2026-09-14 · 华源证券 · 宏观策略

华源证券宏观周报：加息预期主导市场

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摘要

华源证券宏观周报认为，本周海外市场由能源冲击与加息预期主导：美军打击五艘伊朗油轮、胡塞武装占领红海哈尼什群岛令霍尔木兹海峡通行受阻担忧急剧升温，布伦特原油全周累计上涨8.96%、一度突破109美元后回落至104美元附近；叠加8月非农新增16.2万人（接近市场预期三倍）、PPI同比+5.4%、8月CPI环比+0.4%创今年6月以来新高，Fed加息25BP概率迅速升至80%以上，10年期美债收益率全周上行18个基点至4.96%附近、盘中一度逼近5%创近三年新高，标普500、道琼斯、纳斯达克全周分别下跌0.8%、1.6%和0.7%。但周五CPI强化加息预期当日标普500和纳斯达克明显反弹，报告认为当前美股并非一加息就下跌，而是AI盈利增长与加息之间的博弈，Oracle等企业业绩继续显示AI相关需求较强。展望下周FOMC，即使兑现25BP加息本身可能未必构成新利空，关键是沃什如何判断能源冲击持续时间与后续加息路径；若市场定价开启连续紧缩周期，长端美债破5%、美元走强与全球风险资产估值下降压力都可能上升。国内方面，8月出口同比+25%（高于7月23.9%）、进口+28.2%、单月贸易顺差1190.9亿美元，CPI同比+0.8%、PPI同比+3.8%，但出口高增由高新技术产品+56.9%、机电产品+32.8%（集成电路+129.8%）等技术密集型主导，PPI改善相当一部分来自国际能源和上游原材料成本冲击而非终端需求，1—7月固定资产投资-6.7%、房地产开发投资-19.2%、民间投资-9.4%，内需恢复仍明显滞后于外需。市场判断上，报告预计9月下旬核心交易逻辑大概率是高利率与盈利能力的博弈，建议关注AI硬件（CPO/PCB/MLCC/存储、半导体设备、材料）、储能、CXO、创新药等，以及资源品和上游周期但警惕高油价挤压中下游利润，风险包括美国通胀及加息超预期、美债利率上行、地缘冲突及油价上涨、国内需求及企业盈利修复不及预期。

主要观点

美股三大指数全周集体收跌：标普500、道琼斯、纳斯达克分别下跌0.8%、1.6%、0.7%；伦敦金-0.66%至4386.25美元/盎司；10年期美债收益率全周累计上行18个基点至4.96%附近，盘中一度逼近5%创近三年新高。

地缘冲突推升油价：美军打击五艘伊朗油轮、胡塞武装占领红海哈尼什群岛，霍尔木兹海峡通行受阻担忧急剧升温，布伦特原油全周累计上涨8.96%，一度突破109美元后回落至104美元附近。

非农与通胀数据有力支撑利率上行：8月非农新增16.2万人接近市场预期三倍，但增量主要来自休闲酒店业和公立教育的暑期季节性反弹，信息业和金融活动就业仍在收缩；PPI同比+5.4%高于预期；8月CPI同比3.4%、环比0.4%创今年6月以来新高，核心CPI环比回升0.07pp至0.29%（预期0.2%），市场已很难继续交易通胀自然回落，Fed加息25BP概率迅速升至80%以上。

美股并非一加息就下跌：周五CPI强化加息预期但标普500和纳斯达克明显反弹，一方面来自油价高位回落，另一方面科技企业盈利尤其AI产业链在对冲利率上行压力，Oracle等企业业绩继续显示AI相关需求较强，当前美股是AI盈利增长与加息之间的博弈。

下周FOMC即使兑现25BP加息，本身可能未必构成新利空，真正重要的是沃什如何判断能源冲击持续时间及后续加息路径；若市场开始定价开启连续紧缩周期，长端美债收益率突破5%、美元走强和全球风险资产估值下降的压力都可能进一步上升。

国内8月进出口和物价表面明显走强：出口同比+25%（高于7月的23.9%）、进口同比+28.2%、单月贸易顺差1190.9亿美元；CPI同比+0.8%（环比+0.4%）、PPI同比+3.8%（环比+0.4%）。

出口高增结构性特征明显：8月高新技术产品出口同比+56.9%、机电产品+32.8%（其中集成电路+129.8%），显著高于整体出口+25.0%，技术密集型继续主导，本质上反映中国制造业在全球资本开支链条中的份额提升，或不是全球总需求普遍繁荣。

内需恢复仍明显滞后于外需：1—7月固定资产投资同比-6.7%、房地产开发投资-19.2%、民间投资-9.4%，当前经济结构更接近制造业供给能力强、出口强，但地产和传统投资拖累仍在的组合。

PPI改善相当一部分来自成本冲击而非终端需求：8月生产资料价格同比+5.0%，其中采掘工业+17.8%、原材料工业+6.7%、加工工业+3.1%；CPI中食品-1.4%、猪肉-11.8%、居住-0.3%、核心CPI+1%，终端消费价格仍温和；若该状态持续，PPI上升未必全部转化为企业利润改善，反而可能对部分中下游制造业形成利润率挤压。

市场判断：预计9月下旬核心交易逻辑大概率是高利率与盈利能力的博弈，继续关注AI硬件（CPO/PCB/MLCC/存储、半导体设备、材料）、储能、CXO、创新药等，关注资源品和上游周期但警惕高油价对中下游利润的挤压，其他方向关注个股投资机会。

高频数据显示基建制造业原料价格大多下行、消费分化：铁水日均产量236.23万吨、周环比减少0.65万吨、同比-1.8%，钢价下行（螺纹钢环比-1.2%）；水泥价格249元/吨环比-0.2%；秦港Q5500煤价982元/吨周环比+20元/吨、六大发电集团库存1414万吨环比-1万吨；猪肉批发价16.20元/公斤环比-0.9%、蔬菜+0.4%；电影票房环比-36.2%。

高频数据显示进出口运价分化：BDI指数环比-3.3%、CDFI指数环比+0.8%，集装箱运价小幅上涨，SCFI指数环比+2.0%、CCFI环比+1.4%。

论述逻辑

海外链条：美军打击伊朗油轮、胡塞武装占领哈尼什群岛 → 霍尔木兹海峡通行受阻担忧急剧升温 → 布伦特原油全周+8.96%、能源价格持续高位 → 8月非农新增16.2万人（近预期三倍）+PPI同比+5.4%+CPI环比0.4%创今年6月以来新高 → 市场难以继续交易通胀自然回落 → Fed加息25BP概率升至80%以上、10年期美债逼近5%、美股三大指数全周收跌 → 但AI业绩（Oracle等）对冲利率压力，周五美股明显反弹 → 结论：美股进入AI盈利增长与加息之间的博弈，下周FOMC关键在沃什对能源冲击持续时间和加息路径的判断，若定价开启连续紧缩周期，则长端美债破5%、美元走强、全球风险资产估值承压。

国内链条：8月出口+25%（高新技术产品+56.9%、机电+32.8%、集成电路+129.8%）→ 反映全球AI资本开支周期扩张下中国制造业份额提升，而非全球总需求普遍繁荣 → 1—7月固定资产投资-6.7%、地产开发投资-19.2%、民间投资-9.4% → 内需恢复滞后于外需 → 8月PPI+3.8%中采掘+17.8%、原材料+6.7%，而CPI食品-1.4%、猪肉-11.8% → 涨价集中于成本端、终端消费温和 → PPI上升未必全部转化为企业利润改善、或挤压中下游利润率 → 配置上关注AI产业链与上游资源品，同时警惕高油价对中下游的挤压。