高盛 中国重汽（3808.HK）财报回顾：电动重卡业务扭亏为盈推动利润率复苏；需求前景建设性；买入

摘要

高盛于8月31日发布中国重汽（3808.HK）1H26业绩回顾，维持买入评级与12个月目标价55.0港元（现价41.90港元，上行空间31.3%），估值基于15倍2026E/27E平均P/E。 1H26公司销量同比增长27%、跑赢行业的23%，国内与出口市场均保持第一；电动重卡上半年销售约2.5万辆、同比+140%，首次登顶电动重卡细分第一，并于6月实现单月盈亏平衡，管理层重申全年扭亏目标，意味着该分部下半年开始贡献利润。 上半年毛利率同比下滑1.2个百分点，主因电动重卡快速放量摊薄及中东冲突推高海运费，另录得5.77亿元人民币负汇兑影响。 经营上，公司2H26转向盈利优先、不再以低毛利冲国内份额，并有信心完成1255亿元人民币股权激励收入目标。

主要观点

• 1H26 中国重汽销量同比增长 27%，跑赢行业 23% 的增速，在国内与出口市场均保持第一。

• 电动化进展显著：电动重卡上半年销售约 2.5 万辆、同比 +140%，首次排名电动重卡细分市场第一。

• 电动重卡分部 6 月实现单月盈亏平衡（1H26 累计仍小幅亏损），管理层重申全年扭亏目标，意味着该分部下半年开始贡献利润。

• 1H26 毛利率同比下滑 1.2 个百分点，管理层归因于电动重卡快速放量摊薄整体利润率，以及中东冲突导致海运费上升。

• 出口不打价格战：1H26 隐含出口 ASP 同比约 -2%，但单台出口利润维持约 4 万元人民币、与 2025 年基本持平，依靠服务网络支撑溢价与单台盈利。

• 人民币升值快于预期，1H26 录得 5.77 亿元人民币负汇兑影响；管理层预计 2H26 升值斜率放缓，并通过结算货币多元化、远期结汇及与长期客户的灵活定价机制分担汇率压力。

• 出口需求：管理层预计 2026 年行业重卡出口达 40 万辆（2025 年约 34 万辆），创历史新高；2027 年出口量至少不低于 2026 年，潜在约 10% 同比增长。

• 经营策略转向：2H26 不再以低毛利冲国内份额，转向盈利优先并继续推动出口增长；管理层有信心完成全年 1255 亿元人民币股权激励收入目标且有上行空间，另目标海外后市场（配件与维保）收入未来 15 年达 10 亿美元。

• 投资逻辑与估值：中国重汽是中国最大重卡制造商，2025 年批发口径市占率 27%、出口量份额 45%，核心重卡业务占 2025 年收入 88%/营业利润 100%，且受益出口强势与 2027 年起国内重卡上行周期，并有望借电动化切入拉美、大洋洲乃至欧洲等低渗透海外市场；高盛按 15 倍 2026E/27E 平均 EPS 估值、维持买入。

• 主要下行风险：宏观活动弱于预期、重卡行业政策支持弱于预期、海外重卡需求（尤其新兴市场）走软、海外市场份额扩张慢于预期、汇率与原材料不利变动。

论述逻辑

• 起点：1H26 销量增长 27% 跑赢行业 23%、国内与出口双第一，但电动重卡快速放量摊薄利润率、中东冲突推高海运费、人民币升值带来 5.77 亿元负汇兑，毛利率同比 -1.2ppt。

• 边际改善：电动重卡 6 月实现单月盈亏平衡、管理层重申全年扭亏 → 该分部下半年开始贡献利润、利润率进入修复通道；同时出口单台利润维持约 4 万元、公司 2H26 转向盈利优先。

• 结论：基于上述判断微调盈利预测（2026E -4%、2027E–28E +1–2%），按 15 倍 2026E/27E 平均 P/E 维持 12 个月目标价 55.0 港元与买入评级（现价 41.90 港元、上行 31.3%）。

关键展望

• 电动重卡分部 2026 年全年实现盈亏平衡是关键验证点，扭亏后下半年开始贡献利润。

• 2027 年国五替换补贴预期落地，支撑国内零售销量接近 90 万辆、同比约 10% 增长。

• 2026 年行业重卡出口 40 万辆创历史新高，2027 年出口量至少不低于 2026 年、潜在约 10% 同比增长。

• 2H26 人民币升值斜率预计放缓，公司以结算货币多元化、远期结汇及灵活定价机制对冲汇率压力。

• 全年股权激励收入目标 1255 亿元人民币（有上行空间）；海外后市场收入目标未来 15 年达 10 亿美元。

• 12 个月目标价 HK$55.0、评级买入；下行风险包括宏观活动、重卡政策支持、海外需求（尤其新兴市场）、海外份额扩张及汇率与原材料的不利变动。

推荐标的

• 中国重汽（Sinotruk, 3808.HK）：买入，12 个月目标价 HK$55.00，报告价格 HK$41.90、上行空间 31.3%；估值基于 15 倍 2026E/27E 平均 P/E；高盛预测 2026E–28E EPS 为 3.09/3.62/3.94 元人民币，目标价自 2026 年 8 月 17 日起为 55.00 港元。

• 同一覆盖组内的其他覆盖公司（本报告未给出各自评级/目标价）：Bogian New Materials、CALB、CATL(A/H)、China Jushi（中国巨石）、EVE Energy（亿纬锂能）、Farasis Energy（孚能科技）、First Tractor(A/H)（一拖）、Gotion High-Tech（国轩高科）、Jiangsu Hengli Hydraulic（恒立液压）、Lonking（龙工）、Milkyway、NHU、REPT BATTERO（瑞浦兰钧）、Rianlon（利安隆）、Richful、Sany Heavy（三一重工）、Sinocera（国瓷材料）、Sinotruk（中国重汽）、Sunresin（蓝晓科技）、Wanhua Chemical（万华化学）、Weichai Power(A/H)（潍柴动力）、Zenergy、Zhejiang Dingli（浙江鼎力）。