高盛 中国人保（601319）中国财险（2328.HK）：速评：利润与每股分红超预期，关注2H赔付前景

摘要

高盛速评中国人保与中国财险1H26业绩并预计股价反应积极：财险净利润323亿元、同比+32%，超GSe/Visible Alpha一致预期10%，其中2Q26单季利润接近翻倍至237亿元；集团净利润508亿元、同比+41%，超GSe/一致预期23%/19%，寿险利润同比翻倍。 财险综合成本率改善0.8pt至94.0%，领先平安产险与太保产险的95.1%，承保利润154亿元、同比+18%；中期分红大幅超预期，财险每股0.34元（+42%，派息率23%）、集团每股0.11元（+47%）。 投资端分化：受2Q26股市上涨推动，财险/集团总投资收益率升至6.1%/6.8%（均+2pt），但净投资收益率双双下滑0.3pt至2.7%/3.1%。 集团内含价值较年初+18%至1,887亿元，寿险健康NBV同比+2%但低于GSe 14%。 高盛重申财险买入（目标价HK$20.2）、集团H股买入（HK$7.0）/A股卖出（Rmb6.4），并提示关注台风洪涝等灾害对2H26承保与FY26目标的影响、2027年费用监管收紧下非车险COR改善潜力及净投资收益展望。

主要观点

• 财险1H26净利润323亿元、同比+32%，超GSe/Visible Alpha一致预期10%；2Q26单季利润接近翻倍至237亿元，承保与投资双改善驱动。

• 集团净利润508亿元、同比+41%，超GSe/一致预期23%/19%；寿险利润同比翻倍，受益于2Q26有利股市走势带来的投资收益。

• 财险COR同比改善0.8pt至94.0%，持续领先最接近同业平安产险与太保产险的95.1%，反映费用管控更纪律，赔付率同比大体持平。

• 中期每股分红远超预期：财险0.34元、同比+42%（GSe/一致预期仅0.27/0.28元），派息率23%（1H25为22%）；集团0.11元、同比+47%。

• 财险承保利润154亿元、同比+18%、超GSe/一致预期10%；费用节省主要由责任险（-2.6pt）、车险（-1.2pt）和企财险（-1.1pt）贡献。

• 保费增长温和：总GWP 3,275亿元、同比+1%，非车险+2%支撑，车险GWP在1H26增长停滞。

• 资本与偿付能力：财险核心偿付能力充足率2Q26为214%（环比-2pt）、股东权益3,037亿元（较FY25 +6%）；集团股东权益3,410亿元（较年初+10%），寿险/健康核心偿付能力128%/136%（环比+6pt/-1pt）。

• 高盛重申两大判断：车险承保仍有进一步改善空间（新能源车占比上升+出险频率下降）；财险凭领先市场份额与承保能力可维持优于同业的ROA。

• 评级与目标价：中国财险（2328.HK）买入、12个月ROE法目标价HK$20.2；集团H股买入、SOTP目标价HK$7.0（隐含0.7X FY27E P/B），A股卖出、目标价Rmb6.4（隐含0.8X FY27E P/B）。

论述逻辑

• 1H26业绩双超预期（财险净利超GSe 10%、集团超23%）→ 驱动力拆解为承保改善（COR 94.0%、承保利润+18%）与投资强劲（2Q26股市上涨推动总投资收益率+2pt）→ 盈利兑现转化为中期分红大幅上调（财险+42%/集团+47%）→ 强化高盛既有判断：车险承保改善空间（NEV占比提升、出险频率下降）与财险ROA领先可持续 → 但净投资收益率-30bps、且改善较大的非车险业务对自然灾害敏感度更高 → 因此预计投资者关注点转向2H26台风洪涝对承保与FY26目标的冲击、2027年费用监管收紧下非车险COR改善潜力、净投资收益展望及FY26分红 → 维持财险买入（HK$20.2）、集团H股买入（HK$7.0）/A股卖出（Rmb6.4）。

关键展望

• 两公司将于2026年8月31日联合召开业绩电话会，高盛将重点关注管理层对FY26全年分红以及车险赔付趋势（出险频率与案均赔款）的表态。

• 预计投资者聚焦近期自然灾害（如台风与洪涝）对2H26承保业绩和FY26目标的影响。

• 后续验证点包括：费用监管收紧下2027年非车险COR进一步改善的潜力，以及净投资收益展望。

• H股下行风险：承保不及预期、超预期巨灾损失、长端利率进一步下行拖累寿险健康ROA与账面价值并大幅削减核心偿付能力、投资资产减值增加、低利率环境下分红增长低于预期；A股上行风险：财险派息率超预期带动资本上缴与分红提高、寿险健康经营改善、长端利率显著回升。

• 财险下行风险：无额外股东回报举措、承保业绩不及预期、自然灾害相关赔付上升。

推荐标的

• 中国财险（PICC P&C，2328.HK）：买入，12个月ROE法目标价HK$20.2——超额资本（超过170%核心偿付能力部分）按0.8X P/B、基础经营按1.3X FY27E P/B估值，隐含1.2X FY27E P/B、10X FY27E P/E；推荐逻辑为业绩与分红超预期、COR领先同业。

• 中国人保H股（PICC Group，1339.HK）：买入，12个月SOTP目标价HK$7.0、隐含0.7X FY27E P/B；分部估值中财险按1.2X FY27E P/B（基于12.5% FY27E ROE），人保寿险/人保健康按0.5X/0.3X FY27E P/B。

• 中国人保A股（PICC Group，601319.SS）：卖出，12个月SOTP目标价Rmb6.4、隐含0.8X FY27E P/B；上行风险来自财险派息率超预期、寿险健康经营改善及长端利率显著回升。