医药行业：双多抗风起，大分子CDMO迎重要增量

摘要

中邮证券医药行业深度报告给予“优于大市”评级，核心结论是双多抗作为高景气、高增速、高外包率赛道，下游景气正传导至CMC生产端，为大分子CDMO带来重要订单增量。 全球双/多抗在研项目已超1500款、19款药物获批上市，适应症约74%集中于肿瘤；报告图表预测2030年全球双抗市场将超千亿美金（2030E标注约1103亿美元），2025年披露BD交易总金额冲高至293.23亿美元、创历史新高。 双多抗开发难度较单抗指数级上升——错配副产物多、滴度普遍3-5g/L、未优化纯化收率可能仅35.7%——高复杂度推高药企外包意愿，据富士预测2022-2030年双抗复合增速达26%、体量与增速与ADC赛道接近。 报告提出产能逻辑重塑：定点整合细胞株与强化灌流工艺使单位体积产量达传统工艺数倍乃至十余倍，药明生物WuXia™ TrueSite应用于双抗后细胞池阶段平均表达量达6.5 g/L、WuXiUP™可将产效提升12-15倍，测算峰值销售100亿美元的PD-(L)1双抗年需约1500kg抗体、所需产能仅4.8kL。 LONZA、三星生物、富士胶片生物、药明生物四家头部CDMO均已构建平台化技术体系，其中药明生物截至2026年4月已有211个双多抗项目订单、含3个商业化项目，并通过研究服务合作与细胞株授权锁定里程碑付款与销售分成，是报告最强调的直接受益标的（未给出个股评级与目标价）。

主要观点

• 双/多特异性抗体是高景气、高增速、高外包率的重要CDMO赛道：全球在研项目已超1500款、19款药物获批上市，下游高景气正逐步传导至CMC生产端，为大分子CDMO带来订单增量

• 管线以早期临床为主且适应症集中：I期196款、I/II期92款、II期59款、III期仅27款；肿瘤适应症约占74%、免疫约11%、感染和眼科各约3%（数据截至2025年5月31日）

• 已上市品种快速放量、空间大：报告图表预测2030年全球双抗市场将超千亿美金，图中2030E标注约1103亿美元

• BD交易进入爆发期：25-26年多笔超10亿美元交易集中落地，2025年披露交易总金额冲高至293.23亿美元创历史新高，首付款规模同步抬升；中国license-out以双抗为主，热门靶点集中于PD-1/VEGF及CD3为核心的TCE赛道

• 代表性授权交易规模巨大：GSK以4000万美元首付款+最高14.6亿美元里程碑获得药明生物平台至多四款TCE双抗/多抗全球独家权利；默沙东以总额13亿美元（7亿美元首付款+最高6亿美元里程碑）收购同润生物CD3xCD19双抗CN201；Genmab与艾伯维交易含7.5亿美元预付款及最高31.5亿美元里程碑

• 外包市场逻辑：双抗机制复杂、管线快速扩容，推高药企生产端外包意愿；据富士预测2022-2030年双抗（BiAb）复合增速达26%，体量、增长弹性与高景气的ADC赛道高度接近，头部CDMO更能享受赛道外包红利

• 细胞株升级重塑产能：药明生物WuXia™ TrueSite定点整合平台将传统随机整合需筛选的3,000+个克隆减少到30个，应用于双抗后细胞池阶段平均表达量达6.5 g/L（范围5.8–7.9 g/L），较传统平台约4 g/L的水平实现约3倍提升

• 生产工艺迭代打开产能天花板：强化补料分批每批可达10–25 g/L（传统补料分批5-8g/L），灌流工艺最高可提升15倍、每日产量可达3 g/L；富士测算500L灌流生产40天相当于传统分批>190天；药明生物WuXiUP可将产效提升12-15倍，WuXiUI超强化补料分批使双抗分子产量提升约4倍（400%）、某双抗14天内实现高达25克/升产量

• 小体积也可承接大单品：药明生物50L连续生产产能即可供应临床III期实验样品；据BioProcess International约80%此类药品年需求量在500公斤以下；测算峰值销售100亿美元的PD-(L)1双抗年需约1500kg抗体，按TrueSite+WuXiUP参数（滴度2g/L/day、全年工作330天、下游收率50%）所需产能仅4.8kL

• 药明生物已构建坚实双多抗订单漏斗：截至2026年4月已有211个双多抗项目订单，其中近20个处于研究服务合作中（未来可收取潜在里程碑付款和销售提成）、3个商业化项目均为高潜力资产；截至2026年4月30日，2026年预计执行3个PPQ

论述逻辑

• 起点：双多抗可结合两个或更多靶点，治疗潜力大于单抗，经ScFv、KiH、共同轻链、CrossMab等平台技术突破后在肿瘤和免疫领域快速渗透，形成空间大、增速快、景气度高的赛道

• 景气验证：管线超1500款、19款获批上市并快速放量，2030年市场预计超千亿美金；2025年BD披露交易金额293.23亿美元创历史新高，海外药企对双多抗创新资产的授权引进意愿持续增强

• 传导机制：双多抗高复杂度推高药企对外包研发服务的依赖度，且双抗增速（2022-2030年复合增速26%）与ADC相当，下游高景气逐步传导至CMC生产端，为具备大分子一体化服务能力的头部CDMO打开业务增量空间

• 壁垒判断：双抗各环节（分子设计、细胞株、上下游工艺、分析、制剂）难度较单抗指数级上升，要求深厚平台技术积累与定制化工艺开发能力，双多抗know-how成为重要竞争壁垒，头部企业占优

• 产能重估：传统以生产体积衡量产能的思路被颠覆——定点整合细胞株与强化灌流、超强化补料工艺使单位体积产量达传统工艺数倍乃至十余倍，生产体积影响边际减弱，细胞株能力与强化工艺能力成为双多抗“产能”的重要参考指标

• 结论落地：先进细胞株+工艺下数千升级别反应器即可生产峰值销售百亿美元的重磅产品，产能大小不再构成CDMO服务能力的限制；头部CDMO通过研究服务合作与细胞株授权优化盈利模型，药明生物以211个双多抗订单构建漏斗并已推进至商业化阶段，支撑行业“优于大市”评级

关键展望

• 行业投资评级为“优于大市”（报告发布于2026年8月14日），报告未给出个股评级或目标价

• 未来验证点：药明生物211个双多抗订单构建的漏斗“有望持续向后期转化”，近20个研究服务合作项目未来可收取潜在里程碑付款和销售提成；截至2026年4月30日，2026年预计执行3个PPQ

• 中期空间预测：图表7预测2030年全球双抗市场将超千亿美金（2030E约1103亿美元）；富士预测2022-2030年双抗复合增速26%

• 产业进展观察点：富士生物MaruX™ 500L一次性灌流生产设施即将进入GMP生产阶段；25-26年是双抗交易爆发期，BD热度有望延续

推荐标的

• 行业评级：医药行业（大分子CDMO/双多抗赛道）投资评级为“优于大市”；报告未给出个股评级或目标价

• 药明生物（报告重点分析的核心受益标的，未给个股评级）：具备双多抗从分子设计到商业化生产的全链条服务能力（WuXia™ TrueSite、WuXiUP™、WuXiUI™、WuXiBody®等平台），截至2026年4月在手双多抗项目订单211个、含3个商业化项目，通过研究服务合作和细胞株授权锁定里程碑付款与销售分成，大幅改善盈利模型

• 海外头部CDMO（产业对标，未给评级）：LONZA（bYlok®、GS Xceed®、N-1灌流/HID工艺）、三星生物（S-DUAL™、S-CHOice®）、富士胶片生物（Apollo™ X、MaruX™）均在分子结构设计、细胞株和生产工艺环节构建平台化技术体系