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瑞银 全球半导体：ASIC与CPU走向舞台中央，驱动CoWoS下一波扩张

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摘要

瑞银在台湾峰会及产业链调研后，将2027年底CoWoS行业产能预测由260kwpm上调至270kwpm，相比2026年底的160kwpm大幅提升，且2028年仍具备进一步扩产需求。 驱动力主要来自云端AI芯片需求的强劲增长，特别是ASIC与CPU在2028-29年多将维持在CoWoS技术路径，以及大封装异构集成对产能消耗的剧增。 定制硅芯片方面，微软Maia 200/300出货量预计在2027年达到50/350k，OpenAI Jalapeño预计扩产至600-700k units，谷歌TPU与亚马逊Trainium预计分别达到9m和3.2m封装量。 英伟达2027年AI GPU生产预期获上调至8.8m（含~200k Rubin CPX），AMD的CoWoS需求亦上修11%至5mn Venice服务器CPU。 台积电先进制程N3产能利用率预计在2026-2027年该项无法从文本确认，云端AI占比在2027年将提升至73%。 在供应链标的中，瑞银首推台积电、联发科和日月光，同时看好关键封装测试设备商万润、弘塑科技、致茂电子、均华精密与ASMPT，以及信骅和世芯-KY。

主要观点

  • 瑞银将2027年底CoWoS行业产能预估进一步上调至270kwpm，显著高于2026年底的160kwpm水平。
  • 大封装与异构集成显著消耗产能，ASIC与CPU在2028-29年大部分仍将停留在CoWoS，2028年需进一步扩产。
  • CoW供应链持续多元化，预计日月光CoW产能在2027年底将激进扩张至70kwpm，而台积电和安靠分别为180kwpm和20kwpm。
  • 大型云厂商与AI头部企业ASIC进展显著，微软Maia 200/300出货预计在2027年达到50/350k，OpenAI Jalapeño预计攀升至600-700k units。
  • 谷歌TPU与亚马逊Trainium项目稳步推进，预计2027年封装量分别达到9m和3.2m。
  • 英伟达2027年AI GPU生产预期由8.2m上调至8.8m，Rubin Ultra预计自2027年中更平稳快速放量。
  • 因Venice服务器CPU放量强劲至5mn，AMD 2027年CoWoS需求上调11%；加速器出货因供应受限维持在1.9mn。
  • 台积电先进封装及后端业务收入占比预计在2026/27E达~12%/16%，先进封装收入在2026-30E年复合增长率可达~50%。
  • 弘塑科技目标价自NT$5,000下调至NT$4,300，但维持买入评级，主因下调2026年设备确认台数及ASP假设。
  • 台积电N3总需求在2026年和2027年分别达到1,834k和2,426k，云端AI在N3需求的占比从2026年的36%飙升至2027年的73%，产能利用率持续高于100%。

论述逻辑

  • 云端AI芯片（ASIC与CPU）需求爆发且大封装异构集成加剧晶圆面积消耗 -> 驱动CoWoS行业产能预期从2026年底的160kwpm大幅上修至2027年底的270kwpm -> 台积电、日月光等制造及封测厂加速扩产，OSAT伙伴多元化 -> 进一步拉动N3制程利用率维持高位超负荷运转 -> 深度利好台积电先进封装业务高成长及弘塑科技、万润等封装测试关键设备供应链。

关键展望

  • 2027年底CoWoS行业产能目标提升至270kwpm，且2028年即便英特尔EMIB-T及台积电CoPoS量产，CoWoS产能仍需进一步扩张。
  • 台积电在WoS环节可能在2028年与日月光合作之外引入新的OSAT合作伙伴进行量产。
  • 下行风险包括CoWoS扩产慢于预期、竞争对手技术突破、地缘政治不确定性以及AI增长不及预期。

推荐标的

  • 台积电（2330.TW）：评级买入，价格NT$2,480（截至2026年9月21日），首选标的，行业领先的云端AI晶圆代工厂，预计2026-30E先进封装收入维持约50%年复合增长率。
  • 联发科（2454.TW）：评级买入（重点买入 Key Call Buy），价格NT$5,010（截至2026年9月21日），受益于谷歌TPU设计服务及新ASIC业务机会。
  • 日月光投控（3711.TW）：评级买入，价格NT$663.00（截至2026年9月21日），先进封装与测试主力，预计2027年底CoW产能激进扩张至70kwpm。
  • 弘塑科技（3131.TWO）：评级买入，目标价NT$4,300（原NT$5,000），价格NT$2,445（截至2026年9月18日），作为先进封装扩产的关键设备受益者。
  • 万润（6187.TWO）：评级买入，价格NT$1,250（截至2026年9月18日），先进封装及测试关键设备供应商。
  • 致茂电子（2360.TW）：评级买入，价格NT$2,375（截至2026年9月21日），关键测试设备供应商，受益于CoWoS扩产与更复杂封装趋势。
  • 均华精密（7769.TW）：评级买入，价格NT$6,000（截至2026年9月21日），关键封装设备供应商。
  • ASMPT（0522.HK）：评级买入，价格HK$167.40（截至2026年9月21日），先进封装关键设备供应商。
  • 信骅（5274.TWO）：评级买入，价格NT$19,290（截至2026年9月18日），看好其强劲的BMC芯片前景。
  • 世芯-KY（3661.TW）：评级买入，价格NT$3,665（截至2026年9月21日），看好其亚马逊Trainium3与Trainium4的发展机会。

关键图表

图1. 估值对比

**图1. 估值对比**

图2. CoWoS需求拆解

**图2. CoWoS需求拆解**

图3. AMD供应链出货量

**图3. AMD供应链出货量**

图4. SoIC出货量

**图4. SoIC出货量**

图5. 主要客户的CoWoS需求

**图5. 主要客户的CoWoS需求**

图6. 台积电正加速N3产能扩建以满足强劲需求

**图6. 台积电正加速N3产能扩建以满足强劲需求**

图7. 2027年预估各客户N3产能份额

**图7. 2027年预估各客户N3产能份额**

图8. GPTC未来12个月前瞻市盈率区间（倍）

**图8. GPTC未来12个月前瞻市盈率区间（倍）**

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