高盛：药明康德（2359.HK）：业绩回顾：增长受多元化管线支撑，GLP-1之外可见度持续改善

原标题：WuXi AppTec Co. (2359.HK) Earnings review: Growth underpinned by diversified pipelines beyond GLP‑1; visibility continues to improve

摘要

高盛在2026年4月28日发布药明康德业绩回顾报告，维持买入评级，并将其列入区域确信买入名单。管理层重申对2026年指引的信心，但持审慎态度，并可能在二季度审视指引。1Q26新订单同比增长25%（剔除汇率影响），积压订单同比增长29%（剔除汇率影响），三大板块均实现高20%增长。高盛上调2026-2028年非IFRS盈利预测7.6%/7.6%/7.0%，认为估值仍具吸引力，2027年H股/A股PE分别为17倍/15倍，对应2025-2027年调整后盈利CAGR为21%。

主要观点

• 管理层重申对2026年指引的信心，但持审慎态度，并可能在二季度审视指引。
• 1Q26新订单同比增长25%（剔除汇率影响），积压订单同比增长29%（剔除汇率影响），三大板块均实现高20%增长。
• 小分子CDMO持续稳健增长，受口服GLP-1之外的多条管线支撑，管理层认为小分子药物仍占FDA批准药物的约50%。
• 项目组合持续改善，1Q26商业化及III期项目分别达到89个和94个，增强下游可见度并支撑利润率稳定。
• TIDES在1Q26同比增长6.1%，因交付节奏暂时放缓，但需求依然强劲，支持全年40%同比增长目标。
• 固相肽产能预计到2026年底达到约130kL，三个新场地正在开发中。
• 利润率受后期及商业化项目占比提升和生产率改善支撑，管理层维持全年利润率预期不变。
• 汇率影响估计为毛利率1-2个百分点的逆风，但好于市场此前担忧，管理层已进行有效对冲。
• WuXi Testing中安全评价板块收入同比增长34.8%，管理层认为这是行业早期但切实的复苏。
• 资本开支在项目层面加速，但全年指引维持不变（Rmb6.5-7.5bn），中东谅解备忘录仍处于早期评估阶段。
• AI被视为效率提升工具，而非需求破坏因素，药明康德可通过湿实验室能力与AI创新者合作。
• 关于潜在Section 232关税，管理层认为实施时间仍不确定，近期影响有限。

论述逻辑

报告从1Q26业绩出发，指出新订单和积压订单均实现高20%增长，显示需求强劲。管理层虽维持全年指引，但可能在二季度审视，反映审慎态度。小分子CDMO和TIDES分别受益于管线多元化和产能扩张，利润率受项目组合改善和生产率提升支撑。汇率和关税风险可控，AI和新兴模态（PROTACs、环肽）提供中长期增长潜力。基于此，高盛上调盈利预测并重申买入评级。

关键展望

• 管理层可能在2026年二季度审视全年指引，取决于订单转化、交付节奏和汇率趋势。
• TIDES全年40%同比增长目标，短期交付节奏可能波动。
• 固相肽产能到2026年底达到约130kL。
• 中东紧张局势可能带来原材料成本风险，但已纳入当前指引。
• 潜在Section 232关税实施时间仍不确定，近期影响有限。

推荐标的

• 药明康德（2359.HK）：买入（确信买入），12个月目标价HK$169.40，当前价HK$126.00，上行空间34.4%。
• 药明康德（603259.SS）：买入，12个月目标价Rmb151.50，当前价Rmb100.52，上行空间50.7%。

关键图表

• 收入及盈利预测表
• 比率与估值表
• 增长与利润率表
• 价格表现图
• 利润表
• 资产负债表
• 现金流量表