PCB专用化学品龙头，布局半导体打造第二增长极

摘要

国盛证券首次覆盖天承科技（688603.SH）并给予“买入”评级，核心逻辑是PCB专用化学品主业高增长与半导体先进封装电镀液放量共同驱动公司进入加速成长阶段。 2025年公司营收4.71亿元（+23.7%）、归母净利润0.87亿元（+16.1%），2026Q1营收1.45亿元（+42.4%）、归母净利润0.30亿元（+57.8%），并预告2026年上半年营收3.00-3.10亿元（+40.75%-45.44%）、归母净利润0.60-0.65亿元（+63.34%-76.95%）。 行业端，AI服务器与高端PCB需求带动2026年全球及中国湿制程镀层材料市场规模分别达495亿元、184亿元，而中国大陆水平沉铜国产化率约30%、电镀铜约25%，高端市场仍由海外厂商主导，国产替代空间明确。 公司产品已通过英伟达终端认证，成为国内唯一进入该供应链的PCB化学品企业，SkyCopp 365S8+SP与SkyPlate H57 L1体系可适配M8、M9、ABF载板及AI服务器板。 报告预计2026-2028年营收7.7/13.0/18.9亿元、归母净利润1.7/3.1/4.6亿元，对应PE 84/45/31倍，低于可比公司平均87/61/44倍，具备估值优势。

主要观点

• 业绩步入加速期：2025年营收4.71亿元（+23.7%）、归母净利润0.87亿元（+16.1%）；2026Q1营收1.45亿元（+42.4%，创单季度新高）、归母净利润0.30亿元（+57.8%）

• 2026年上半年业绩预告高增：营收3.00-3.10亿元（+40.75%-45.44%）、归母净利润0.60-0.65亿元（+63.34%-76.95%）、扣非净利润0.55-0.61亿元（+73.28%-92.19%），受益PCB景气度提升、订单增长及高附加值产品占比提升

• 市场空间打开：2026年全球及中国湿制程镀层材料市场规模预计分别达495亿元、184亿元；到2029年中国PCB用、半导体用湿制程镀层材料市场分别增至158亿元、117亿元

• 国产替代空间大：中国大陆水平沉铜专用化学品国产化率约30%、PCB电镀铜及其他电镀化学品约25%，高端市场主要由安美特、陶氏杜邦、JCU、麦德美乐思等海外厂商占据

• 英伟达供应链卡位：公司产品已通过英伟达终端认证，成为国内唯一进入该供应链的PCB化学品企业，并已在国内头部PCB客户中批量供货；据公司公众号，公司为全球除安美特之外第二家掌握水平沉铜不溶性阳极水平脉冲电镀核心技术的企业

• 产品适配AI高端板：SkyCopp 365S8+SP水平沉铜体系与SkyPlate H57 L1脉冲电镀体系可适配M8、M9、ABF载板及AI服务器板，镀层可通过千次热循环，满足AI服务器7×24小时高可靠运行

• 盈利质量改善：2025年毛利率40.04%、26Q1毛利率37.9%；26Q1净利率20.6%，较2025全年的18.4%提升2.2pcts；沉铜电镀专用化学品毛利率由2022年的28.80%提升至2025年的36.86%，推动总体毛利率由31.48%升至40.04%

• 先进封装需求高增：2024-2029年全球先进封装市场复合增速10.6%，2029年占全球封测市场比重达50%；芯粒多芯片集成封装市场同期复合增长25.8%，中国大陆复合增速达43.7%

• 玻璃基板为重要产业方向：随着CoWoS向CoPoS演进，玻璃基板凭借尺寸稳定性、电气性能及热膨胀系数优势成为核心路线；UGPCB预计玻璃基板渗透率5年内上升至超50%，Prismark预计2035年市场规模达113亿美元

• PCB高端化数据支撑：Prismark预计2025年18层及以上高多层板、HDI板产值分别同比增长72.8%和26.0%，领跑PCB细分产品；HDI板、封装基板、18层及以上高多层板2025-2030年CAGR分别为9.2%、10.9%、21.7%

• 盈利预测与估值：预计2026-2028年营收7.7/13.0/18.9亿元、归母净利润1.7/3.1/4.6亿元，对应PE 84/45/31倍，低于可比公司平均87/61/44倍，具备估值优势，首次覆盖给予“买入”评级

论述逻辑

• 行业逻辑起点：AI服务器、高速网络及高端PCB需求带动湿制程镀层材料扩容，2026年全球及中国市场规模预计达495亿元、184亿元，但中国大陆水平沉铜国产化率约30%、电镀铜约25%，高端市场由海外垄断，构成国产替代空间

• 公司卡位推导：公司围绕不溶性阳极和脉冲电镀持续迭代，SkyCopp/SkyPlate体系适配M8、M9、ABF载板及AI服务器板，并通过英伟达终端认证成为国内唯一，叠加头部PCB客户批量供货，随客户扩产与高端渗透扩大份额

• 财务传导：PCB景气度提升、产品结构优化与高附加值产品占比提升带动营收加速（26Q1营收+42.4%），规模效应下26Q1期间费用率降至15.3%、净利率升至20.6%，盈利水平逐步提升

关键展望

• 近期验证点为2026年上半年业绩预告：营收3.00-3.10亿元（+40.75%-45.44%）、归母净利润0.60-0.65亿元（+63.34%-76.95%）、扣非净利润0.55-0.61亿元（+73.28%-92.19%）

• 半导体电镀液放量节奏：公司与国内最主流头部客户持续合作并已取得小批量订单，分步填孔方案有望随下游量产进程逐步放量

• 载板与VCP产品进展：SkyStrate VF系列已于2026年上半年通过部分IC载板厂量产导入；溶铜块VCP不溶性阳极脉冲电镀已于2024年上半年在客户端成功上线

• 玻璃基板产业化时间表：Semi预计玻璃基板2028年开始部分应用于高性能领域，2028-2040年CAGR达67.2%、2040年市场规模130亿美元，公司TGV药水有望受益

• 评级定义与风险：买入指报告发布日后6个月内股价相对沪深300指数涨幅在15%以上；风险提示包括原材料涨价、市场开拓不及预期、研发产业化不及预期及下游需求不及预期

推荐标的

• 天承科技（688603.SH）：首次覆盖，给予“买入”评级。截至2026年8月10日收盘价111.39元、总市值138.93亿元；预计2026-2028年归母净利润1.7/3.1/4.6亿元，对应PE 84/45/31倍，低于可比公司平均87/61/44倍，具备估值优势；报告未给出目标价

• 可比公司（仅作估值参照，报告未给评级）：艾森股份（688720）、三孚新科（688359）、上海新阳（300236），2026-2028年平均PE为87/61/44倍