华泰证券 樊俊豪 石狄 公司研究 业绩点评 致欧科技（301376）：Q2新品类+新区域拓展驱动强劲

摘要

华泰证券维持致欧科技（301376）“买入”评级，目标价上调 12%至 26 元（对应 26E 20xPE，前值 18x）。 公司 1H26 营收同增 19.3%至 48.3 亿元，归母净利润同增 29.2%至 2.46 亿元；其中 Q2 营收同增 28.6%至 25.1 亿元，归母净利润同增 114.7%至 1.71 亿元，受 1,264 万美元关税退款拉动，但华泰测算剔除汇兑净损失与关税退款后内生归母净利润近 2.5 亿元、净利率约 5.1%（vs 25H1/25H2 的 4.7%/3.1%），内生修复同样亮眼。 分地区看，1H26 欧洲/北美/拉美/其他地区分别同增 26%/1%/99%/18%，北美 Q2 同增 23.5%，公司并首次落地巴西仓储布局。 产品端全新品营收占比同增 9.5pct 至 13.9%，床、床垫、升降桌、立地镜等中大件品类突破；渠道端亚马逊 VC 模式收入占比同增 29.7pct 至 38.9%。 Q2 毛利率同增 1.7pct 至 36.2%，销售/管理/研发费用率分别同比 -3.1/-0.4/-0.1pct。 华泰维持 2026-28 年归母净利润 5.2/6.8/8.3 亿元预测，风险提示为国际贸易摩擦、市场竞争加剧、海运价格及汇率波动。

主要观点

• 1H26 营收同增 19.3%至 48.3 亿元、归母净利润同增 29.2%至 2.46 亿元，其中 Q2 营收同增 28.6%至 25.1 亿元，增长环比明显提速

• Q2 归母净利润同增 114.7%至 1.71 亿元，受 1,264 万美元关税退款拉动，但剔除后内生盈利修复仍亮眼：剔除汇兑净损失、关税退款后 1H26 归母净利润近 2.5 亿元，净利率约 5.1%（vs 25H1、25H2 的 4.7%/3.1%），其中 Q1、Q2 水平相近

• 分地区：1H26 欧洲/北美/拉美/其他地区分别同增 26%/1%/99%/18%，欧洲核心市场竞争优势稳固，拉美受益贸易政策优化并首次落地巴西仓储布局

• 北美市场伴随美国关税扰动降温与东南亚产能落地，Q2 同增 23.5%，修复动能确立

• 产品端推新成功率明显提升：H1 全新品营收占比同增 9.5pct 至 13.9%，床/床垫/升降桌/立地镜等中大件品类取得突破；新品+次新品销售占比达 31.7%

• 渠道端亚马逊 VC 模式收入占比同增 29.7pct 至 38.9%，集约链路费用、享有流量优势；因 VC 收入确认比例较低及人民币升值，华泰预计 GMV 增速明显快于报表收入增速

• Q2 毛利率同增 1.7pct 至 36.2%（受关税退税冲减成本、部分被毛利率偏低的 VC 模式占比提升抵消），剔除后相对平稳；销售/管理/研发费用率同比 -3.1/-0.4/-0.1pct 至 22.7%/3.9%/0.7%，VC 转换、履约提效及 AI 赋能共驱改善

• 核心主业外的非经常项：H1 汇兑损失 1.1 亿元，汇率套期保值收益 0.4 亿元，关税退款 1,264 万美元（约 0.8 亿元，税后约 0.7 亿元）

• 未来四大成长逻辑：VC 模式深化；供应链提效（中国+东南亚产能布局、长协锁定海运运价、1H 美国完成 6 座本地仓、AI 赋能落地）；品类扩张（新品+次新品占比 31.7%）；依托高利润率欧洲市场支持北美拓展，拉美打开新空间

• 估值：参考可比公司 2026 年一致预期 PE 22x（前值 23x），考虑欧美地产周期不确定性给予公司 26E 20xPE（前值 18x，因新品类驱动及区域拓展前景更清晰），目标价上调 12%至 26 元（现价 21.48 元，截至 8 月 26 日）

• 风险提示：国际贸易摩擦、市场竞争加剧、海运价格及汇率波动风险

论述逻辑

• 1H26/Q2 业绩高增（Q2 营收 +28.6%、归母净利 +114.7%）→ 驱动拆解为中大件家具新品类放量、北美关税扰动降温后修复、拉美高增与 VC 模式占比提升

• 进一步剥离非经常项（关税退款、汇兑损失、套保收益）→ 内生归母净利率约 5.1%，仍较 25H1/25H2 的 4.7%/3.1% 明显修复 → 证明盈利改善具内生性而非仅靠一次性退税

• 毛利率受退税冲减成本抬升、VC 占比提升部分抵消，费用率因 VC 转换、履约提效、AI 赋能下降 → 核心经营盈利能力提升明显

• 向后看，VC 深化+供应链提效+品类扩张+全球化四大逻辑支撑持续成长 → 维持盈利预测、上调估值倍数与目标价至 26 元、维持“买入”

关键展望

• 维持“买入”评级，目标价由前值上调 12%至 26 元人民币（26E 20xPE，前值 18x）

• 后续验证点：新品类、新市场有望持续驱动增长；北美市占率仍有较高提升空间；墨西哥、巴西等拉美市场拓展顺利，有望打开新成长空间；全链路成本优化（长协海运、自营仓、AI 赋能）值得期待

• 风险：国际贸易摩擦、市场竞争加剧、海运价格及汇率波动风险

推荐标的

• 致欧科技（301376 CH）：维持“买入”评级，目标价 26.00 元人民币（收盘价 21.48 元，截至 8 月 26 日；市值 86.45 亿元）；理由：Q2 新品类+新区域驱动强劲、剔除非经常项后内生净利率修复至 5.1%、VC 模式与供应链优化支撑后续成长，给予 26E 20xPE

• 可比公司（仅供估值参考，未评级）：绿联科技（301606 CH）2026E PE 22.0x、安克创新（300866 CH）2026E PE 22.9x、赛维时代（301381 CH）2026E PE 19.9x，均值 21.6x

关键图表

图1. 图表 1: 可比公司估值表

图2. 表 2: 致欧科技PEBands

图3. 表 3: 致欧科技PBBands