2026-09-29 · 国盛证券 · 公司/行业基本面

国盛证券 AI赋能降本增效，盈利释放价值重估

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摘要

报告首次覆盖圆通速递并给予买入评级，按2026年15倍PE给予合理估值约28.57元，较09月23日收盘价17.84元隐含明显空间。行业层面，2025年7月国家邮政局启动快递“反内卷”治理，义乌率先提价1-2毛、广东提价3-7毛并设1.4元价格底线，涨价蔓延至22个省份、覆盖全国包裹量超90%区域；2026年治理升级并被写入政府工作报告与《邮政业发展“十五五”规划》，9月河南、义乌、安徽、江苏陆续提价，旺季有望全国性普涨。行业增速换挡至个位数，2026年前8月快递业务量1341亿件、同比增长4.6%，收入CR8达86.9%、件量CR8高达96.2%，竞争重心转向成本管控、网络效率与技术赋能，利好头部。公司2026H1市占率约16.2%稳居行业第二，归母净利润31.8亿元、同比增长73%，单票净利从2025年的0.14元升至0.20元。公司2019年将数字化转型列为“一把手工程”，2024年起升级智能化，已形成数字孪生、机器视觉、智能体、AI助手、数字员工、AI编程六大全栈应用，智能体落地超100个、2026年至今累计Token吞吐量超2.6万亿、创造十亿量级成本节约，路由规划智能体2025年即节约1.5亿元。 2023-2025年资本开支49/68/86亿元居通达系首位，2026H1自动化分拣设备420套、干线车辆自有化率约81%、自营枢纽转运中心77个；自有机队13架，投资122亿元的嘉兴东方天地港2025年12月投运，构筑国际化差异化第二曲线。预测2026-2028年归母净利润65.23/73.28/80.12亿元，同比+50.9%/+12.3%/+9.3%，EPS 1.90/2.14/2.34元/股，自由现金流随资本开支回落进入上行通道。

主要观点

首次覆盖给予“买入”评级：圆通为国内头部加盟制快递服务商，2016-2025年营收CAGR为18%、归母净利CAGR近14%，2026H1市占率约16.2%稳居行业第二。

行业β：2025年7月“反内卷”启动以来快递价格逐步修复，行业进入价值竞争新阶段，竞争重心从价格博弈转向成本管控、网络效率与技术赋能，圆通凭综合竞争力实现利润与份额双受益。

行业增速换挡至个位数：2026年前8月快递业务量1341亿件、同比增长4.6%，为2023年来首次慢于实物商品网上零售额增速（4.3%），单包裹货值止跌趋稳于63元/件左右，行业进入量稳质升新阶段。

集中度持续提升：CR8由2024年的85.2%升至2025年的86.8%，2026年1-8月快递业务收入CR8达86.9%、件量CR8高达96.2%，未形成大规模的快递企业基本出清完毕，中长期格局有望向寡头收敛。

“反内卷”涨价持续超预期：2025年8-11月22个省份陆续上调快递价格；2026年3-4月油价传导叠加加盟商挺价开启新一轮提价，9月河南、义乌、安徽、江苏陆续提价，随电商旺季渐近行业有望启动全国性普涨。

涨价效果兑现：2025年8月通达系单票收入出现拐点、单票毛利与净利环比全面改善；2026Q2圆通归母净利18.0亿元、同比+85%，申通+165%、韵达+146%、中通+50%，反内卷背景下头部管理能力差异进一步放大。

公司α之数字化（2019-2024）：数字化转型列为“一把手工程”后，2020年车均票量从7922票升至9746票、同比提升超28%；2019-2023年单票运输成本由0.69元降至0.46元（累计下降约33%）、单票中心操作成本由0.36元降至0.29元（累计下降19%），2022Q2份额超越韵达后稳居行业第二。

AI智能化先发优势（2024至今）：2024年1月推出智多星（YTO-GPT）较国内AI应用热潮全面兴起提前约一年；智能体落地超100个、2026年至今累计Token吞吐量超2.6万亿、创造十亿量级成本节约；数字孪生100%覆盖全网枢纽、卸车等待时长缩短25%；机器视觉覆盖24个业务场景、快件破损降低25.2%；AI仲裁准确率达98%。

资本投入夯实硬件底座：2023-2025年资本开支49/68/86亿元、规模超中通居通达系首位；截至2026H1末自动化分拣设备420套（同比+22%）、干线车辆超8500辆中自有6911辆（自有化率约81%）、自营枢纽转运中心77个；单票净利由2025年0.14元升至2026H1的0.20元，与中通差距持续收窄。

国际化差异化第二增长曲线：自有机队13架、货运航线170余条，2017年以10.41亿港元收购先达国际61.87%股权切入货代，网络覆盖6个大洲、150多个国家和地区；投资122亿元的嘉兴东方天地港2025年12月投运，“自有机队＋国际物流＋枢纽机场”闭环正式形成。

盈利预测：预计2026-2028年快递业务量352/387/422亿件（同比+13%/+10%/+9%）、单票快递收入2.19/2.16/2.14元、单票快递成本1.93/1.90/1.88元，归母净利润65.23/73.28/80.12亿元（同比+50.9%/+12.3%/+9.3%），对应EPS 1.90/2.14/2.34元/股；2026年盈利大幅增长受益行业提价叠加成本优化。

估值与评级：选取中通快递、申通快递、韵达股份为可比公司（2026E PE均值9.7倍），考虑AI应用领先与降本增效溢价，给予2026年15倍PE、对应合理估值约28.57元；风险包括反内卷持续性不及预期、业务量不及预期、行业格局恶化、成本大幅上涨、测算误差。

论述逻辑

行业推演链条：2025年7月8日国家邮政局党组会议启动快递“反内卷”治理→义乌提价1-2毛、广东提价3-7毛并设1.4元价格底线，涨价蔓延至22个省份、覆盖超90%包裹量→2025年8月通达系单票收入现拐点、单票收入/毛利/净利环比全面改善→2026年治理写入政府工作报告并纳入《邮政业发展“十五五”规划》，3-4月新一轮提价、9月河南/义乌/安徽/江苏陆续提价→行业增速换挡至个位数（前8月件量+4.6%）而收入CR8升至86.9%、件量CR8达96.2%，竞争重心转向成本管控、网络效率与技术赋能，头部强者利润份额双击。公司推演链条：2018年战略纠偏补齐产能→2019年启动数字化“一把手工程”、全链路降本（单票运输成本2019-2023年累计下降约33%）→2022Q2份额超越韵达、2026H1市占率16.2%居行业第二→2024年起升级AI智能化、六大全栈应用创造十亿级成本节约，形成短期难以通过资本投入追平的壁垒→叠加2023-2025年49/68/86亿元高强度资本开支及嘉兴枢纽、自有机队等硬件底座→“反内卷”涨价与AI降本双轮驱动下，单票净利由2025年0.14元升至2026H1的0.20元、自由现金流2026H1转正至4.8亿元→预测2026-2028年归母净利65.23/73.28/80.12亿元（+50.9%/+12.3%/+9.3%）→参考可比公司估值并给予AI溢价，按2026年15倍PE得出合理估值约28.57元、首次覆盖给予“买入”评级。