汇丰 浙江鼎力（603338）：稳健的海外销售，利润率限制；维持持有评级

摘要

公司1H26收入同比增长25%、超出预期，其中出口收入增长30%、对欧洲销售上半年增长20%好于公司预期，而国内销售依然低迷；但1H26净利润RMB990、同比下降6%，毛利率同比下滑2.8个百分点，主因人民币升值与关税拖累。 管理层预计2H美国市场在新品推出与数据中心相关建设带动下需求保持强劲，公司正增设海外制造基地，但汇丰认为2027-28年不会带来实质性盈利影响。 估值方面，鼎力以14倍2026e PE对应13%的2026-28e EPS复合增速，同业平均为12倍与30%（彭博一致预期），但凭借欧盟最低反倾销税率20.6%（对比Terex的22.9%与JLG的22.5%）及欧洲市场份额提升，汇丰认为当前估值合理。 目标PE由11倍升至12倍（较2018-25年历史均值21倍低约40%），应用于2026-27e平均EPS RMB4.36（原为RMB4.48）得出新目标价。 年初至今股价上涨4%，同期沪深300指数基本持平；贸易紧张加剧与缓解手段有限仍是压制股价的近期逆风。

主要观点

• 1H26业绩：收入同比增长25%、超出汇丰预期；净利润RMB990、同比下降6%。

• 出口强、内需弱：出口收入同比增长30%，国内销售依然低迷；对欧洲销售上半年增长20%、好于公司预期，受益于新品发布与市场份额提升。

• 美国市场展望：管理层预计2H美国市场需求保持强劲，由新产品推出和数据中心相关建设驱动。

• 毛利率承压：1H整体毛利率低于预期，同比下降2.8个百分点，原因是人民币升值与关税。

• 海外产能布局：公司正增设海外制造基地，有助于缓解生产集中于中国的担忧，但基于审慎财务管理与建设周期，汇丰认为2027-28年不会带来实质性盈利影响。

• 股价表现：年初至今上涨4%，同期沪深300指数基本持平；温和跑超反映收入强劲增长与市场对利润率前景（高关税、产能布局有限）的担忧并存。

• 估值对比：鼎力以14倍2026e PE交易、2026-28e EPS复合增速13%，同业平均为12倍2026e PE与30%增速（彭博一致预期）；汇丰认为当前估值合理。

• 欧盟反倾销税率优势：鼎力在国内外同行中税率最低，为20.6%，低于Terex的22.9%与JLG的22.5%，叠加欧洲市场份额提升构成估值支撑。

• 目标价推导：目标PE由11倍升至12倍，较2018-25年历史平均PE 21倍低约40%（此前11倍较22倍均值低约50%）；基于新2026-28e EPS复合增速13%（原2025-27e为10%、历史2018-25年为22%），应用于2026-27e平均EPS RMB4.36（原RMB4.48）得出新目标价RMB54.10。

• 近期逆风与风险：贸易紧张加剧且公司缓解手段有限，可能压制股价表现；关键上行/下行风险详见报告第5页（本输入未含该页文本）。

论述逻辑

• 业绩传导链：1H26收入同比+25%超预期（出口+30%、欧洲+20%、内需疲弱）→ 但人民币升值与关税令毛利率同比-2.8ppt → 净利润RMB990、同比-6%，收入与利润率表现分化。

关键展望

• 美国需求验证点：2H26美国市场需求预计在新产品推出与数据中心相关建设驱动下保持强劲。

• 海外产能进展：公司正增设海外制造基地，可缓解以中国为中心的生产担忧，但考虑审慎财务管理与建设周期，2027-28年预计无实质性盈利影响。

• 风险关注：贸易紧张加剧且缓解手段有限，构成近期压制股价的逆风；报告第5页列示关键上行/下行风险（本输入未含该页文本，具体风险条目未能确认）。