瑞银：德银 中国银行板块7月社融：债券融资对冲信贷需求疲软

摘要

德意志银行研报指出，2026年7月中国社融增量1.4万亿元人民币，强于市场预期的约1.1万亿元，也高于去年7月的1.1万亿元，但较6月的3.4万亿元环比减速，增量主要由政府债与企业债发行提速贡献。 同期新增人民币贷款净收缩3,400亿元，为有记录以来最大收缩，贷款存量同比增速降至5.1%的历史新低，而社融存量增速稳定在7.4%。 结构上，政府债券发行1.3万亿元是社融回升的最大单一贡献项，企业债券4,540亿元、股权融资1,130亿元（受AI科技公司上市潮提振），而企业贷款收缩1,300亿元、居民贷款下降4,600亿元，显示信贷需求全面走弱并向直接融资迁移。 存款端仅新增300亿元，非银存款大增1.1万亿元，存款向理财迁移仍在持续；M2增速降至7.7%，M1持平于4.0%。 报告认为贷款需求疲弱将在2026年下半年压制银行资产负债表扩张、资产收益率与净息差（NIM），但会被存款迁移带来的负债成本改善以及大型科技企业IPO对银行AIC和子公司投资收入的支撑所对冲。

主要观点

• 7月社融增量1.4万亿元，强于市场预期的约1.1万亿元，也高于去年7月的1.1万亿元，但较6月的3.4万亿元环比减速，主因政府与企业债券发行提速。

• 7月新增人民币贷款净收缩3,400亿元，较去年7月500亿元的降幅进一步走弱，并较6月1.6万亿元的增量明显减速；这是有记录以来最大的单月收缩。

• 社融存量同比增速稳定在7.4%，而人民币贷款增速由6月的5.2%进一步放缓至5.1%的历史新低，结构持续显示信贷需求疲弱与向直接融资转型。

• 政府债券发行7月增至1.3万亿元（6月7,680亿元、去年7月1.2万亿元），是社融回升的最大单一贡献项，显示财政支持开始加速以稳增长。

• 企业债券发行7月达4,540亿元，高于去年同期的2,750亿元和6月的4,010亿元；企业在利用低利率债券融资，这是企业贷款需求疲弱的部分原因。

• 股权融资保持强劲势头，7月达1,130亿元，受AI科技公司上市潮的提振。

• 企业贷款7月收缩1,300亿元（6月为增加1.5万亿元），其中中长期贷款-2,300亿元、短期融资-2,500亿元，仅票据融资+3,760亿元部分对冲；按央行更宽口径（贷款+债券+股权），企业广义融资7月实际增加4,360亿元，高于去年7月的3,850亿元。

• 居民贷款重回收缩，7月下降4,600亿元（6月曾短暂回升增加2,650亿元），反映按揭与消费持续疲软、居民去杠杆延续，且零售贷款段信用风险尚未见底。

• 7月新增存款仅300亿元，较6月的2万亿元和去年7月的5,000亿元大幅减速；居民储蓄-6,300亿元、企业储蓄-1.6万亿元，而非银金融机构存款+1.1万亿元，显示存款向理财迁移持续，将继续降低资金成本并支撑银行手续费收入；财政存款+9,790亿元，主因季节性税收。

• 央行在2026年货币政策报告中淡化单看贷款的视角，转向涵盖贷款、直接债券发行与股权融资的综合融资框架。

• 报告认为贷款需求疲弱的趋势可能在2026年下半年压制银行资产负债表扩张、资产收益率与净息差（NIM），但将被存款向非银迁移带来的负债成本改善对冲；大型科技公司IPO也可能支撑银行AIC及子公司的投资收入。选股上偏好对公业务强健的银行，继续首选CCB-H与BOC-H。

论述逻辑

• 起点是7月数据背离：社融1.4万亿元超预期而新增贷款-3,400亿元创纪录收缩，两者背离指向信贷需求疲弱、融资结构向直接融资迁移（政府债1.3万亿元为最大贡献项、企业债4,540亿元、股权融资1,130亿元）。

• 传导到银行基本面：贷款增速降至5.1%新低且企业与居民端双弱（企业-1,300亿元、居民-4,600亿元），推演为2026下半年银行资产负债表扩张、资产收益率与NIM承压。

• 再引入对冲变量：存款持续迁移至非银/理财（非银存款+1.1万亿元）压低负债成本并支撑手续费收入，叠加大型科技公司IPO对银行AIC及子公司投资收入的支撑，部分抵消资产端压力。

• 最终落到选股结论：在弱信贷、强债券融资的环境下，偏好对公业务强健的银行，继续首选建设银行H（CCB-H）与中国银行H（BOC-H）。

关键展望

• 2026年下半年：贷款需求疲弱趋势料持续压制银行资产负债表扩张、资产收益率与NIM，但负债成本趋势有利（存款向非银机构迁移）形成对冲。

• 存款向理财迁移的趋势应会继续降低银行资金成本并支撑手续费收入。

• 大型科技公司IPO预计将支撑银行AIC及子公司的投资收入。

• 零售贷款段的信用风险尚未见底，是后续需跟踪的风险点。

• 政策口径层面，央行2026年货币政策报告淡化单看贷款，转向涵盖贷款、直接债券发行与股权融资的综合融资框架，后续观察数据解读口径的变化。