2026-07-20 · Goldman Sachs · 宏观策略

高盛：中国二季度消费环比放缓，储蓄仍偏高

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原标题：China Consumer Dashboard: 2026Q2: Consumption momentum softened sequentially

摘要

高盛的中国消费仪表盘显示，2026年二季度居民收入和消费的同比增速均略有改善，但经季调后的消费环比年化增速由一季度的4.5%放缓至4.0%，主要受食品支出走弱拖累，教育文化娱乐支出较强。零售销售同比增速由一季度的2.4%大幅降至0.2%，既受高基数也受天气影响。就业市场混合但总体稳定，城镇调查失业率降至5.1%，工资追踪指标升至4.7%。居民储蓄率升至32.6%、超额存款约61万亿元，资产约730万亿元企稳且杠杆自2024年中以来下降。消费信心官方指标略弱但高频调查改善，十五五扩内需规划以中长期供给侧措施为主，短期对疲弱收入预期和房地产财富效应的支持有限。

主要观点

二季度居民人均可支配收入名义同比增长5.6%，高于一季度4.9%，但经季调环比年化增速从5.4%略降至5.2%。人均名义消费同比由3.6%升至3.8%，经季调环比年化增速却由4.5%降至4.0%，显示同比改善并未转化为更强的边际动能。

消费放缓主要来自食品支出走弱，教育、文化和娱乐消费增长则更强。零售销售二季度同比仅增0.2%，低于一季度2.4%，部分因为基数较高和不利天气；以旧换新计划对家电、汽车和通信设备的带动也出现品类分化。

劳动市场指标总体稳定但并不一致。城镇调查失业率经季调后从3月5.3%降至6月5.1%，PMI就业分项加权平均也较一季度上升，但仍低于历史均值，失业保险支出和不同调查提示就业压力并未完全消失。

工资信号分化：官方工资性收入增速从一季度4.2%升至二季度5.2%，长江商学院调查的劳动力成本分项亦指向更快增长；但农民工月均收入增速由3.2%降至3.0%，高盛修订后的城市工资追踪指标为4.7%，高于一季度4.3%。

市场情绪对就业仍偏悲观。境内投资者担心人工智能替代岗位，即使官方与高频就业指标改善，岗位质量、工作时长、新增就业及农民工收入的分化仍限制家庭对未来收入的信心。

居民储蓄率经季调后由一季度32.3%升至二季度32.6%，略高于疫情前趋势。高盛估计居民银行存款相对疫情前趋势的超额部分增至61万亿元，四季度累计存款增长虽由GDP的10.0%降至8.8%，但预防性储蓄仍高。

家庭资产负债表的结构在房地产下行中变化。总资产近几个季度稳定在约730万亿元，资产增长从住房转向金融资产；负债端自2024年中以来缓慢去杠杆，主要由按揭贷款余额和短期消费贷款下降推动。

官方国家统计局消费者信心指数在4—5月小幅回落，但Morning Consult日度调查显示二季度相对一季度的信心改善且覆盖多数年龄和收入群体。两类调查样本差异意味着高频改善不能简单替代更广泛家庭的谨慎情绪。

国务院7月批准十五五扩大消费规划，凸显消费的中期政策优先级。高盛认为措施主要是中长期、供给侧导向，在劳动市场、收入预期和房地产负财富效应仍弱时，对短期消费提振有限。

人口和资本市场也影响消费前景。2026年一季度结婚登记数下降，可能影响住房、耐用品与服务消费；境内股市科技指数表现相对突出，但资产价格改善是否能广泛转化为消费，仍取决于居民持股覆盖和风险偏好。

论述逻辑

居民收入同比改善但消费环比放缓 → 食品、耐用品与零售销售疲弱拖累边际需求 → 失业率下降、工资追踪改善但岗位与收入指标分化 → 居民提高储蓄、超额存款维持高位并继续去杠杆 → 资产从房产转向金融资产、信心调查出现分歧 → 中长期扩消费政策难以立即修复收入预期和房地产财富效应 → 消费复苏仍需就业、工资、资产价格与信心同步改善。