花旗：全球PMI坚挺但价格攀升

原标题：Global PMI Flash: Activity Remains Firm as Prices Continue to Climb

摘要

花旗认为，4月全球PMI释放的核心信号是：全球经济活动仍保持扩张，但价格压力正在继续抬升。制造业PMI从51.3升至52.6，受AI相关需求仍强以及企业为应对中东相关扰动而提前囤积投入品的影响，短期活动获得额外支撑；但这种补库存更像阶段性拉动，而非需求质量全面改善。制造业投入成本升至66.3，虽仍低于疫情期间74.5的峰值，但已经显示成本压力再次明显加大。服务业PMI从50.8小幅升至51.2，仍处近几年区间低端，消费者对可选消费支出的担忧正在压制消费服务；除加拿大和印度外，多数国家读数低于冲突前水平，欧元区国家降幅最为突出。

主要观点

• 全球综合PMI显示总量活动仍在扩张区间，但扩张结构并不均衡。图表中的全球、发达市场和新兴市场综合PMI均高于50，说明活动尚未转向收缩；不过读数更多体现制造业补库存和部分新兴市场韧性，服务业与部分发达经济体的动能已经偏弱。

• 制造业是4月PMI改善的主要来源，全球制造业PMI从51.3升至52.6。报告将这一改善归因于两条线索：一是AI相关需求仍然强劲，继续支撑制造业订单和生产；二是企业为缓冲中东相关供应扰动而抢先囤积投入品，给活动带来临时性抬升。

• 制造业成本压力同步上升，是本篇报告最重要的通胀风险信号。制造业投入价格指数继续飙升至66.3，虽然仍低于疫情期间74.5的峰值，但已经处于明显偏高水平；这意味着当前制造业活动改善伴随更高成本，未来可能通过产出价格、利润率或终端通胀传导。

• 服务业表面上有所回升，但质量仍偏弱。全球服务业PMI从50.8小幅升至51.2，仍在近几年低位附近；报告特别强调，消费服务受到消费者可选支出担忧的明显冲击，说明服务需求并未随制造业同步恢复，居民端的谨慎情绪仍在拖累服务活动。

• 国家层面的分化加剧，复苏并非全球同步扩散。报告指出，除加拿大和印度外，国家层面PMI读数普遍低于冲突前水平，其中欧元区国家下降最为明显；这意味着全球读数改善背后存在地区错位，部分经济体仍处在需求走弱或冲击后修复不足的状态。

• 供应链压力虽远低于疫情高峰，但4月指标重新处于正值区间。全球供应链压力指数及其分项显示，运输成本、库存和PMI相关信号仍在影响供应链环境；叠加制造业企业为潜在扰动而补库存，供应链并非重新失控，但边际压力已经不再像此前那样充分缓解。

• 出口订单揭示外需仍是短板。制造业新出口订单在美国仍低于50，全球不含美国则仅小幅扩张；服务业新出口订单无论美国还是全球不含美国均低于50，显示跨境服务需求和外部需求仍偏弱，全球活动韧性主要依赖局部制造业和库存行为。

• 报告整体不是一篇交易建议型研究，而是一篇宏观监测快评。它给出的资产含义偏间接：活动仍稳会降低短期衰退担忧，但价格继续攀升、服务消费疲弱和欧元区降幅突出，会提高对通胀粘性、增长分化和政策不确定性的关注。

论述逻辑

AI相关需求仍强、企业为应对中东相关扰动而提前补库存 → 制造业PMI从51.3升至52.6，带动全球活动维持扩张 → 投入价格升至66.3，成本压力同步增强 → 服务业PMI仅小幅升至51.2且仍处低位，消费服务受可选支出担忧拖累 → 除加拿大和印度外多数国家低于冲突前水平、欧元区下降最明显 → 结论是全球活动短期坚挺，但增长质量分化，价格压力和外需偏弱构成主要风险。

关键展望

• 宏观经济方面，全球PMI仍在扩张区间，意味着短期全球活动不会迅速转向衰退；但改善主要来自制造业和补库存，服务业仅小幅回升且处低位，因此后续增长更可能呈现温和扩张而非广泛加速。

• 通胀和价格方面，制造业投入价格升至66.3，显示成本压力继续攀升。若企业补库存、运输扰动和供应链压力延续，投入成本可能继续向产出价格传导，令全球通胀回落路径更慢，也会增加央行在放松政策上的谨慎程度。

• 地区趋势方面，印度和加拿大相对更有韧性，而欧元区国家降幅最明显，未来全球增长分化可能继续存在。美国制造业出口订单仍偏弱，欧元区服务和综合PMI承压，中国及其他新兴市场则需要观察外需和国内订单是否能够承接制造业扩张。

• 行业和企业层面，AI相关需求仍是制造业的重要支撑，相关设备、硬件和供应链活动可能继续好于普通制造业；但消费服务受到可选消费担忧冲击，企业若面向非必需消费或价格敏感型服务，收入和利润弹性可能较弱。

• 市场风险方面，最大风险是当前制造业改善被误读为需求全面转强。若中东相关扰动缓和后补库存退潮，制造业活动可能回落；同时投入价格继续上行会压缩利润或推高通胀预期，服务业与出口订单偏弱也可能放大全球增长下行风险。

推荐标的

• 本篇未给出明确买入、卖出或增配标的；隐含关注方向是受AI相关需求支撑的制造业链条，同时需要警惕消费服务、欧洲增长和高投入成本暴露。

关键图表

Figure 1：全球综合PMI

Figure 2：全球综合PMI分项指数

Figure 3：综合PMI：各国当前水平与三个月变化

Figure 4：全球综合PMI热力图

Figure 5：全球制造业PMI

Figure 6：制造业PMI：投入价格

Figure 7：制造业PMI：各国当前水平与三个月变化

Figure 8：全球制造业PMI热力图

Figure 9：全球服务业PMI

Figure 10：服务业PMI：各国走势

Figure 11：服务业PMI：各国当前水平与变化

Figure 12：全球服务业PMI热力图

Figure 13：全球供应链压力指数（4月）

Figure 14：全球供应链压力分项指数（4月）

Figure 15：全球制造业PMI组成部分：基础序列（4月）

Figure 16：全球制造业PMI：新出口订单；制造业新出口订单近期变化

Figure 17：全球服务业PMI：新出口订单

Figure 18：制造业新出口订单PMI：各国当前水平与变化