高盛美股周报：AI动量交易或近峰值

原标题：US WEEKLY KICKSTART: AI, Momentum, and the One Big Trade

摘要

高盛认为，AI交易的强势把 S&P 500 推至过去一个月内14次新高，但上涨结构高度集中，市场宽度收窄，动量因子快速上冲。S&P 500 年初至今回报为10%，其中科技、媒体与通信相关股票贡献85%，剔除该组后指数仅上涨3%，这使许多投资者将当前美股视为由 AI 与动量共同驱动的“一笔大交易”。历史上类似的三个月动量急涨通常还会在短期延续约一个月，但随后两三个月往往回落；当这种急涨发生在指数接近高点时，S&P 500 之后数月的回报通常偏弱。与1990年代末或2021年不同的是，本轮上涨有更强的盈利修正支撑：市场自下而上的2026年和2027年 S&P 500 EPS 预期均年初至今上调8%，AI基础设施与能源贡献了大部分上修。高盛建议投资者继续寻找有盈利增长和盈利预期上修支撑的股票，同时用低动量且盈利上修的股票、以及对 AI 和经济增长定价敏感度较低的股票组合，缓冲潜在动量反转风险。

主要观点

• AI交易主导了2026年以来的美股上涨。报告指出，截至5月中旬 S&P 500 年初至今上涨10%，科技、媒体与通信相关口径贡献了85%的指数回报，剔除该组后指数仅上涨3%；英伟达单一股票占指数市值约9%，却贡献了年初至今总回报的20%，前十大贡献股票合计贡献84%，显示指数回报高度集中。

• 市场宽度明显收窄，但高盛不把它机械解读为单纯看空信号。过去一个月 S&P 500 连续创出14个新高的同时，高于200日均线的成分股比例反而下降，指数中位数股票较52周高点低13%。历史上宽度急剧恶化通常对应更大的回撤和更高的动量因子波动，不过报告也提醒，2023年5月类似窄幅结构之后并未终结牛市，且当前市场宽度远未达到1999-2000年泡沫时期的极端程度。

• 动量因子已成为市场结构的核心风险。高盛的等权多空动量因子过去三个月上涨25%，是有记录以来最强的三个月涨幅之一，年初至今涨幅达到34%；同时，高盛主经纪商数据显示，对冲基金总杠杆和动量净敞口接近五年高位，意味着拥挤交易和去杠杆风险都在上升。

• 当前动量因子的成分本质上反映 AI 交易。动量多头端集中在半导体、存储、科技硬件、资本品等 AI 基础设施建设相关行业，以及能源和运输；空头端则包含软件、商业服务等受 AI 颠覆担忧影响的行业。报告强调，动量因子近期与高盛 AI 多空篮子高度同步，市场中许多行业都很难完全摆脱 AI 与动量的共同影响。

• 历史经验显示，动量急涨后短期可能延续，但中期需要警惕反转。1980年以来共有11次三个月动量因子涨幅超过20%的独立阶段，平均而言动量在随后一个月继续上涨约6%，之后两到三个月通常下跌。本轮动量涨幅已经超过历史平均，因此后续路径更依赖宏观背景与 AI 资本开支预期：AI前景恶化、宏观急剧变差导致风险削减，或宏观显著改善推动落后股追赶，都可能触发动量反转。

• 当动量急涨发生在市场接近高点时，广义指数回报通常偏弱。报告区分了两类历史阶段：若动量急涨发生在指数离高点较远的下跌期，例如1990年9月或2020年3月，之后3-6个月 S&P 500 往往回报较好；但若发生在指数接近高点时，例如1998年中、1999年末、2015年中和2021年末，之后几个月的 S&P 500 回报往往低于平均。

• 本轮市场上涨并非完全脱离基本面，盈利预期上修是关键差异。自年初以来，自下而上的2026年和2027年 S&P 500 EPS 共识预期均上调8%，AI基础设施股票和能源价格上涨驱动大部分正向修正；剔除 AI 基础设施和能源后，2027年 EPS 预期年初至今大体持平。即便如此，持平仍好于通常会下调的共识预期路径，而且过去一个月所有 S&P 500 行业的 EPS 修正广度均为正。

• 股票和行业回报整体仍在跟随盈利修正，但存在强弱错配。盈利修正最强的股票今年普遍跑赢，行业层面多数2027年 EPS 被上修的行业也取得正回报。不过，能源的2027年 EPS 预期自2月战争前上修约26%，行业回报仅约4%；半导体则相反，股价回报明显超过近期盈利修正，可能反映杠杆ETF资金流、长期增长预期提前定价，或市场对风险分布的评估已经超过分析师短期预测。

• 防御动量反转的一个方法是持有部分低动量但盈利上修股票。高盛过去对百年内最剧烈动量反转的研究显示，之前的落后股不仅在动量崩盘时相对跑赢，绝对价格也会上涨。报告筛选出位于高盛动量因子空头端、但2026年和2027年 EPS 近三个月被上修的25只股票，作为参与 AI 交易投资者的潜在对冲来源。

• 对于希望减少 AI 与宏观增长定价依赖的投资者，高盛提出“低敏感组合”。该组合筛选罗素1000中对 AI 交易和美国经济增长内部定价敏感度最低、且2026年和2027年 EPS 增速至少5%、近期 EPS 预期上修的股票。过去一年，AI与增长两项暴露解释了罗素1000中位数股票30%的日回报波动，但仅解释该组合中位数股票13%的波动，说明其与当前“一笔大交易”的绑定度更低。

论述逻辑

AI资本开支预期和能源价格改善 → 科技、半导体、硬件和能源盈利预期上修 → S&P 500 回报集中在少数 AI 与动量受益股票 → 市场宽度收窄、动量因子急涨、投资者把市场视为“一笔大交易” → 历史上接近高点时的动量急涨常预示未来数月指数回报偏弱 → 若 AI 前景或宏观环境恶化，或宏观大幅改善推动落后股追赶，动量可能反转 → 组合层面应继续持有有 EPS 上修支撑的股票，同时配置低动量上修股和对 AI、增长定价低敏感的股票来分散风险。

关键展望

• 市场方向：高盛预计未来几个月 S&P 500 和动量因子的路径主要由宏观经济背景与 AI 前景决定。若 AI 投资展望下修，动量可能出现“追跌式”反转；若宏观展望严重恶化并推升股票或债券波动率，投资者削减风险敞口也会压低动量；若宏观展望显著改善，则此前落后的股票可能追赶，同样会造成动量反转。

• 指数回报：基于历史样本，三个月动量涨幅超过20%且 S&P 500 接近高点时，之后1个月和3个月回报往往偏软，平均值分别约为-2%和-1%。不过高盛仍给出2026年底 S&P 500 目标7600点，较当前约7501点仅有约1%上行空间，意味着指数层面的风险回报并不宽松。

• 盈利趋势：高盛自上而下预测 S&P 500 EPS 在2026年为309美元、2027年为342美元，分别对应12%和10%的增长；该预测低于自下而上共识的2026年336美元和2027年388美元。报告认为，AI基础设施与能源仍是盈利上修的主力，但过去一个月所有行业修正广度为正，若该趋势延续，有助于缓和窄幅上涨带来的脆弱性。

• 行业配置：消费必需品被筛选为近期最少暴露于 AI 或动量交易的行业，医疗保健和房地产与 AI、动量也只是温和负相关。在未来几个季度经济可能减速的背景下，高盛认为在多元化组合中持有 AI 敏感度较低的防御行业更有吸引力。

• 宏观与利率：高盛宏观预测显示，美国实际 GDP 增长在2026年和2027年都约为2.1%，市场定价的2026年底联邦基金利率约为3.7%，10年期美国国债收益率约为4.5%。如果增长与利率路径偏离当前定价，将通过周期股相对防御股、债券波动和风险偏好影响动量交易。

• 市场风险：当前投资者定位尚未达到极端，但动量敞口、市场集中度和窄幅上涨已构成结构性风险。前十大成分股占 S&P 500 市值约41%、盈利约34%，若龙头盈利预期或估值承压，指数可能比等权市场更脆弱；反之，若盈利修正扩散至更多行业，市场宽度改善会降低“一笔大交易”的集中风险。

推荐标的

• 继续关注有盈利增长和 EPS 预期上修支撑的股票，无论盈利驱动来自 AI 基础设施、能源价格，还是其他行业性顺风。报告认为在当前市场中，基本面支持比单纯追逐价格动量更重要。

• 防御性低 AI 敏感行业：消费必需品是报告中筛选出的最少受 AI 与动量交易影响的行业，医疗保健和房地产也仅与 AI、动量呈温和负相关；在经济可能减速的背景下，这些行业可作为组合分散来源。

• “低敏感组合”：包括能源、消费必需品、医疗保健、材料、通信服务等领域中对 AI 和经济增长定价敏感度较低、同时盈利增长与盈利预期上修较好的罗素1000股票，用于寻找不完全绑定“一笔大交易”的机会。

• 低动量且 EPS 上修股票：报告列出位于动量因子空头端、但2026年和2027年 EPS 近三个月被上修的25只股票，可作为参与 AI 交易时对冲动量反转的工具。

关键图表

Exhibit 1：各行业对 S&P 500 年初至今回报的贡献；科技、媒体与通信口径包括信息技术、通信服务、亚马逊和特斯拉，显示该组贡献了指数85%的回报。

Exhibit 2：S&P 500 年初至今回报的最大成分股贡献者；英伟达贡献20%，前十大贡献股票合计贡献84%，体现回报高度集中。

Exhibit 3：美国股票市场宽度已经非常狭窄；该指标用 S&P 500 距52周高点的距离减去指数中位数成分股距52周高点的距离衡量。

Exhibit 4：S&P 500 在过去一个月创下14次新高，同时市场宽度下降；价格上行与高于200日均线的成分股比例下滑并存。

Exhibit 5：动量因子年初至今回报34%；该多空因子比较过去12个月回报最高和最低的 S&P 500 成分股五分位表现。

Exhibit 6：动量因子过去三个月回报25%；滚动三个月表现处于历史极强区间。

Exhibit 7：当前动量因子偏向半导体、存储和能源；多头端集中于 AI 基础设施、能源和运输，空头端集中于软件、医疗设备、食品饮料烟草及商业服务。

Exhibit 8：动量和 AI 近期高度相关；动量多空组合与 AI 受益相对 AI 风险组合的指数化走势同步上行。

Exhibit 9：近期等权行业超额回报与 AI 和动量的相关性；消费必需品、医疗保健和房地产相对更少暴露于这两类交易。

Exhibit 10：1980年以来最剧烈三个月动量因子上涨阶段的运行轨迹；历史样本显示动量通常短期延续后在随后数月回落。

Exhibit 11：1980年以来最剧烈三个月动量上涨阶段前后 S&P 500 的回报；指数接近高点时，之后几个月平均回报明显较弱。

Exhibit 12：1980年以来三个月动量上涨20%或以上之后的 S&P 500 回报；表格区分指数是否处于距高点5%以内，并列出1个月、3个月、6个月和12个月表现。

Exhibit 13：AI 基础设施股票和能源推动了 S&P 500 EPS 预期上修的大部分；剔除这两类后，2027年 EPS 预期年初至今基本持平。

Exhibit 14：S&P 500 各行业中正向 EPS 修正数量均超过负向修正；过去一个月的盈利修正广度在所有行业为正。

Exhibit 15：近期 EPS 修正最强的股票今年通常跑赢；盈利修正因子指数化回报显示强修正股票相对弱修正股票上行。

Exhibit 16：近期行业回报方向通常与 EPS 修正一致；多数2027年 EPS 预期上修的行业获得正回报，预期下修行业表现较弱。

Exhibit 17：近期 S&P 500 行业组回报与2027年 EPS 修正之间的差异；能源盈利上修强于股价回报，半导体和汽车股价表现强于修正幅度。

Exhibit 18：低敏感组合近期与动量因子的相关性很低；组合相对等权 S&P 500 的走势与多空动量组合并不同步。

Exhibit 19：低敏感组合；表格列出对 AI 和增长定价敏感度低、2026年和2027年 EPS 增速至少5%、且近期 EPS 预期上修的罗素1000股票。

Exhibit 20-2：Exhibit 20：低动量且近期 EPS 预期上修的股票；表格列出位于高盛动量因子空头端、且2026年和2027年 EPS 共识近三个月上修的股票。

Exhibit 21：截至2026年5月15日的 S&P 500 2026年一季度业绩结果；表格按行业展示已披露公司比例、盈利超预期和收入超预期情况。

Exhibit 22：高盛自上而下的 S&P 500 预测；图中给出指数价格、调整后 EPS 以及2026年底7600点目标。

Exhibit 23：高盛与共识对 S&P 500 盈利和回报的预测；高盛预计2026年 EPS 为309美元、2027年为342美元，低于自下而上共识。

Exhibit 24：截至2026年5月15日本周 S&P 500 涨跌幅最大的股票；表格列出前十名上涨和前十名下跌股票及估值、盈利增长指标。

Exhibit 25：年初至今资产回报与回报波动率比率；原油、能源、新兴市场、信息技术和纳斯达克100绝对回报靠前，原油和能源风险调整后回报也领先。

Exhibit 26：截至2026年5月15日的高盛美国股票投资者持仓情绪指标；指标为0.8，显示定位偏高但未明显超过紧张阈值。

Exhibit 27：近期共同基金和 ETF 资金流；过去12个月资金继续流入债券、货币市场和股票基金。

Exhibit 28：美国股票市场内部对经济增长的定价；等权周期股相对防御股走势与未来四季度美国实际 GDP 增长预期一同展示。

Exhibit 29：高盛与共识对美国实际 GDP 增长的预测；高盛预计2026年和2027年增长均为2.1%，接近共识。

Exhibit 30：市场对近期和长期利率前景的定价；图中展示2026年底联邦基金利率定价和10年期美国国债收益率，高盛预测10年期收益率将回落。

Exhibit 31：高盛金融条件指数；图中比较包含股票和剔除股票后的美国金融条件，指数上行代表金融条件收紧。

Exhibit 32：S&P 500 的52周市场宽度；指标显示指数相对成分股中位数更接近高点，市场宽度处于狭窄区间。

Exhibit 33：S&P 500 前十大成分股在市值和盈利中的集中度；前十大股票占市值约41%、占未来12个月盈利约34%。

Exhibit 34：S&P 500 已实现平均个股联动度；三个月平均联动度约0.15，显示个股走势同步性较低。

Exhibit 35：S&P 500 隐含波动率；图中比较指数整体与平均个股三个月期权隐含波动率。

Exhibit 36：高盛 IPO 晴雨表；指标升至151，高于历史平均，说明宏观环境更有利于新股发行活动。

Exhibit 37：美国股票共同基金相对基准的回报；表格显示不同风格基金年初至今回报及跑赢基准比例。

Exhibit 38：部分美国股票指数的已实现和共识 EPS 增长；图中比较 S&P 500、等权 S&P 500、纳斯达克100、中型股和小型股的2025至2027年盈利增速。

Exhibit 39：S&P 500 已实现和共识同比 EPS 增长；图中区分指数整体与中位数股票，并展示未来季度共识预测。

Exhibit 40：S&P 500 第二财年盈利修正广度；该指标与指数过去六个月回报共同展示，用于观察盈利修正和市场表现的关系。

Exhibit 41：美国股票指数市盈率相对历史水平；纳斯达克100、罗素2000、S&P 500、等权指数和中型股估值均与20年分布比较。

Exhibit 42：S&P 500 共识未来12个月市盈率；整体指数约21倍，等权指数约16倍，显示市值加权指数估值更高。

Exhibit 43：S&P 500 估值相对美国国债收益率；图中展示远期盈利收益率减实际10年期国债收益率以及高盛股权风险溢价。

Exhibit 44：行业和行业组回报；表格列出 S&P 500 行业权重、1周、1个月、3个月、过去12个月和年初至今回报。

Exhibit 45：S&P 500 各行业的盈利贡献和增长；表格比较高盛自上而下预测与自下而上共识的行业 EPS 贡献及增速。

Exhibit 46：S&P 500 各行业市盈率估值相对历史水平；表格显示绝对估值及相对指数估值在10年和30年历史中的分位。

Exhibit 47：高盛研究精选股票篮子的近期表现；表格列出主题、宏观、地域销售、基本面、现金用途和风险流动性等篮子的相对回报。

Exhibit 48：精选股票因子的指数化回报；动量、价值和成长等多空因子的走势显示动量近期明显强势。

Exhibit 49：股票因子估值相对历史水平；小盘相对大盘、低估值相对高估值、低波动、高股息、强资产负债表和动量等因子按10年和30年分位比较。

Exhibit 50：高盛宏观研究的资产预测；表格列出全球股票指数、10年期利率、信用利差、汇率和大宗商品的3个月、6个月和12个月预测。