德意志银行：德银 力拓（RIO.L）基础设施销售即将到来–免费午餐？

摘要

力拓（RIO.L）获德意志银行维持Hold（持有）评级，目标价7,400.00英镑，对照2026年10月2日股价7,056.00英镑。 周末再有报道称力拓接近以约$A7bn（US$5bn）出售其澳大利亚和加拿大的电力与输电资产，相当于每股£2.3、约占市值3%，与公司中期业绩中给出的年底前宣布约$5bn累计处置的指引相呼应。 报告认为，若交易结构参照BHP与BlackRock旗下GIP的WAIO电力交易（GIP为49%信托股份注资US$2bn、BHP保留运营控制、相关负债不计入净债务），市场或把这笔现金所得几乎当作免费的钱。 $5-10bn处置计划的兑现应是力拓的正面催化剂，并有助于收窄其对BHP已拉开的估值差距，2027年起还可能有包括Borates和Iron & Titanium在内的进一步处置。 但铁矿石价格和利润率环境仍非常疲弱：现货CFR价格徘徊在略高于$90/t，澳大利亚生产商FOB价格因高运费低于$80/t。 随着绿地Simandou矿山在2026/27年爬坡，全球铁矿石市场可能维持供应充裕。 德银预测FY26E基本EBITDA为29,971百万美元，FY26e EBITDA结构中铁矿石（不含Simandou）占45%、铜占34%、铝合计占19%、锂占2%。

主要观点

• 周末再有报道称力拓接近以约$A7bn（US$5bn）出售其澳大利亚和加拿大的电力与输电资产，相当于每股£2.3、约占市值3%。

• 公司在中期业绩中指引预计今年年底前宣布约$5bn的累计资产处置。

• 若交易结构类似BHP的WAIO电力交易且市场作出类似积极反应，现金所得可能几乎被市场当作免费的钱，相关负债不计入净债务。

• 2027年起预计将有更多资产处置，潜在标的包括Borates和Iron & Titanium。

• $5-10bn处置计划的兑现应是力拓的正面催化剂，并有助于收窄相对BHP已拉开的估值差距（Fig 2）。

• 铁矿石价格与利润率环境仍非常疲弱，构成股价的近期逆风：现货CFR价格徘徊在略高于$90/t，澳大利亚生产商FOB价格因高运费低于$80/t（Fig 3）。

• 随绿地Simandou矿山在2026/27年爬坡，全球铁矿石市场可能维持供应充裕，报告据此给予Hold评级。

• 结构参考：BHP于2025年12月与BlackRock旗下Global Infrastructure Partners（GIP）就WAIO内陆电网BHP所占85%份额签署约束性协议，交易已于Q3 CY26完成。

• 该交易中GIP为49%股份的信托实体注入US$2bn现金，BHP保留51%股权并完全并表、保留全部运营控制权、按25年协议支付费用且不影响WAIO单位成本；US$2bn现金注入应使BHP报告财务净债务减少$2bn，相关负债可能不计入净债务。

• 德银预测FY26E基本EBITDA为29,971百万美元（FY24A为23,314百万美元、FY25E为25,363百万美元），FY26e EBITDA结构中铁矿石（不含Simandou）占45%、铜占34%、铝合计占19%、锂占2%。

• 德银预测FY26E 62%铁矿石粉矿CFR价格为$102/dmt、FOB为$84/wmt，铜$13,194/t，铝$3,315/t；FY26E基本EPS 845 c/sh、DPS 592 c/sh，派息率70%。

• 产量预测：全球铁矿石产量（100%基准）从FY25E的345mt增至FY28E的408mt，铜产量（并表）从FY25E的883kt增至FY28E的1,011kt，碳酸锂当量从FY25E的53kt LCE增至FY28E的90kt LCE。

论述逻辑

• 周末出现力拓接近出售澳/加电力与输电资产的报道（约$A7bn/US$5bn，合£2.3/sh）→ 印证公司年底前约$5bn累计处置的指引 → 若复制BHP WAIO交易结构（GIP注资US$2bn换49%信托股份、相关负债不并入净债务），市场或把现金所得视为免费的钱 → $5-10bn处置计划兑现成为正面催化剂，有望收窄对BHP的估值差距 → 但现货铁矿石CFR仅略高于$90/t、澳洲FOB低于$80/t，叠加Simandou于2026/27爬坡令全球供应充裕 → 处置利好被铁矿石疲弱的近期逆风抵消 → 维持Hold，目标价7,400.00英镑。

关键展望

• 交易验证点：公司指引今年年底前宣布约$5bn累计资产处置，市场关注澳/加电力与输电资产出售的正式落地。

• 后续处置窗口：2027年起预计还有更多处置，潜在标的包括Borates和Iron & Titanium。

• Simandou爬坡窗口2026/27：德银预计全球铁矿石市场维持供应充裕；铁矿石价格和利润率环境疲弱是近期主要风险。

• 德银价格预测：FY26E 62%铁矿石粉矿CFR $102/dmt、FOB $84/wmt，FY27E CFR $100/dmt；FY26E铜价$13,194/t。

• 评级与价格：Hold，目标价7,400.00英镑；2026年10月2日股价7,056.00英镑，52周区间（GBP）4,931.00-8,308.00。

推荐标的

• Rio Tinto（RIO.L / RIO LN，LSE；ADR代码RIO，ISIN US7672041008）：评级Hold，目标价7,400.00英镑（2026年10月2日价格7,056.00英镑）。理由：$5-10bn资产处置兑现是正面催化剂、有望收窄对BHP的估值差距，但铁矿石价格和利润率环境仍非常疲弱，构成近期逆风。分析师：Liam Fitzpatrick、Bastian Synagowitz、Cody Hayden。

• 报告同时提及（非本报告评级标的）：BHP——其2025年12月与BlackRock旗下GIP就WAIO内陆电网达成的US$2bn交易，被作为力拓即将进行交易的潜在结构参考；GIP为交易对手方。

关键图表

图1. 力拓运营与财务摘要