摩根大通：美国大型生物制药：路演纪要——行业情绪与首选股最新观点

原标题：J.P. Morgan US Large Cap BioPharma：Notes From The Road – Latest on Sector Sentiment & Top Picks

摘要

摩根大通在近期投资者会议后认为，美国大型生物制药板块基本面稳健，2026年有望成为相对扎实的一年，盈利预期有上调空间，多项管线催化剂在望，政策风险较低。板块年初至今表现温和落后，但主要源于仓位调整而非基本面担忧，估值仍具吸引力（较标普500折价约25%）。首选股为LLY、ABBV和GILD。LLY近期回调后估值合理（21倍2027年EPS），后续催化剂包括7月1日Medicare肥胖覆盖启动及Foundayo国际上市（2026年底/2027年初）。ABBV当前估值仅12倍2027年EPS，但增长强劲（高个位数营收/低双位数利润），且近期无重大专利到期风险。GILD的Yeztugo在PrEP领域放量强劲，anito-cel在肿瘤管线中崭露头角，HIV治疗组合也在推进。整体板块情绪评分约7/10，与2025年四季度末持平。

主要观点

• 投资者对大型生物制药板块兴趣浓厚，讨论焦点在于增量资金投向，而非估值或政策担忧。
• 板块年初至今表现落后，但摩根大通认为主要受仓位和宏观环境影响，基本面无忧。
• 估值方面，板块较标普500折价约25%，仍有上行空间。
• JNJ仍是共识多头，LLY仓位趋于保守，ABBV观点高度分化。
• LLY近期情绪转谨慎，原因包括对价格侵蚀的担忧（尤其是海外仿制药）及Foundayo初期预期过高。但摩根大通认为随着预期回落，后续催化剂（Medicare覆盖、国际上市）将带来上行。
• ABBV情绪在过去3-6个月明显转负，主要因JNJ的Tremfya和Icotyde竞争威胁及缺乏明确后期管线。但摩根大通认为IL-23类别整体将超预期，Skyrizi仍有望增长。
• GILD的Yeztugo处方量强劲，公司$800mm销售目标可能偏保守，预计一季度财报将上调指引。
• BIIB在收购APLS后增长轨迹改善，未来12-18个月有多个管线去风险事件，包括felzartamab（AMR适应症，2027年）和litifilimab（CLE，2027年）。
• 1Q26财报预期整体平稳，摩根大通看好GILD和REGN作为一季度首选。REGN的LAG3黑色素瘤Ph3数据预计2Q读出，有望与BMY的Opdualag差异化。
• 2026年剩余时间关键催化剂包括：REGN的LAG3数据、ADA会议（LLY的Foundayo/retatrutide、PFE的MET-097）、ASCO会议（MRK的sac-TMT）、BMY的milvexian（AF/SPP）和Cobenfy（阿尔茨海默精神病）、MRK的sac-TMT Ph3中期数据、ABBV的Skyrizi联合疗法Ph2数据。

论述逻辑

投资者会议反馈显示板块情绪稳定（7/10），但仓位调整导致年初至今表现落后。摩根大通认为基本面（盈利上调、催化剂、低政策风险）和估值（折价25%）支持板块继续上行。具体到个股，LLY因近期回调提供买入机会，后续Medicare覆盖和国际上市将驱动盈利超预期；ABBV当前估值未反映其增长潜力和Skyrizi/Rinvoq的持续动力，但需管线进展或并购来扭转情绪；GILD的Yeztugo放量超预期，anito-cel和HIV管线提供额外上行。JNJ基本面最清晰但估值已较高（20倍2026年EPS），上行空间有限。BIIB通过APLS交易实现多元化，管线催化剂将逐步兑现。

关键展望

• LLY：Medicare肥胖覆盖于2026年7月1日启动；Foundayo国际上市预计2026年底/2027年初；这些事件将转化为2027年及以后盈利超预期。
• ABBV：Skyrizi联合疗法Ph2数据预计年内读出；公司资产负债表日益清洁，可能进行交易。
• GILD：Yeztugo全年销售目标$800mm可能上调；anito-cel在肿瘤管线中前景看好。
• REGN：LAG3黑色素瘤Ph3数据预计2Q读出，有望差异化。
• BIIB：felzartamab AMR数据（2027年）和litifilimab CLE数据（2027年）为关键催化剂。
• 其他：BMY的milvexian（AF/SPP）和Cobenfy（阿尔茨海默精神病）Ph3数据；MRK的sac-TMT Ph3中期数据。
• 报告未明确给出具体目标价或时间窗口。

推荐标的

• LLY（Eli Lilly）：首选股，评级未明确但视为top idea。当前股价21倍2027年EPS，催化剂包括Medicare肥胖覆盖（7月1日）和Foundayo国际上市（2026年底/2027年初）。
• ABBV（AbbVie）：首选股，评级未明确但视为top pick。当前股价约12倍2027年EPS，增长强劲（高个位数营收/低双位数利润），需管线进展或并购推动情绪转变。
• GILD（Gilead Sciences）：首选股，评级未明确但视为top pick。Yeztugo放量超预期，anito-cel和HIV管线提供上行。
• REGN（Regeneron）：1Q26首选idea，LAG3数据即将读出。
• JNJ（Johnson & Johnson）：共识多头，基本面最清晰但估值较高（20倍2026年EPS），上行空间有限。
• BIIB（Biogen）：关注度上升，APLS交易后增长轨迹改善，管线催化剂丰富。

关键图表

Figure 1: US Large Cap BioPharma Hedge Fund & Long-Only Sentiment

Figure 2: US Large Cap BioPharma Discount To S&P 500 (Forward 4-Qtr PE)

Figure 3: US Large Cap BioPharma Total Return Performance Since 1/4/25

Figure 4: YTD Total Return Performance By Sector

Figure 5: YTD US Large Cap BioPharma Total Return Performance By Company