2026-09-16 · 华源证券 · 公司/行业基本面

华源证券优质公司系列专题之海能技术增量篇之一：高端分析品类破局，液相色谱领衔打开国产替代价值重估窗口

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摘要

华源证券发布海能技术系列第三篇专题，聚焦液相色谱增量品类，认为其由产品培育迈向规模销售后有望打造第二增长曲线并推动价值重估。基本盘方面，2026年上半年公司实现营业收入1.59亿元、同比增长16.53%，扣非归母净利润1,069.16万元、同比增长776.57%，经营现金流净额1,290.99万元、同比增长191.11%；2025年有机元素分析、样品前处理、通用仪器三大系列合计收入约2.27亿元、占营收62.8%，为高端新品提供现金流、客户入口和工程化保障。核心增量液相色谱方面，悟空仪器2026H1收入同比增长42.11%至2,533.38万元，净亏损由626.62万元收窄至162.49万元，2025年下半年收入较上半年增长约77.6%、净亏损约11.6万元已临近盈亏平衡，报告认为2026年有望首次扭亏为盈。市场空间上，2025年全球色谱仪市场约106亿美元、预计2030年达135亿美元，液相色谱约占一半；2025年我国进口液相色谱仪10,165台、金额30.74亿元，替代空间大，但方法迁移、数据完整性等切换成本决定国产替代将沿应用层次渐进推进。估值层面，悟空仪器可结合一级市场交易估值，细胞膜色谱等高端品类可采用实物期权方法，报告未给出评级与目标价，建议持续关注。

主要观点

报告为海能技术系列第三篇，沿传统业务提供基础、高端品类打开空间、液相色谱率先验证、增量业务推动重估的主线，讨论液相色谱由产品培育迈向规模销售、实现利润贡献、打造第二增长曲线的潜力。

成熟业务构成经营基础：2026H1营业收入1.59亿元（+16.53%）、扣非归母净利润1,069.16万元（+776.57%）、经营现金流净额1,290.99万元（+191.11%）、研发费用2,385.98万元（占营收15.05%），表明成熟业务已形成支持新品持续投入的经营基础。

三大基本盘系列2025年合计收入约2.27亿元、占营业收入62.8%：有机元素分析收入1.13亿元（+9.32%，毛利率75.63%）、样品前处理7,086.15万元（+23.27%，毛利率61.24%）、通用仪器4,312.53万元（+21.38%，毛利率63.21%）。

交叉销售路径清晰：公司已服务齐鲁制药、哈药集团、白云山等药企，制药行业部分客户（含齐鲁制药）已产生液相色谱仪持续订单，宠物食品和第三方检测既有客户也开始采购悟空仪器高效液相色谱产品；国内20多个省份设有销售或服务网络。

液相色谱为核心增量：悟空仪器2025年收入4,948.66万元、净利润-638.19万元；2025年下半年收入约3,165.9万元、较上半年增长约77.6%、净亏损约11.6万元临近盈亏平衡；2026H1收入同比+42.11%至2,533.38万元、净亏损由626.62万元收窄至162.49万元，报告认为2026年有望首次扭亏为盈。

色谱光谱系列2025年收入9,517.81万元（+20.60%），毛利率同比提升4.12个百分点至58.55%；2026H1色谱光谱系列收入同比+50.57%至4,441.85万元。

其他增量品类形成梯队：GC-IMS子公司G.A.S. 2025年主营业务收入4,388.44万元、净利润176.38万元，已实现稳健收入和盈利；N70近红外光谱仪2025年9月发布并于年内实现销售；质谱板块以现金2,100万元投资安益谱、持股约3.85%；质谱仪、色谱仪、光谱仪2024年合计占全球分析仪器市场约32%。

液相色谱市场空间大：2025年全球色谱仪市场约106亿美元，预计2030年达135亿美元（图表14标注CAGR=5.2%）；2024年液相色谱仪占全球市场约一半；2025年我国进口液相色谱仪10,165台、进口金额30.74亿元、平均进口单价约30.24万元。

制药是最重要商业市场且装机后延展性强：2025年制药客户贡献Waters营业收入的59%（其他工业客户30%、学术及政府客户11%）；Waters仪器、化学耗材、服务收入分别为13.5亿、6.3亿、11.9亿美元，占比43%、20%、38%，增速5%、12%、7%；海能技术2025年原材料及耗材收入2,272.65万元（+22.50%）、维修服务及技术服务收入1,417.83万元，合计约占营收10.2%。

国产替代呈渐进格局：2025年国产品牌色谱仪中标600台/套、占数量33.52%，中标金额1.9亿元、仅占22.84%、平均单价31万元；外资中标1,187台/套、占66.31%，金额6.5亿元、占76.91%、平均单价57万元（图表27标注CR5=87%）；方法迁移、数据完整性、连续运行稳定性等软实力构成壁垒，替代预计沿教学科研、食品第三方检测向制药质控逐步渗透。

政策与标准改善国产进入条件：2025年版《中国药典》自2025年10月1日施行并细化高效液相色谱法技术要求；RB/T 238-2025《国产化检测仪器设备验证评价指南液相色谱仪》2026年1月1日实施；2026年1月1日起政府采购对符合本国产品标准的报价给予20%价格扣除后参与评审。

产品升级与估值框架：K2025 Pro的四元低压梯度输液泵、二极管阵列检测器、控温自动进样器和大体积柱温箱已研发结项并转产，超高效液相色谱仪仍处工程化样机研制阶段，网络版色谱工作站进入用户试用阶段；液相色谱业务可采用现有经营价值对标一级市场交易估值、高端品类（如细胞膜色谱产品）采用实物期权等创新估值方法。

论述逻辑

传统业务（2025年三大系列合计约2.27亿元、占营收62.8%，2026H1扣非净利+776.57%、经营现金流+191.11%）提供现金流、客户入口与全产业链制造及全国服务网络基础 → 依托制药、食品、第三方检测既有客户交叉销售，制药客户（齐鲁制药等）持续订单与宠物食品/第三方检测客户采购导入悟空仪器 → 液相色谱率先验证：悟空仪器2025H2收入环比+77.6%、亏损临近盈亏平衡，2026H1收入+42.11%、亏损收窄至162.49万元 → 市场端全球色谱仪2025年约106亿美元、2030年预计135亿美元，国内年进口10,165台、30.74亿元构成替代空间，但方法迁移与数据完整性等切换成本决定沿应用层次渐进渗透 → 产品端K2025系列升级、UHPLC工程化与网络版工作站试用，叠加药典新规、国产仪器评价体系和政府采购20%价格扣除改善进入条件 → 收入放量、产品升级、利润释放、耗材及服务延展，悟空仪器2026年有望首次扭亏为盈、成为第二增长曲线 → 估值上现有经营对标一级市场估值、高端品类视作实物期权，推动海能技术价值重估。