大摩：中国车企欧洲扩张压低欧系车盈利预期

原标题：Going Global: China's Expansion into Europe

摘要

大摩认为，中国车企进入欧洲将给欧洲整车厂盈利带来进一步下行风险，市场共识仍过于乐观。欧五国中欧洲车企份额已从2020年的72%降至2025年的67%，大摩预计到2027年会降至62%；在大众、雷诺、斯特兰蒂斯等大众市场车企中，2027年盈利预期面临超过10%的下行风险。报告维持欧洲汽车行业中性，偏好梅赛德斯奔驰胜过宝马，重申雷诺低配；同时指出比亚迪、吉利等中国车企正通过产品、渠道、融资和本地化生产在欧洲达到临界规模。

主要观点

• 核心判断是不要把欧洲车企的战术性反弹误认为基本面改善。中东冲突缓和或关税谈判改善可能带来短线反弹，但中期驱动因素仍是中国车企全球扩张对欧洲份额和价格的压力。

• 市场共识仍假设欧洲车企销量持平或增长，大摩认为这过于乐观。中国本土需求走弱、价格竞争激烈和政策补贴下降，迫使中国车企更积极开拓欧洲和其他海外市场。

• 欧五国份额压力将加深。欧洲车企在欧五国市场份额从2020年72%降至2025年67%，大摩预计2027年进一步降至62%；英国、意大利和西班牙压力最大，法国和德国暂时更韧性。

• 大众市场车企盈利风险最大。大摩测算雷诺、斯特兰蒂斯和大众2025-2027年盈利下行风险约10%-12%，因为它们暴露于入门级、SUV和价格竞争更激烈的细分市场。

• 中国车企的产品切入点高度精准。中国品牌不仅做纯电，也切入混动和插混；其销量中约50%在入门级，而欧洲市场入门级占比不到10%；SUV占中国车企欧洲销量超过70%，高于欧洲市场不到50%的占比。

• 渠道和本地化正在削弱欧洲车企防线。比亚迪、上汽名爵、奇瑞欧萌达和捷途等在经销商、车队销售、融资方案和本地工厂上快速推进，降低了关税和售后体系带来的天然壁垒。

• 欧洲车企仍有防御机制，包括品牌忠诚度、残值、金融公司、车队渠道、政策保护和新车型周期；但大摩认为这些只能缓冲压力，不能阻止中国车企份额继续上升。

• 估值层面，欧洲车企市盈率已经高于近期均值，反映市场期待盈利改善；但如果中国车企继续拿份额，估值对盈利下修的容错空间不高。

论述逻辑

中国本土车市走弱、补贴下降和价格竞争加剧 → 中国车企必须依赖海外增长 → 欧洲利润池大且产品结构适合中国品牌 → 中国车企通过入门级、SUV、混动和本地化切入 → 欧洲车企份额从67%继续降至62% → 大众市场车企盈利预期面临10%以上下修。

关键展望

• 到2027年，欧五国欧洲车企市场份额可能降至62%，英国、意大利和西班牙仍是压力最集中的市场。

• 中国车企在欧洲的增长会从纯出口走向本地化生产，比亚迪匈牙利和土耳其工厂、奇瑞西班牙合作、零跑与斯特兰蒂斯合作都是这一方向。

• 中国国内乘用车批发销量预计2026年同比下降2%至2940万辆，国内销量下降11%至2140万辆，这会进一步强化出口和欧洲扩张压力。

• 欧洲车企将通过降本、平台共用、磷酸铁锂电池、本地供应链、软件定义汽车和新车型周期提升竞争力，但大摩认为压力仍会持续。

推荐标的

• 梅赛德斯奔驰：大摩在欧洲整车中相对偏好，认为其英国和SUV暴露低于宝马。

• 宝马：仍为增持，但目标价下调5%，因为英国和SUV暴露带来新增压力。

• 雷诺：重申低配，因其入门级车型暴露最高，更接近中国车企价格带。

• 比亚迪和吉利：大摩中国汽车团队认为两者在欧洲增长机会突出，新车型接受度较强。

• 欧洲汽车行业：维持中性，选择性配置，避免把周期底部估值反弹视为行业性买点。

关键图表

Exhibit 1：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第1项图表，位于第1页。

Exhibit 2：目标价调整表。

Exhibit 3：报告结构与核心信息页码。

Exhibit 4：预计欧洲车企份额继续下滑并拖累欧五国收入。

Exhibit 5：基准情形下大众市场车企盈利面临超过10%下行风险。

Exhibit 6：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第6项图表，位于第8页。

Exhibit 7：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第7项图表，位于第9页。

Exhibit 8：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第8项图表，位于第9页。

Exhibit 10：紧凑型运动型乘用车,小型运动型乘用车小型两厢车。

Exhibit 9：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第9项图表，位于第10页。

Exhibit 11：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第11项图表，位于第10页。

Exhibit 12：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第12项图表，位于第10页。

Exhibit 13：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第13项图表，位于第11页。

Exhibit 14：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第14项图表，位于第11页。

Exhibit 15：中国(欧洲车企,美国车企。

Exhibit 16：欧五国(欧洲车企,美国。

Exhibit 17：巴西(欧洲车企,美国车企。

Exhibit 18：美国(欧洲车企,美国。

Exhibit 19：全球车企'市场份额欧洲(欧五国),中国车企。

Exhibit 20：欧洲车企市场份额。

Exhibit 21：欧五国,斯特兰蒂斯欧洲车企。

Exhibit 22：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第22项图表，位于第14页。

Exhibit 23：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第23项图表，位于第14页。

Exhibit 24：欧洲车企市场份额。

Exhibit 25：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第25项图表，位于第15页。

Exhibit 26：德国市场份额2020-2025-美国车企中国车企。

Exhibit 27：意大利市场份额2020-2025-欧洲车企。

Exhibit 28：西班牙市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 29：英国市场份额2020-2025-欧洲车企。

Exhibit 30：法国市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 31：挪威市场份额2020-2025-欧洲车企。

Exhibit 32：欧五国市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 33：挪威:欧洲车企市场份额。

Exhibit 34：挪威:中国美国车企。

Exhibit 35：挪威:欧洲车企,斯特兰蒂斯。

Exhibit 36：挪威:中国车企,吉利。

Exhibit 37：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第37项图表，位于第19页。

Exhibit 38：同比,欧洲车企市场份额。

Exhibit 39：挪威市场份额2020-2025-欧洲车企中国/美国车企。

Exhibit 40：德国:欧洲车企市场份额。

Exhibit 41：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第41项图表，位于第20页。

Exhibit 42：德国:欧洲车企,梅赛德斯奔驰。

Exhibit 43：德国:中国车企,比亚迪。

Exhibit 44：德国市场份额2020-2025-美国车企中国车企。

Exhibit 45：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第45项图表，位于第21页。

Exhibit 46：同比,欧洲车企市场份额。

Exhibit 47：意大利:欧洲车企市场份额。

Exhibit 48：意大利:中国日本车企。

Exhibit 49：意大利:欧洲车企,斯特兰蒂斯。

Exhibit 50：意大利:中国车企,上汽。

Exhibit 51：意大利市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 52：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第52项图表，位于第23页。

Exhibit 53：同比,欧洲车企市场份额。

Exhibit 54：西班牙:欧洲车企市场份额。

Exhibit 55：西班牙:中国日本车企。

Exhibit 56：西班牙:欧洲车企,斯特兰蒂斯。

Exhibit 57：西班牙:中国车企,奇瑞。

Exhibit 58：西班牙市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 59：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第59项图表，位于第26页。

Exhibit 60：同比,欧洲车企市场份额。

Exhibit 61：英国:欧洲车企市场份额。

Exhibit 62：英国:中国韩国车企。

Exhibit 63：英国:欧洲车企,斯特兰蒂斯。

Exhibit 64：英国:中国车企,奇瑞。

Exhibit 65：英国市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 66：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第66项图表，位于第28页。

Exhibit 67：同比,欧洲车企市场份额2025。

Exhibit 68：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第68项图表，位于第29页。

Exhibit 69：法国:欧洲车企市场份额。

Exhibit 70：法国:中国日本车企。

Exhibit 71：法国:欧洲车企,斯特兰蒂斯。

Exhibit 72：法国:中国车企,上汽。

Exhibit 73：法国市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 74：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第74项图表，位于第31页。

Exhibit 75：同比,欧洲车企市场份额。

Exhibit 76：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第76项图表，位于第33页。

Exhibit 77：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第77项图表，位于第33页。

Exhibit 78：欧五国混动和轻混。

Exhibit 79：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第79项图表，位于第33页。

Exhibit 80：欧洲纯电市场份额2020-2025-欧洲车企中国车企。

Exhibit 81：欧洲纯电市场份额2020-2025-雷诺。

Exhibit 82：同比,中国车企市场份额欧五国。

Exhibit 83：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第83项图表，位于第35页。

Exhibit 84：中国车企运动型乘用车,中大型运动型乘用车小型运动型乘用车。

Exhibit 85：中国车企欧洲-中大型运动型乘用车紧凑型运动型乘用车。

Exhibit 86：中大型运动型乘用车紧凑型运动型乘用车:雷诺斯特兰蒂斯。

Exhibit 87：运动型乘用车70百分比中国车企'欧洲。

Exhibit 88：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第88项图表，位于第36页。

Exhibit 89：宝马,梅赛德斯奔驰大众紧凑型运动型乘用车中大型运动型乘用车。

Exhibit 90：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第90项图表，位于第37页。

Exhibit 91：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第91项图表，位于第37页。

Exhibit 92：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第92项图表，位于第38页。

Exhibit 93：英国交易商中国车企。

Exhibit 94：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第94项图表，位于第38页。

Exhibit 95：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第95项图表，位于第39页。

Exhibit 96：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第96项图表，位于第41页。

Exhibit 97：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第97项图表，位于第42页。

Exhibit 98：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第98项图表，位于第42页。

Exhibit 99：名爵:#3中国欧洲672026;£29.5英国。

Exhibit 100：中国车企出海、欧洲汽车、市场份额第100项图表，位于第42页。

Exhibit 101：捷途7:#5中国欧洲602026,£32.8英国。

Exhibit 132：全球整车同业估值对比价格日期。