高盛：中国 CRO 与 CDMO：2Q 和 1H26 预览：稳健的订单势头将支撑进一步的盈利上调与估值重塑的持续性

摘要

高盛预计中国 CDMO 板块在 2Q/1H26 将展现稳健的订单动能，从而支撑进一步的盈利上调和估值重塑。 过去一个月，中国 CDMO 股价上涨 27.9%，领涨医疗保健板块反弹（+11.8%），并跑赢 MXCN（+7.6%），药明康德 H 股与凯莱英 H 股表现突出。 GLP-1、ADC、NHP 价格上涨及 AI 驱动药物发现（AIDD）的需求持续推动基本面改善，且尽管存在地缘政治新闻，目前对客户需求或项目执行的实际影响有限。 分析师上调了部分覆盖标的的 FY26-28e 调整后净利润预期 5%/10%/6%，并将平均目标价上调 5%。 多肽出口在 2Q26 同比大增 137%，达到 33 亿元人民币，印证了相关产业链的高景气。 即将到来的财报季关注点包括药明康德的 GLP-1 积压转化及指引上调、康龙化成的订单持续性、凯莱英的订单可见性，以及药明合联的 ADC 需求转化。

主要观点

• CDMO板块表现强劲，大幅跑赢医疗保健板块和大盘指数。

• 药明康德和凯莱英凭借盈利持久性与GLP-1敞口领跑，康龙化成因订单超预期大幅反弹。

• GLP-1、ADC等关键治疗方式需求持续，以及全球并购和AI驱动药物发现共同支撑基本面。

• 尽管存在地缘政治相关新闻，但对客户需求和项目执行的实际影响十分有限。

• 多肽出口额在2Q26同比大增，验证了GLP-1产业链的强劲需求。

• 基于强劲的运营基本面，高盛上调了部分覆盖公司的经调整净利润预期。

• 高盛将覆盖公司的平均目标价上调5%。

• 外汇逆风（美元兑人民币贬值）构成一定压力，但领先CDMO的能力足以克服该影响。

• 药明合联被视为ADC周期的最明确受益者，新加坡设施的产能爬坡是中期增长的关键。

• 泰格医药展现出需求复苏的早期迹象，但需关注证监会调查的不确定性影响。

论述逻辑

• 资金轮动与基本面改善（订单与多肽出口数据）驱动板块反弹。

• 龙头公司强劲的订单动能验证了行业景气度，促使市场给予正向预期修正。

• 分析师据此上调覆盖标的盈利预测与目标价，并认为即将到来的财报季将进一步确认增长的可见性。

关键展望

• 2Q财报季将成为验证订单动能及能否实现业绩指引上调的关键验证点。

• 预计药明康德FY26收入指引为18-22%增长，有望进一步上调。

• 维持板块建设性看法，认为领先中国CDMO的技术深度能克服中期外汇与地缘政治逆风。

推荐标的

• 药明康德 (2359.HK/603259.SH)：评级买入；最新目标价 H股 HK$169.80 / A股 Rmb151.90

• 凯莱英 H/A (6821.HK/002821.SZ)：评级 买入/中性；最新目标价 H股 HK$151.20 / A股 Rmb166.50

• 康龙化成 H/A (3759.HK/300759.SZ)：评级 买入/中性；最新目标价 H股 HK$29.20 / A股 Rmb36.80

• 药明生物 (2269.HK)：评级 中性；最新目标价 HK$43.10

• 药明合联 (2268.HK)：评级 买入；最新目标价 HK$81.00

• 金斯瑞 (1548.HK)：评级 买入；最新目标价 HK$17.65

• 泰格医药 H/A (3347.HK/300347.SZ)：评级 买入/买入；最新目标价 H股 HK$51.70 / A股 Rmb65.40

关键图表

图1. 投资者反馈、高盛观点及CRO/CDMO需关注的关键事项摘要

图2. 我们预计2Q新订单势头持续，市场预期区间为+20-30%

图3. 2Q26平均美元兑人民币汇率较2Q25下降约5.9%

图4. 2Q26多肽出口同比增长137%

图5. 我们预计药明康德上调指引将为股价提供进一步支撑

图6. 我们对销售额和净利润的预测

图7. 基于强劲的经营基本面，我们上调调整后净利润预测

图8. 估值与风险