摩根大通 交通银行（600332.SH，3328.HK）：交通银行A+H

摘要

摩根大通将交通银行H股评级从超配下调至中性，主要因其年初至今股价已上涨34%，跑赢MSCI中国银行指数12个百分点。 尽管预计三季度营收将实现11%的同比增长，但零售不良贷款率在2026年上半年出现显著上升，且消费贷款占比过高，资产质量压力持续存在。 此外，存款重定价带来的利好预计在2027年下半年减弱，且交通银行贷款增速在国有大行中偏弱，导致净利息收入增长可能落后于同业。 目前交通银行H股股息率在国有大行中处于最低水平，估值吸引力下降，建议投资者轮换至其他国有银行，同时维持交通银行A股超配评级。

主要观点

• 交通银行H股年初至今上涨34%，跑赢MSCI中国银行指数12个百分点，估值吸引力下降。

• 预计2026年三季度营收同比增长11%，主要受净利息收入增长10%和非利息收入增长13%支撑。

• 2026年上半年零售不良贷款率环比上升44个基点，为国有大行中最高。

• 消费贷款占比达9%，高于国有大行6%的平均水平，且过去三年消费贷款复合年增长率达42%。

• 不良贷款拨备覆盖率为204%，在国有大行中排名倒数第二。

• 存款重定价带来的利好预计在2027年下半年减弱，且贷款增速弱于同业，净利息收入增长可能承压。

• 交通银行H股2027年预期股息率为4.9%，低于国有大行平均水平20个基点。

• 维持交通银行A股超配评级，其2027年预期股息率为4.6%，高于A股国有银行平均水平40个基点。

论述逻辑

• 股价大幅上涨（+34% YTD）导致估值不再具备吸引力 -> 零售资产质量风险（不良率上升、拨备覆盖率低）限制盈利上行空间 -> 存款重定价红利消退叠加贷款增速疲软导致净利息收入增长预期弱于同业 -> 股息率在H股国有银行中垫底 -> 评级下调至中性并建议轮换。

关键展望

• 预计2027年净利息收入增长可能落后于国有大行同业。

• 交通银行A股目标价为8.80元人民币，H股目标价为8.80港元。

推荐标的

• 交通银行H股：下调至中性，目标价8.80港元。

• 交通银行A股：维持超配，目标价8.80元人民币。

关键图表

图1. 在我们覆盖的银行中，交行26年上半年零售不良贷款率环比上升

图2. 交行在国有银行中不良贷款拨备覆盖率第二低

图3. 国有银行净息差，2023年对比26年上半年——交行净息差走势比同业更稳定

图4. 国有银行2025年及26年上半年一年期以上定期存款占总存款比例——交行在同业中排名最高

图5. 交行26年上半年贷存比在国有银行中最高

图6. 交行在我们覆盖的国有银行中生息资产同比增速最弱

图7. H股国有银行——各银行P/B对比ROE

图8. 交行股息率在H股国有银行中最低