摩根士丹利：Arm Holdings plc：对智能体未来的信心增强

原标题：MS Arm Holdings plc Growing Confidence of an Agentic Future

摘要

报告认为Arm在智能体AI时代将扮演关键角色，其计算架构正从移动端向云端、边缘和终端设备扩展。Arm的授权模式受益于AI工作负载的多样化，预计2026财年授权收入将增长20%以上。报告维持对Arm的增持评级，目标价180美元，基于2027年预期每股收益的60倍市盈率。关键驱动因素包括v9架构渗透率提升、CSS订阅增长以及智能体AI带来的芯片设计需求。

主要观点

• Arm的架构正成为智能体AI计算的基础，覆盖从云到端的全场景。
• v9架构在服务器和移动端的渗透率持续提升，2026财年预计贡献版税收入增长的60%。
• CSS（计算子系统）订阅模式加速客户设计周期，已有超过10家客户签约。
• 智能体AI需要更高效的推理芯片，Arm的能效优势使其在边缘AI市场占据主导。
• 2026财年第一季度版税收入同比增长25%，达到5.2亿美元。
• 授权收入在2026财年预计增长22%，主要来自新客户和现有客户的架构升级。
• 报告预计2026财年总营收为42亿美元，同比增长18%。
• 非GAAP营业利润率预计为45%，高于2025财年的42%。
• 智能体AI的兴起将推动每设备芯片内容价值提升，Arm的授权费结构受益。
• 竞争对手RISC-V在短期内难以撼动Arm的生态优势，尤其在高端计算领域。

论述逻辑

报告从智能体AI的算力需求出发，指出Arm凭借低功耗、高性能的架构优势，在云端推理和终端设备中占据核心地位。通过分析v9架构的版税提升、CSS订阅的客户增长以及授权收入的加速，推导出Arm营收和利润率的持续改善。最后，基于2027年盈利预测给出目标价。

关键展望

• 2026财年第二季度版税收入预计环比增长5%-8%。
• 2027财年v9架构版税占比将超过50%。
• 智能体AI的普及可能使Arm在2028年前获得额外10亿美元版税收入。
• 风险包括客户自研芯片替代和RISC-V生态成熟。

推荐标的

• Arm Holdings plc (ARM)：增持评级，目标价180美元。理由：智能体AI驱动架构授权和版税双增长，CSS订阅打开新收入来源。

关键图表

图1. Arm年度损益表

图2. Arm季度损益表

图3. Arm年度资产负债表

图4. Arm估值矩阵与比率分析