高盛：停火风险逆转——跨资产表现基准化分析

原标题：GOAL KICKSTART: Ceasefire risk reversal - benchmarking cross-asset performance

摘要

霍尔木兹海峡两周停火前景引发上周强劲的风险逆转反弹。VIX大幅回落至战前水平，风险资产上涨，盈亏平衡通胀率下降。美国CPI因汽油价格月环比上涨21.2%（1967年以来最大）而上升0.87%。劳动力市场依然稳健，初请失业金人数小幅增加，续请人数降至近两年低点。能源冲击导致跨资产相关性上升，停火后油价暴跌触发广泛“风险偏好”转向，动量股和波动率卖出策略表现强劲。报告通过RAI主成分分析基准化资产表现，指出通胀挂钩债券、防御性股票和信用债在下跌中领先，贵金属和美元落后。未来市场关注冲突细节、增长、就业和通胀数据，以及两周后的央行政策回应。

主要观点

• 霍尔木兹海峡停火前景引发风险逆转反弹，VIX大幅回落至战前水平（Exhibit 1）。
• 美国CPI因汽油价格月环比上涨21.2%而上升0.87%，为1967年以来最大涨幅。
• 劳动力市场稳健：初请失业金人数增加1.6万，续请人数降至近两年低点。
• 能源冲击导致跨资产相关性上升，仅能源相关资产和美元例外。
• 停火后油价暴跌，触发广泛“风险偏好”转向，动量股和波动率卖出策略表现强劲（Exhibit 2）。
• 通过RAI主成分分析基准化，通胀挂钩债券（TIPS、通胀挂钩债）、防御性股票（基础设施、公用事业）和信用债（IG、EM）在下跌中领先，贵金属和美元落后（Exhibit 3）。
• 中东战争持续不确定性及霍尔木兹海峡石油流动中断可能使能源价格短期维持高位。
• 在欧洲和英国，通胀贡献是停火前后前端收益率的主要驱动因素（Exhibit 4）。
• 高盛商品团队指出，若停火不成立且海峡重新开放推迟一个月，布伦特油价在2026年Q4可能达到100美元/桶；若产量损失达200万桶/天，严重不利情景下可达115美元/桶。
• 增长定价与宏观惊喜密切相关，欧洲宏观惊喜因能源依赖而特别负面（Exhibit 5）。
• 高盛经济学家估计，天然气价格每上涨10%，核心通胀上升1-5个基点，欧洲影响更显著。
• 自中东战争以来，资产配置保持防御性（低配股票/超配现金3个月）。建议增加多资产组合对增长和通胀风险的稳健性。
• 为降低久期和增长风险，推荐长期股息（作为股票替代）或风险逆转（如2027年85%看跌期权）。
• 在增长恐慌且无政策干预情景下，中国股票看跌期权、利率接收方（欧元、美元）和长期债券看涨期权（IEF、TLT）是最具吸引力的对冲工具（Exhibit 6）。
• 波动率重置后，选择性股指看涨期权在局势缓和情景下最佳。

论述逻辑

霍尔木兹海峡停火前景 → VIX大幅回落至战前水平 → 风险资产反弹，油价暴跌 → 跨资产相关性下降，动量股和波动率卖出策略受益 → 但能源价格短期仍可能高位，因不确定性持续 → 通胀和增长数据成为焦点，欧洲宏观惊喜因能源依赖而负面 → 央行政策回应待定 → 建议保持防御性配置，增加组合稳健性，利用股息和期权对冲增长与通胀风险。

关键展望

• 市场将关注冲突细节、增长、就业和通胀数据，以及两周后的央行政策回应。
• 若停火不成立且霍尔木兹海峡重新开放推迟一个月，布伦特油价2026年Q4可能达100美元/桶；严重不利情景下（产量损失200万桶/天）可达115美元/桶。
• 天然气价格每上涨10%，核心通胀上升1-5个基点，欧洲影响更显著。
• 增长定价与宏观惊喜的关联在未来几周可能持续。
• 报告未明确给出具体时间窗口或目标价。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Exhibit 1: VIX dropped sharply to pre-war levels following Iran ceasefire

Exhibit 2: Energy-sensitive assets and Dollar lagged after the relief rally, while risky assets, cyclicals and metals recovered

Exhibit 3: Actual minus RAI PCs beta-implied return since MSCI World peak and trough

Exhibit 4: Inflation pricing was the main driver through the trough and relief in Europe

Exhibit 5: Growth pricing has been closely liked to macro surprises

Exhibit 6: Assets with largest move implied by PCs/1m 25-delta implied volatility (inverted for puts). *=ATM vol.