2026-09-15 · BofA · 公司/行业基本面

美国银行：美银航宇科技（688239.SH）：被低估的锻造龙头；双增长引擎：航空发动机+燃气轮机。首次覆盖给予“买入”评级

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摘要

美国银行于2026年9月15日首次覆盖航宇科技（688239.SH），给予“买入”评级，目标价RMB77.00元（现价RMB52.70元），由35倍2027年预期市盈率推导。报告认为公司当前24倍2027E市盈率对应2026-28E约40%的EPS复合增速，估值被低估；目标倍数较中国同业27倍2027E市盈率溢价30%，隐含0.9倍PEG（中国同业均值1.2倍）。公司是全球环形锻件龙头，下游覆盖航空发动机、IGT、火箭与核电，是唯一与GEA、Safran、RR、Honeywell、P&W、MTU等主流OEM签订LTA的中国供应商，在CJ-1000/CJ-2000环形锻件份额达60-70%。订单端，1H26末在手订单达RMB8.9bn（同比+49%），预计2026年底达RMB12bn，约为2026E收入的4倍。双增长引擎中，航空业务受益LEAP交付（BofA预计2026-28交付量CAGR 10%）、盘锻件放量及CJ国产化（CJ-1000单台价值量RMB2.5mn）；IGT业务预计2026-28E销售CAGR达44%，背后是全球燃气轮机交付2025-30年14%的CAGR及AIDC需求。财务上预计2026/27/28收入增长35%/33%/17%，调整后净利润（单位：mn）从2025年的171增至2028年的510，自由现金流2027年起转正。风险包括全球IGT需求走弱、竞争扩产、原材料涨价及中美地缘政治。

主要观点

首次覆盖航宇科技并给予“买入”评级，目标价RMB77.00元，由35倍2027E市盈率推导，现价RMB52.70元

估值被低估：现价对应24倍2027E市盈率，而2026-28E EPS复合增速达40%；目标35倍较中国同业27倍溢价30%，PEG 0.9倍低于同业1.2倍

订单能见度高：2025年末订单backlog RMB3.5bn（+22%）、LTA估算backlog RMB2.9bn（+40%）；1H26末总backlog达RMB8.9bn（同比+49%），预计2026年底达RMB12bn（约4倍2026E book-to-bill）

卡位稀缺：航宇科技是唯一与GEA、Safran、RR、Honeywell、P&W、MTU等主流OEM获得认证并签订LTA的中国供应商，且为中国少数持有AS9100与NADCAP认证者；新供应商从接触到量产需长达10年

航空发动机双轮驱动：BofA预计四大厂商2026/27年销售增长17%/10%、LEAP系列2026-28交付量CAGR 10%；公司在CJ-1000/CJ-2000环形锻件份额60-70%，为国产航发关键环形锻件供应商

盘锻件打开空间：2026年7月与国际商用航发OEM签署8年期、价值RMB240mn的LTA（2028年起交付，单一PN份额20-25%，年化收入有望超RMB100mn），将航发可及市场从BOM的6-10%扩展至12-20%

IGT为2026-28年近期增长引擎：预计IGT锻件销售2026-28E CAGR达44%，受益BofA预计的全球燃气轮机交付2025-30年14% CAGR（订单2026/27E增29%/1%、2027年见顶）；客户拓展上2018年供应Baker Hughes，1H26与Caterpillar (Solar)签署供货合同，2H26预计与Siemens Energy签署LTA

CJ国产化弹性：CJ-1000份额70%（单台价值量RMB2.5mn）、CJ-2000份额33%（RMB3.5mn）；假设150台CJ-1000交付及70%份额，CJ系列可为航空板块贡献约RMB250mn增量收入

产能扩张承接需求：2025年产能RMB3bn，计划2028年扩至RMB5bn；截至2026年3月底四个新项目已投RMB363mn，2026-28E拟再投约RMB1.1bn，含斯洛伐克一期（2028年12月完工，项目总预算RMB862mn）；2024年以RMB65.7mn现金收购成航发90%股权切入精密加工

财务预测：2026/27/28收入增长35%/33%/17%，其中航空锻件24%/25%/10%、IGT锻件123%/59%/30%、航天锻件10%/64%/40%；调整后净利润2026E/27E/28E为270/416/510（单位：mn），EPS 1.46/2.21/2.86元；1H26综合毛利率27.9%（1H25为26.7%）

海外收入占比高、客户集中：2025年海外销售占总销售46%；backlog中海外航空与IGT订单约占90%、中国航空7-8%，GEV/GEA与Safran合计占60-70%，P&W与Rolls Royce各占15%

风险明确：全球IGT需求走弱（AIDC放缓）、Howmet/PCC等竞争扩产、原材料（对部分客户占成本约80%）、GEA/RR订单不及预期、中美地缘政治（AECC占2025年销售34%，若紧张升级或被限制对美客户销售）

论述逻辑

行业高增长+高壁垒 → 全球航空锻造市场2025年USD36.03bn、2030年预计USD52.78bn（8% CAGR），且供应商从初始接触到量产需长达10年，行业由PCC、ATI、Aubert & Duval、Howmet主导且产能受限，形成供给瓶颈

公司凭借认证与LTA卡位 → 航宇科技为唯一与六大国际航发OEM签订LTA的中国供应商（CJ系列份额60-70%），叠加LEAP交付增长与盘锻件新LTA，订单从2025年末RMB3.5bn增至1H26末RMB8.9bn（+49%）、预计2026年底RMB12bn

订单+产能扩张 → 收入与盈利兑现 → IGT受益AIDC驱动的交付增长（2026-28E销售CAGR 44%），航空受益份额提升与CJ-1000量产，推导出2026-28E收入增长35%/33%/17%、EPS CAGR约40%，自由现金流2027年转正

估值修复 → 以35倍2027E P/E（较中国同业27倍溢价30%、PEG 0.9倍低于同业1.2倍）得出RMB77.00目标价，较现价RMB52.70有上行空间，首次覆盖给予“买入”

关键展望

2H26预计与Siemens Energy签署LTA；1H26已与Caterpillar (Solar)签署供货合同

CJ-1000时间表：3Q26取得型号合格证并随南航C919进行1000小时真实商业运营条件下的航路验证飞行，1H27目标取得生产许可证，2H27批量装机并正式商业运营；CJ-2000型号认证预计2028-29年

订单验证点：2026年总订单backlog预计达RMB12bn（约4倍2026E book-to-bill），受新航空订单与IGT动能支撑

全球燃气轮机：订单2026/27E增29%/1%、2027年见顶，但交付2025-30年CAGR 14%；2030年后装机基数扩大支撑售后市场，到2035年售后需求或消耗高达25%的OE峰值产能

产能项目时间表：德阳二期2026年6月、贵阳沙文2027年1月、德阳大飞机精密转子产线2027年、斯洛伐克一期2028年12月完工；2026-28E剩余投资金额这一数字无法从原文文本确认。

现金流转正与去杠杆：随军品收入占比下降缩短应收周期、销售放量叠加资本开支回落，自由现金流预计2027年转正，净负债权益比自2027年下降，无需进一步增发或可转债；2024年8月发行的可转债（RMB667mn，2030年到期，转股价RMB32.64/股）截至1H26仅转股约1.1%

风险跟踪点：全球燃气轮机订单若因AIDC需求放缓而走弱将冲击IGT客户；Howmet、PCC等扩产或新进入者带来竞争与价格压力；GEA（2017年LTA）与Rolls Royce（2019年LTA）订单节奏；原材料价格（对部分客户占成本约80%）；中美地缘紧张或限制对GE Aerospace、GE Vernova等美国客户销售（AECC占2025年销售34%）