瑞银：中国建筑与基础材料：春节后复工缓慢，动能正积聚至3月下旬

原标题：Geography: Overall resumption slowed in Week 2, with Southern China outpacing the

摘要

瑞银与建筑数据供应商100NJZ联合评估春节后复工进展。第2周整体复工率环比放缓，南方领先北方；基建略优于地产，但差距不大。项目总量下降，住宅项目因民营开发商退出而大幅收缩。上市公司复工表现优于非上市同行。专家预计第3-4周复工将加速，部分材料供应商对3月中下旬乐观，计划3月9-10日提价。水泥价格年初至今同比下跌13%，吨价约降50元，利润率同比压缩26%；钢铁（螺纹钢）因减产和低库存表现相对坚挺。估值方面，瑞银对建筑板块保持选择性，偏好区域受益标的和多元化建材企业（如中国建材），而非纯水泥生产商。

主要观点

• 第2周整体复工率环比放缓，南方领先北方；基建略优于地产，但差距不大。
• 项目总量下降，住宅项目因民营开发商退出而大幅收缩。
• 上市公司复工表现优于非上市同行。
• 专家预计第3-4周复工将加速，部分材料供应商对3月中下旬乐观，计划3月9-10日提价。
• 华北地区建筑复工预计在“两会”后启动。
• 复工率和资金到位率同比持平，分别为23.5%和35.5%，显示减速。
• 东部和西南地区复工最强；北部和中部因监管和资金压力放缓；东北和新疆因低温滞后。
• 城市更新和“两大”项目（铁路和水利）引领复苏；地产中，社会住房和安置房动能最强。
• 债务重组对东部和南部地区最有利；政府主导的地产项目、新基建、新能源和市政项目继续获得优先资金支持。
• 水泥价格年初至今同比下跌13%（约50元/吨），利润率同比压缩26%。
• 钢铁（螺纹钢）利润率基本稳定，得益于4Q25以来的减产和低库存。

论述逻辑

瑞银通过100NJZ的复工数据（图1-2）和商品价格趋势（图3-8）分析：复工率放缓导致水泥需求疲弱，价格下跌，利润率压缩；而钢铁因减产和低库存表现相对坚挺。区域上，南方和东部因债务重组和资金支持领先；行业上，政府主导项目（基建、城市更新）优于地产。由此推导出投资建议：选择性配置，偏好区域受益标的和多元化建材企业。

关键展望

• 第3-4周复工预计加速，部分材料供应商计划3月9-10日提价。
• 华北地区复工预计在“两会”后启动。
• 近端展望具有挑战性，部分省份可能放松错峰生产。
• 供给控制仍是2026年盈利能力的关键驱动因素。

推荐标的

• 中国建材（CNBM）：瑞银给出基于P/BV的目标价，认为其作为多元化建材企业，跨周期盈利韧性更强，优于纯水泥生产商。

关键图表

Figure 1: Sample for the projects

Figure 2: Construction resumption rate flat at 24%

Figure 3: China cement inventory +4% YoY YTD26

Figure 4: China cement price -13% YoY YTD26

Figure 5: China cement margin proxy -26% YoY YTD26

Figure 6: China rebar margin proxy - 4% YoY YTD26

Figure 7: China rebar production - 3% YoY YTD26

Figure 8: China rebar inventory - 14% YoY YTD26