巴克莱：全球石油市场：中东冲突结束后的第二天

原标题：Global Oil Markets: The day after (the Middle East conflict ends)

摘要

巴克莱认为，伊朗战争是自1990年海湾战争以来能源市场最大的地缘政治冲击，布伦特原油在25天内上涨44%，成品油和天然气涨幅更大，反映现货基本面极度紧张而非投机过剩。即使通过延布和富查伊拉最大程度分流，霍尔木兹海峡长期关闭将导致1300-1400万桶/日的供应损失。全球地上库存进入冲突时已比2022年俄罗斯入侵乌克兰前更紧，尽管SPR释放创纪录，缓冲依然有限。供应弹性结构性弱于以往：OPEC+闲置产能未能兑现，非OPEC+增长（以美国为首）稳步减速。公共政策结果可能决定战争持续时间，包括美国军事目标、战争权力法案约束（5月下旬截止）、国会拨款动态、国内对伤亡和汽油价格的政治容忍度，以及美国单方面“宣布胜利”转向的可能性。巴克莱维持2026年布伦特85美元/桶预测，但风险偏向上行。

主要观点

• 伊朗战争是自1990年海湾战争以来能源市场最大的地缘政治冲击，布伦特在25天内上涨44%，Rbob上涨48%，美国柴油上涨51%，欧洲柴油上涨58%，欧洲天然气上涨64%。
• 即使通过沙特东西管道和阿联酋ADCOP管道最大程度分流，霍尔木兹海峡长期关闭将导致1300-1400万桶/日的供应损失。
• 全球地上库存（含SPR和浮仓）在2025年底为58.3天全球需求，低于2021年底的60.1天，进入冲突时比俄罗斯入侵乌克兰前更紧。
• 没有证据表明冲突前存在“超级过剩”：基于EIA和Kpler的周度全球总库存数据显示，2026年前九周市场基本平衡，冲突后库存增加主要因海湾国家出口受阻。
• OPEC+去年增产显示系统闲置产能非常有限：2025年Q1至Q4，OPEC+18国目标增加270万桶/日，实际产量仅增加130万桶/日，沙特和阿联酋贡献了几乎所有净增产。
• 非OPEC+供应增长跑道比俄乌冲突前更短：2013-2025年非OPEC+1500万桶/日增长全部来自美国、加拿大和巴西，加拿大受管道运力限制，美国和巴西结构性减速。
• 2025年WTI均价65美元/桶，L48陆上原油产量Q4环比仅增长10万桶/日；2018年WTI同为65美元/桶时，L48陆上产量Q4环比增长160万桶/日。
• 巴肯等成熟致密油区产量已连续两年Q4同比下降，二叠纪增速也在放缓，单位生产率下降和钻井进尺增长放缓表明资源基础趋于成熟。
• 巴西Buzios油田预计继续增产，但Petrobras最新五年计划显示2027年为上游资本支出峰值，之后活动节奏将显著放缓；Rystad预计巴西原油产量在2030年左右达到约470万桶/日的峰值。
• 全球石油需求保持韧性：中国和印度2026年前两个月石油需求同比分别增长160万桶/日和60万桶/日，工业用途和民航需求持续增长，EV渗透率上升被ICE燃油经济性改善放缓和新兴市场汽车保有量增长所抵消。
• 与2023年10月7日以来大部分时期不同，本次冲突前周期性需求向量因货币和财政刺激以及AI、碎片化和国防投资相关的资本支出而处于上升阶段。

论述逻辑

伊朗战争导致霍尔木兹海峡通行受阻 → 即使通过替代管道分流，供应损失仍达1300-1400万桶/日 → 全球库存本就紧张（低于2021年底水平），SPR释放虽创纪录但缓冲有限 → OPEC+闲置产能不足（去年增产目标与实际差距大），非OPEC+增长减速（美国致密油成熟、巴西即将达峰） → 供应弹性弱于以往 → 同时需求因中国和印度增长而保持韧性 → 因此布伦特价格风险偏向上行，巴克莱维持85美元/桶预测但承认上行风险。

关键展望

报告未明确给出未来价格目标或时间窗口，但指出布伦特85美元/桶预测风险偏向上行。关键验证点包括：美国军事目标及战争权力法案5月下旬截止日期、国会拨款动态、国内对伤亡和汽油价格的政治容忍度、美国单方面“宣布胜利”转向的可能性。报告提到沙特预计到2026年9月将产量提升至1050万桶/日，但未量化对价格的影响。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Figure 1: Oil price reaction to the Iran war has been the strongest to any geopolitical event since the first Gulf War

Figure 2: Refined product and natural gas markets have reacted more so far because of a smaller cushion

Figure 3: Oil flows through the Strait of Hormuz have declined sharply

Figure 4: Oil exports from the ports of Yanbu and Fujairah have picked up sharply

Figure 5: Above-ground inventories in days of global demand at the end of last year were lower than at the end of 2021

Figure 6: Despite widespread concerns about a superglut, oil markets were largely in balance going into the Iran war

Figure 7: OPEC+ pivot last year revealed capacity constraints...

Figure 8: ...as most countries were not able to keep pace with the targets

Figure 9: L48 onshore oil output growth has been steadily decelerating...

Figure 10: ...led by the Permian region