前瞻 17 倍市盈率降至 14.9 倍，回到 10 年平均水平。

• 外资情绪积极，今年以来累计流入 575 亿美元，全球主动基金的低配比例从 1 月份的 -1.6% 降至 5 月份的 -0.48%。

• 行业配置看多资本品、银行、多元化金融、保险、能源以及家居与个人用品。

• 行业配置对制药、交通运输、食品饮料、食品与主要零售以及软件与服务保持谨慎。

• 2026 上半年以 GARP（+28%）和成长（+27%）风格跑赢大盘，而质量、低波动和小盘股表现滞后。

• 维持价值和成长杠铃策略，并预计由于更好的盈利支撑，大盘股的领导地位可能将继续。

论述逻辑

• 日本股市上半年大涨并在 7 月回调 -> 市场估值降至 10 年均值的 14.9 倍，同时出现广泛的盈利上调 -> 外资大幅流入 575 亿美元且全球主动资金低配收窄 -> 内需与出口板块表现分化，但综合 ROE 与营收增长维持均衡配置 -> 基于行业评分卡更新看多与看淡行业 -> 建议维持价值和成长杠铃策略以应对不同的市场动能。

关键展望

• 由于极端弱势日元对出口商的支撑作用已基本过去，内需板块的投资逻辑正在改善。

• 价值股已降至极度悲观的情绪水平，有望触底，并受到加息周期的宏观顺风支撑。

• 大盘股的领导地位可能会持续，但中小盘股中也开始浮现投资机会。

推荐标的

• 行业层面看多资本品、银行、多元化金融、保险、能源以及家居与个人用品板块。

• 行业层面对制药、交通运输、餐饮、食品与主要零售以及软件与服务持谨慎态度。

关键图表

图1. 年初至今，MSCI日本指数上涨14%，日经225指数上涨29%。日经225指数在7月出现6%的回调

图2. 动量与成长股表现逊于市场，ROIC（-18%）和低波动（-21%）表现最弱。7月，高股息（+5%）表现最佳

图3. 自年初以来，全球主动型基金重返日本股市

图4. 然而，出口商的盈利修正趋势优于内需股

图5. 日本行业记分卡：看好半导体、汽车及零部件、资本品、家庭及个人用品、能源、银行、多元化金融和保险。对……持负面展望

图6. GARP组合的盈利支撑保持积极，盈利修正相对于市场呈上行趋势

图7. 日本大盘、中盘和小盘股估值均便宜，接近长期均值下方1个标准差，远期市盈率分别为15倍、15倍和13倍。即便相对于市场，大盘、中盘和小盘股也……

图8. 日本价值股筛选——反动量敞口