高盛 三一重工（600031）：速评：26年第二季度业绩因稳健的营收和比预期更有韧性的毛利率而超预期；中性

摘要

高盛8月31日发布速评：三一重工8月28日盘后公布的2Q26净利润32.1亿元人民币（同比+17%），超高盛预期5%；剔除对冲后汇率影响，净利润可达41.3亿元，同比+50%。 二季度营收293.6亿元（+24%），超预期4%；毛利率28.2%同比持平，高于预期0.7个百分点。 EBIT以下对冲后汇兑损失约9.19亿元是主要拖累（2Q25仅1200万元），净利率因此降至10.9%。 现金流强劲：经营现金流62.3亿元、自由现金流55.5亿元（+20%），2Q26末净现金141.5亿元。 高盛认为国内机械周期（更新需求驱动）正拐点向上、新兴市场强势延续、发达市场出现见底迹象，但本轮股价重估已充分反映FCF改善与海外敞口提升，维持中性评级，12个月目标价22.0元，较8月28日收盘价19.10元有15.2%上行空间。

主要观点

• 2Q26净利润32.1亿元（同比+17%），超预期5%；剔除对冲后汇率影响后净利润为41.3亿元，同比+50%。

• 2Q26营收293.6亿元，同比+24%，超高盛预期4%。

• 2Q26毛利率28.2%，同比持平，高于预期0.7个百分点，韧性超预期。

• 分产品收入：混凝土机械+28%、挖掘机+39%、起重机+6%、桩工机械+90%以上；路面机械为唯一下滑板块（同比降中个位数），CCMA口径行业销量2Q26同比-7%。

• 分区域：1H26国内外收入均同比+20%以上；海外市场中非洲+48%、美洲+25%、亚太+17%、欧洲+13%。

• 分产品毛利率：混凝土机械24.1%（+1.8ppt）、挖掘机34.5%（-0.2ppt）、起重机28.4%（-1.1ppt）、桩工机械36.7%（+10.4ppt）、路面机械27.3%（+0.3ppt）。

• EBIT以下汇兑损失是关键拖累：对冲后汇兑相关损失约9.19亿元（2Q25仅1200万元）；2Q26净利率10.9%（-0.7ppt），仍高于预期0.1ppt。

• 现金流强劲：2Q26经营现金流62.3亿元（+9%）；资本开支6.73亿元（+27%）下自由现金流仍达55.5亿元（+20%）；2Q26末净现金141.5亿元（1Q26末为158.0亿元）。

• 估值方法：基于历史交易水平对应预期CROCI，采用2026E/27E目标EV/GCI 1.3倍；12个月目标价22.0元对应19.1x/14.8x 2026E/27E EPS（2025-28E EPS CAGR +20%）及2.2x/2.0x 2026E/27E PB（2026E-27E ROE 12-14%）。

• 投资逻辑：挖掘机全球销量第一、混凝土机械全球第一、起重机中国前三；国内机械周期（更新换代驱动）拐点向上、新兴市场强势延续、发达市场有见底迹象，但本轮重估已充分反映FCF改善与海外（尤其新兴市场）份额扩张，因此维持中性。

• 关键风险包括：中国及全球工程机械活动强于/弱于预期；国内外份额变化快于/慢于预期；原材料（主要是钢）价格意外波动；人民币兑主要货币汇率意外变动（海外业务占2025年总毛利73%）；全球贸易环境转向。

论述逻辑

• 事件起点：三一8月28日盘后公布2Q26业绩，收入与毛利率双双超预期，成为本篇速评的触发点。

• 对冲后汇兑损失约9.19亿元压制EBIT以下项目，净利率降至10.9%（-0.7ppt），但净利润32.1亿元仍超预期5%（剔除汇率影响同比+50%）。

• 强劲自由现金流（55.5亿元）与高净现金（2Q26末141.5亿元）夯实资产负债表，并引发对股东回报政策的关注。

• 周期面虽更有利（国内更新周期+新兴市场强势+发达市场见底迹象），但高盛判断本轮重估已充分反映FCF改善与海外敞口提升，故维持中性评级、目标价22.0元（上行15.2%）。

关键展望

• 公司将于8月31日下午3点举行分析师电话会，高盛预计三大关注点：国内外工程机械周期展望、汇率对利润率的影响及公司应对方式、高净现金与强FCF下的股东回报政策。

• 12个月目标价22.00元人民币，较2026年8月28日收盘价19.10元有15.2%上行空间。

• 高盛预测：2025-28E EPS复合增速+20%，2026E-27E ROE为12-14%；预测表给出2026E/2027E/2028E EPS分别为1.15/1.49/1.72元，2026E营收1025.64亿元。

• 五大风险提示：中国及全球建筑活动强弱、国内外份额变化、原材料（主要是钢）价格、人民币汇率波动（海外业务占2025年总毛利73%）、全球贸易环境转向。

推荐标的

• 三一重工（600031.SS）：维持中性评级，12个月目标价22.00元人民币，现价19.10元（2026年8月28日收盘），上行空间15.2%；理由：2Q26营收与毛利率超预期、现金流强劲，但本轮股价重估已充分反映FCF改善与海外份额扩张。