瑞银：诺德投资：电池箔触底回升，上调至中性

原标题：Nuode Investment: Battery foil bottoming out; upgrade to Neutral

摘要

瑞银将诺德投资（600110.SS）评级从卖出上调至中性，目标价从3.90元大幅上调156%至10.00元。报告认为电池箔行业基本面正在触底，受电池需求复苏和产能扩张有限支撑。瑞银预计2026-27年全球电池箔需求增长28%/24%，而供给增长仅9%/20%，推动行业利用率从2025年的约80%升至2027年的90%以上。诺德自身利用率预计从2025年的55%恢复至2026年的75%，吨净利润从亏损转为3400元/吨。瑞银上调2026-27年盈利预测129-213%，但认为AI相关产品对2026年盈利贡献有限（不足10%），当前估值合理。公司股价自2025年6月以来已上涨约150%，主要受固态电池和AI/PCB主题驱动。

主要观点

• 瑞银将诺德评级从卖出上调至中性，目标价从3.90元升至10.00元，基于基本面改善和风险回报更平衡。
• 电池箔行业利用率预计从2025年的约80%升至2027年的90%以上，受需求增长和供给受限推动。
• 诺德自身利用率预计从2025年的55%恢复至2026年的75%，吨净利润从亏损转为3400元/吨。
• 瑞银上调2026-27年盈利预测129-213%，主要因销量假设上调47-55%和吨毛利假设上调22-25%。
• 公司当前交易于2.7倍2026年市净率，历史平均为2.5倍，瑞银认为估值合理。
• 自2025年6月以来股价上涨约150%，受固态电池和AI/PCB主题驱动，但瑞银认为市场对AI/SSB短期潜力过于乐观。
• AI相关产品2026年盈利贡献有限，预计RTF/HVLP合计出货约2000吨（不足总出货2%），盈利贡献低于10%。
• 公司主要供应RTF箔用于AI应用，HVLP产品仍在客户验证和研发阶段，落后于国内领先企业。
• 诺德2025年PCB箔出货约占铜箔总出货10%，传统HTE箔占80%以上。
• 瑞银预计2026-27年全球电池箔需求增长28%/24%，供给增长9%/20%，行业供需格局改善。
• 诺德主要客户包括CATL、ATL、BYD、CALB、国轩高科、亿纬锂能、孚能科技以及LGES、松下、SKI等海外电池厂。
• 公司2026年市净率2.7倍，基于2026-27年ROE 6.5%的目标市净率3.0倍，隐含42倍2027年市盈率。

论述逻辑

2022-24年下行周期中诺德面临利用率和价格持续压力，但电池箔行业供需正在改善：2026-27年全球需求增速（28%/24%）远超供给增速（9%/20%），推动利用率从约80%升至90%以上。同时，部分现有产线转向PCB箔，以及全球储能系统加速安装，进一步收紧供给。诺德自身利用率将从55%恢复至75%，加工费回升带动吨利润转正。尽管AI/PCB主题推升股价，但公司AI相关产品出货量极小（2026年预计不足总出货2%），盈利贡献有限，而市场对传统铜箔周期复苏带来的盈利回升过于悲观。因此，当前估值（2.7倍市净率）与历史均值（2.5倍）接近，瑞银认为合理，上调至中性。

关键展望

• 2026-27年电池箔行业利用率升至90%以上，诺德利用率升至75-80%。
• 2026年AI相关产品（RTF/HVLP）出货约2000吨，盈利贡献低于10%；2027年可能上行。
• 加工费自2025年中以来已上涨1500-2000元/吨（4.5um/6um），预计继续恢复。
• 诺德HVLP1-2产品仍在客户验证，HVLP3处于研发阶段。
• 风险：AI/SSB主题预期过高，传统铜箔周期复苏不及预期。

推荐标的

• 诺德投资（600110.SS）：评级上调至中性，目标价10.00元（前值3.90元），基于3.0倍2026年市净率（前值1.2倍），对应2026-27年ROE 6.5%（前值2.5%）。当前价9.63元（2026年4月7日）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。