花旗：外汇流量周报：美元流入与新兴市场流出连续第三周持续

原标题：FX Flows Weekly: USD inflows and EM outflows continue for a third straight week

摘要

花旗最新外汇流量周报显示，美元流入与新兴市场（EM）流出已连续第三周持续。美元流入主要由银行资金主导，而实物资金和杠杆投资者转为小幅流出。EM整体流出由银行、企业和杠杆账户驱动，但实物资金呈现流入。区域上，拉丁美洲（LatAm）流出最强，由杠杆投资者和企业驱动；亚洲（Asia）也有流出，由银行驱动；CEEMEA流量净持平，实物资金流入抵消杠杆流出。量化分析显示，当前流量偏好菲律宾比索（PHP）、巴西雷亚尔（BRL）和波兰兹罗提（PLN），而土耳其里拉（TRY）、智利比索（CLP）和秘鲁索尔（PEN）承压。传统套利交易在3个月和6个月期限上对实物资金而言已显拥挤，但动量和价值仓位均较干净。波动率调整后的套利（EMFX 5x5）仓位除12个月外均干净。跨资产波动率低于70百分位，韩国韩元（KRW）、墨西哥比索（MXN）和印度卢比（INR）因被净买入而对波动率冲击最为脆弱；泰铢（THB）、马来西亚林吉特（MYR）和南非兰特（ZAR）过去三个月流出最多。

主要观点

• 美元流入连续第三周，主要由银行资金驱动，实物资金和杠杆投资者转为小幅流出。
• EM整体流出由银行、企业和杠杆账户驱动，但实物资金有流入。
• LatAm流出最强，由杠杆投资者和企业驱动；亚洲流出由银行驱动；CEEMEA净持平。
• 当前流量偏好PHP、BRL和PLN，而TRY、CLP和PEN承压。
• 10天银行流量偏好PHP、ZAR和IDR，而TRY、CLP和PEN流出。
• 本周杠杆资金流入偏好新加坡元（SGD）、MXN和新台币（TWD），流出集中在ZAR、CLP和INR。
• 拥挤篮子分析显示KRW、MXN和INR对波动率冲击最脆弱，因被净买入。
• THB、MYR和ZAR过去三个月流出最多，若风险厌恶上升可能表现更好。
• 波动率信号低于70百分位触发水平，表明此类策略可能不盈利。
• G10流量显示温和美元买盘被欧元（EUR）和加元（CAD）卖盘抵消；斯堪的纳维亚货币（NOK、SEK）获显著流入，由杠杆资金驱动。
• 亚洲EM投资者流出缓解，实物资金和杠杆投资者转为温和净买家，显著买入KRW和印尼盾（IDR）。
• LatAm本周出现CLP和智利比索（COP）的大额杠杆流出，可能因去风险；快钱净买入MXN，实物资金主要加仓COP，适度买入BRL。

论述逻辑

报告从花旗流量数据出发，观察到美元流入和EM流出连续三周的趋势，并分解不同投资者类型（银行、实物、杠杆、企业）和区域（LatAm、Asia、CEEMEA）的流量方向。随后，通过量化分析（银行流量、杠杆流量等）识别当前最受青睐和承压的货币，并构建拥挤篮子以评估波动率冲击风险。进一步，分析G10和亚洲、拉美等区域的详细流量，结合基本面因素（如欧洲天然气价格、国防支出叙事、季节性因素等）解释货币走势。最后，通过套利、动量、价值等因子拥挤度评估，以及波动率调整后的套利策略表现，给出系统性策略建议。

关键展望

• 报告未明确给出未来时间窗口或价格目标，但指出若风险厌恶情绪上升，THB、MYR和ZAR可能因过去三个月流出最多而表现更好。
• 波动率信号目前低于70百分位，若升至触发水平，系统性策略将做空KRW、MXN和INR，做多THB、MYR和ZAR。
• 对于IDR，报告认为存在超调风险，季节性逆风（斋月进口增加、股息汇回高峰）可能加剧压力，已将IDR在EM债券组合中设为低配（-1%），同时将人民币（CNY）超配至+2%。
• 对于MXN，报告维持正面看法，但偏好做多MXN兑其他G10货币（如EUR）而非兑美元。

推荐标的

报告未明确给出具体推荐标的或评级，但提供了以下交易方向：

• 基于流量偏好：做多PHP、BRL、PLN；做空TRY、CLP、PEN。
• 基于拥挤篮子：若波动率冲击，做空KRW、MXN、INR；做多THB、MYR、ZAR。
• 在EM债券组合中：低配IDR（-1%），超配CNY（+2%）。
• 对于MXN：维持正面，但建议做多MXN兑EUR而非兑USD。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。