林珊 沈晓峰 公司研究 事件点评 招商轮船（601872）：油散双景气共振，多元布局呈现价值

摘要

华泰证券维持招商轮船（601872 CH）"买入"评级，目标价上调9%至20.40元人民币（基于3.0x 26E PB，BVPS 6.81元）。 公司1H26预计实现归母净利润66~73亿元，同比+214%~+248%，其中2Q归母净利润38~45亿元，同比+205%~+260%、环比+39%~+64%。 油运与干散双板块景气共振：2Q油轮板块利润预计环比增长约50%至37.3亿元，散货板块利润预计环比增长约170%至11.7亿元。 1H26 VLCC西非至中国航线平均运价11.4万美元/天，同比+170%；1H26 BDI均值同比+82%。 行业层面，截至26年4月被制裁油轮运力占全球总运力17%，合规船舶供给紧缺；截至26年6月，全球20岁以上老龄原油轮占比24%，老龄化严重。 考虑上半年强劲盈利和油运高景气，上调26/27/28年净利预测51%/45%/20%至145.6亿/112.3亿/93.8亿元，重申"买入"。

主要观点

• 公司1H26预计归母净利润66~73亿元，同比+214%~+248%，盈利同环比大幅上涨主因多板块业务布局下油运及干散景气共振。

• 2Q归母净利润38~45亿元，同比+205%~+260%，环比+39%~+64%。

• 油运板块2Q利润预计环比增长约50%至37.3亿元，上年同期仅8.1亿元，部分航线运价创历史新高。

• 1H26 VLCC西非至中国/美湾至中国航线平均运价为11.4万/11.1万美元/天，同比+170%/+172%。

• 干散板块2Q利润预计环比增长约170%至11.7亿元，上年同期2.6亿元，1H26 BDI均值同比+82%。

• 霍尔木兹海峡通行反复：6月日均通行23艘，7月1-7日日均32艘，7月8日停火破裂后日均降至17艘，但运价中枢仍维持高位。

• 截至26年4月，被制裁油轮运力占全球总运力17%，其中被制裁VLCC运力占VLCC总运力17%，合规运输市场船舶供给紧缺。

• 截至26年6月，全球20岁以上老龄原油轮占比24%，15-19岁老龄船占比25%，运力老龄化严重。

• 26/27/28年全球原油轮名义供给同比增长4.4%/6.5%/8.2%，若考虑被制裁船及老龄船潜在退出，实际有效供给将大幅低于名义增长。

• 全球石油库存量截至7月12日为48.1亿桶，较26年2月下滑3%（对应1.5亿桶），中长期或迎来新一轮补库需求。

• 基于3.0x 26E PB（历史三年PB均值加2.5个标准差），目标价上调9%至20.4元，重申"买入"。

论述逻辑

• 中东地缘局势反复 → 海峡通行受限但运价中枢维持高位 → 当前供需偏紧叠加地缘风险溢价效应凸显。

• 合规船舶供给偏紧（被制裁船占17%）+ 船舶老龄化（20岁以上占24%）→ 名义供给增长高估实际有效供给 → 行业景气度有望持续。

• 干散市场回暖（铁矿石进口同比+6.1%）+ 几内亚新矿投产拉长运距 + 燃油成本上涨致航速下降 → BDI运价走强 → 散货利润大幅增长。

• 油散双板块景气共振 → 1H26盈利大幅增长 → 上调运价假设和盈利预测 → 上调目标价至20.4元 → 重申"买入"。

关键展望

• 下半年尽管中东地缘事件仍存不确定性，但当前国际航运风险溢价仍持续，公司各船型运价中枢将维持高位，增厚盈利。

• 中长期油轮行业或将迎来新一轮补库需求，后续需密切关注海峡通行情况及油价走势对补库需求的影响程度。

• 26/27年全球散货船名义运力同比增长3.4%/2.9%，但燃油成本上涨致航速变慢，市场实际供给边际收紧，利好运价上涨。

• 风险提示：1）地缘政治风险；2）全球经济衰退；3）成本高于预期。

推荐标的

• 招商轮船（601872 CH）：评级"买入"（维持），目标价20.40元人民币（前值约18.72元，上调9%），基于3.0x 26E PB估值，BVPS 6.81元。截至7月10日收盘价15.47元。